创新药企转型探索再添一个新的参考案例。

国庆假期最后一天，香港18A上市创新药企嘉和生物公告宣布，将通过配发新股的方式反向收购亿腾医药，并因此导致公司控股权变更，且未来公司将更名“亿腾嘉和”。

换个说法，嘉和生物也相当于是将自己“卖”给了亿腾医药，让已经四次IPO失败的亿腾医药得以借壳上市。

在双方看来，这是一次双赢的战略合并。一方面，嘉和生物具备研发能力，拥有潜力产品管线；另一方面，亿腾医药具有成熟的商业化平台和可持续的现金流，合并后既可资源共享，也能形成互补优势。

9月13日开始停牌已大半个月的嘉和生物10月7日复牌股价因此一度大涨超90%，收盘时涨幅回落至41.82%，但第二天开盘却又一路下跌，最大跌幅逾25%。

对于嘉和生物这一创新药企寻求“金主”，市场给予的更多是正向的评价，但“金主”为何是自身现金流似乎也吃紧的亿腾医药，投资者却似乎有不同的看法。

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港股首宗18A反向并购

嘉和生物与亿腾医药此次合并之所以备受行业关注，在于这是港股18A生物科技企业中首个反向收购的案例，也为国内创新药企业产业整合转型提供了一个新的参考。

新康界了解到，嘉和生物与亿腾医药的合并关键信息有四点。

一是，交易全部以股份形式结算，不涉及现金支出，由嘉和生物向亿腾医药现有股东配发及发行约18.21亿新股，从而收购后者的所有权益。其中嘉和生物估值1.97亿美元、亿腾医药估值6.77亿美元。

二是，合并完成后，嘉和生物将更名为亿腾嘉和医药集团有限公司，简称“亿腾嘉和”。

三是，嘉和生物及亿腾医药共同持有“亿腾嘉和”的权益，但原亿腾医药股东股权占比77.43%，原嘉和生物股东股权占比22.57%，意味着原亿腾医药的大股东倪昕将成为“亿腾嘉和”的控股股东。

四是，此次股份合并构成反向收购，需提交新上市申请。

资料显示，成立于2007年的嘉和生物主要从事肿瘤及自体免疫药物的开发及商业化，2020年赴港上市，目前共有18项在研管线，涉及乳腺癌、非小细胞癌、淋巴癌等，尚未有商业化的创新药产品。

（嘉和生物在研管线，来源：企业2024年半年报）

其中核心产品有三种，包括：

科普洛他单抗(GB221)（一种新型HER2单株抗体(mAb)候选药物）；

吉普诺利单抗(GB226)（一种新型PD-1mAb候选药物）；

GB242（一种英夫利西单抗生物相似药）；

此外，还有三种主要药物，即：

差异化口服CDK4/6抑制剂CDK4/6i（乐罗西库(GB491)）；

GB492（扰素基因刺激剂激动剂），预计将与GB226组合发挥协同作用；

GB223（一种非常有前途的核因子B配体受体活化剂mAb候选药物）。

在公告中，嘉和生物表示，核心产品GB226及GB221的持续内部开发已暂停，有待进一步评估开发策略及资源分配。同时主要药物CDK4/6i于2024年3月新药上市申请获国家药监局受理，商业化在即，嘉和生物的发展也到了一个重要的阶段，因此需要强大的商业能力来更好地抓住可能的市场机遇。

嘉和生物还强调，由于其他药品也处在临床开发阶段，公司需要强大而持续的现金流支持，亦为后期的产品上市及商业化做准备，以便在激烈的市场竞争中保持优势。

而经过多方对比评估后，认为亿腾医药具有市场优势的原研产品多元化组合、具备完善的商业化平台、成熟的销售网络可支持管线未来的商业化，以及全球供应链管理体系，因而符合其未来的发展要求。

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嘉和生物能否解渴？

作为一家尚未有商业化创新产品的创新药企业，无营业收入、净利润至今仍亏损的嘉和生物对资金的渴求不言而喻。

尽管2020年10月上市时嘉和生物受到资本市场的热捧，市值最高超过140亿港元，但在此后的生物医药资本寒冬中，又因产品迟迟未能商业化逐渐被抛弃，目前市值已跌至10亿港元左右，上市时股价为24港元/股，至今仅2港元/股左右。

除了股权分散，近三年其高管团队，包括创始人、董事会主席、董事等职位在内也经历了多次变动，2023年更因裁员超过六成被质疑断臂求生。

据悉，2022年3月嘉和生物的英夫利西单抗生物类似药获得国家药监局上市批准，这也是该公司首款上市的药物，此后也进入了集采，但在原研药和其他仿制药竞争下，并未能为其带来太多的收益。

后在2023年6月，嘉和生物的核心PD-1产品（GB226）因为冲击复发性/难治性外周T细胞淋巴瘤（PTCL）失败，导致上市被否，至今仍未有其他产品上市。期间GB222（贝伐珠单抗）、GB224（IL-6）、GB235（HER2）等数个管线也因进展不顺被砍。

2023年财报显示，嘉和生物总收入为零，净利润亏损6.74亿元，现金及银行结余约为11.66亿元。2024年上半年收入约为0.14亿元，净利润亏损1.26亿元，现金及银行结余则减少至约10.27亿元。

（嘉和生物近三年收入，来源：雪球网）

而此次交易的另一方亿腾医药，成立于2001年，起家于CSO，目前拥有超过900名销售代表，遍布国内30个省份，覆盖超1.2万家医院及超1.2万家药房。另外还拥有全球供应链及制药技术，其商业化能力和生产能力，将增强嘉和生物产品CDK4/6i的商业化成功机会。

但从亿腾医药的财务情况来看，嘉和生物能否借此实现资金解渴，其实仍有待探讨。

新康界了解到，2021-2023年亿腾医药的收入分别约为20.73亿元、20.74亿元和23.03亿元，对应的净利润分别约为1.57亿元、3.063亿元和3.08亿元，资产净值分别约为16.1亿元、19.13亿元、19.65亿元。

虽然业绩看似不错，但2020年9月、2021年3月、2021年12月、2023年6月，亿腾医药四次向港交所递交IPO申请，最终都以失败告终。

在近年两票制、集采等压力下，亿腾医药已向创新药转型，产品主要涉及抗感染、心血管、呼吸系统等领域，目前拥有三种已商业化的原研产品（即稳可信、希刻劳及亿瑞平）、三种创新专利产品（唯思沛、稳可达及景助达）。

其中，三款核心商业化产品稳可信、希刻劳、亿瑞平近几年一直为其贡献了九成左右的收入，2023年该三款产品收入共计约21.992亿元，占总收入的比例达到88.3%。

值得注意的是，上述三款核心产品却都是2019年、2020年分别向跨国药企礼来及GSK收购而来，且均已是专利到期产品，即将面临仿制药竞争。

另外的三款创新产品，亦是亿腾医药通过付费获得授权，未来商业化后，亿腾医药也需要支付相应比例的许可费用。

走轻资产路线，没有自研产品的亿腾医药，也因此被认为营销基因过深，并不注重研发。招股书显示，2020-2022年亿腾医药销售及分销开支分别为4.28亿元、5.40亿元、5.71亿元，同期研发开支却仅有0.6亿元、1.07亿元、0.95亿元。

另据界面新闻此前报道，亿腾医药曾通过6轮融资获得总计2.68亿美元的融资款，但截至2023年6月14日该资金已经全部投入使用。截至2023年4月30日，亿腾医药的银行及其他借款已达23.94亿元，部分借款利率更是高达10%-21%，其中一年内到期的债务为8.60亿元，另外还有15.33亿元将于2024年到期，而同期现金及现金等价物仅有2.48亿元。

03

并购与出海大势所趋

相关数据显示，自2018年港交所推出18A规则后，大量未盈利的生物科技公司赴港上市，但随着热度消散，18A企业整体遇冷。截至2024年一季度末，共有64家生物科技公司借此实现上市，12家顺利摘“B”，但仅4家股价仍在发行价之上，且大部分仍属亏损状态。

此次选择与亿腾医药合并的嘉和生物亦在亏损的大部分中。尽管该公司表示，目前其约10.27亿元的现金仍能支撑公司未来5年的运营，但在现金流告急的趋势下，这家创新药企业也陆续尝试了多种方式缓解压力。

尤其进入2024年，嘉和生物积极开展管线对外合作获取资金——1月份将旗下FGFR2b相关分子序列、技术资料和相关知识产权权益转让给了中美华东；8月初其管线GB261(CD20/CD3，双特异性抗体)通过“NewCo模式”实现出海，并由此获得数千万美元的首付款、4.43亿美元的里程碑付款、占净销售额个位数到双位数百分比的分层特许权使用费等。

仅两个月后，嘉和生物则直接宣布“卖身”予亿腾医药，以寻求可持续的资金及资源支持。

而嘉和生物的“NewCo模式”出海，以及此次反向并购，也可以说是如今国内创新药企业转型探索，以及寻求增量空间的新路径代表案例之一。

据嘉和生物与亿腾医药此次战略合并交易的主办律师，Kirkland & Ellis(凯易)亚洲资本市场部主管合伙人吕梦宇介绍，经过过去近三年的市场动荡，中国创新药行业的资本运作及全球化迎来了新契机。

“如何利用行业战略资源、资本市场及法律工具进行产业整合和优化出海模式是现阶段中国创新药企抓住新机遇的重点。”

而在此背景下，并购和出海已经成为是中国创新药企的大势所趋，对于企业家和投资人而言，在新形势下抓住新机遇至关重要。

有观点认为，近期相关支持并购重组的政策陆续出台，已向市场传递了积极的信号，亦增强企业及投资者并购市场的信心，未来以上市公司为主体的并购重组交易市场的活跃度或进一步提升。

中国企业资本联盟中国区首席经济学家柏文喜表示，近年来随着资本市场的发展和企业战略调整的需要，公司并购重组这一资本运作方式逐渐受到重视。尤其在生物医药、科技等创新领域，公司并购重组可作为一种快速实现资源整合、市场扩张的途径。

此次亿腾医药与嘉和生物的合并，双方将可实现资源共享、优势互补，进一步提升公司的市场竞争力和盈利能力，从biotech加速向Biopharma转型，被视为生物医药领域具有标志性意义的并购事件。

据悉，在此之前的9月底，国内独立临床特检的头部企业康圣环球也宣布完成了对另一肿瘤早筛早诊企业基准医疗约100%股权的收购，总代价合计为3130万美元。

通过此次收购，康圣环球有望快速拓展肺癌、胃癌等重大实体肿瘤检测业务版图；同时与基准医疗的业务形成战略协同，优化商业模式，探索新的业绩增长点。

此外，去年刚在A股上市的药企科源制药也在10月8日开市起停牌，表示公司正在筹划以发行股份等方式购买山东药企宏济堂制药的控制权，并募集配套资金。此举也被不少行业人士认为是宏济堂制药或将通过并购重组实现借壳上市。

而工商信息显示，科源制药与宏济堂的实际控制人均为高元坤，大股东均为力诺集团，近年来一直在积极推进旗下优质资产上市。