消失的项目

作者：郑敏芳

编辑：松壑

IPO的候审名单正在持续“去库存”。

截至11月7日，在审的沪深IPO项目数已经跌破200家，较今年4月减少超6成。

IPO融资额也萎缩，今年截至11月7日仅为538.04亿元，较2023年同期下滑超8成。

与之相对的是，并购交易额正在持续攀升，同期已披露并购交易的总额已经达到692.96亿元。

这是2020年以来A股首度出现并购交易额超过IPO的情况。

这一方面与IPO持续收紧有关，但不可否认的事实是：并购的春天正在来临。

多位投行人士告诉信风（ID:TradeWind01），目前手中IPO转并购等各类项目已经逐渐增多，并购相关推介会更是热闹非凡，预计明年并购市场有望迎来更多增长。

在IPO收紧的大背景下，并购正在成为不少IPO项目的退出渠道。

过往困扰各方的问题也在逐步得到解决。

例如多轮融资推高IPO项目估值与收购方要求“降估值”矛盾，正在通过对不同轮次投资者进行差异化定价得到化解；再如针对储架式发行等创新工具，各方正在讨论中。

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风水轮流

过往IPO火热之际，上市公司的并购交易一直都呈现冷清状态。

2020年至2023年，A股IPO融资额曾一度分别达到4778亿元、5426亿元、5869亿元、3565亿元，彼时的上市公司并购交易总额为2285亿元、2737亿元、1735亿元和515亿元。

“当时很多投行的并购组都转去做IPO了，一些中小投行干脆就不做并购了，只做IPO。”北京一位投行人士告诉信风（ID:TradeWind01）。

风水轮流转，并购如今大有超过IPO之势。

信风（ID:TradeWind01）统计截至 11 月 7 日的Wind数据发现，共有39家A股公司发布并购计划，交易总额达到692.96亿元，这已经超过IPO，后者同期融资额仅为538.04亿元。

与此同时，不少已经发布并购公告但尚未披露金额交易正在推进中。

种种迹象都在表明，并购确实正在迎来春天。

不少撤退项目亦在转向并购，给市场添了一把火。

今年以来，沪深撤退IPO项目高达1075家，这已经是去年全年的4倍之多。

被并购就此成为各方重要的退出路径。

据信风（ID:TradeWind01）不完全统计，今年以来已有山东宏济堂制药集团股份有限公司、青岛科凯电子研究所股份有限公司、先导电子科技股份有限公司等不少于5单IPO撤退项目正在筹划通过并购“嫁入”上市公司。

对此，监管层亦持开放态度。

今年10月，上交所在并购座谈会上指出“（IPO转并购）要看撤否的问题，如因为业绩造假嫌疑，并购也不鼓励。如因为板块定位，并购不限制。”

跨界并购亦不再受到严格限制，也在一定程度提升了并购的积极性。

“跨界并购要围绕产业转型升级，发展第二曲线增长。”接近监管层人士指出，“盲目跨界会受到严监管，对跨界并购提的限制条件，也是希望避免盲目跨界，鼓励产业导向的并购。”

不少投行人士对并购的前景持积极态度。

“由于政策影响有一定的滞后性，所以目前大家可能还是不太能看得出来市场的火热程度。但从我手中目前接触的项目情况来看，并购可能明年或者后年就会起来了。”上海一位投行人士对信风（ID:TradeWind01）表示。

事实上，参照2015年的并购热潮来看，政策影响确实有一定的滞后性。

2014年，证监会修订《上市公司重大资产重组资产管理办法》，取消上市公司重大资产购买、出售、置换行为审批（构成借壳上市的除外）等，提高并购项目的推进效率。

当年A股公司并购交易额为4943亿元，但次年便攀升至9661亿元，同比增长近1倍。

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创新驱动受瞩

撤退的IPO项目转向并购存在不少挑战。

核心问题便是估值。

从过往的情况来看，多轮融资往往会推高不少IPO项目的估值，但在当前的市场环境下高估值状态显然难以维持。

“非常庆幸在引入外部投资者时定的价格并不算高，算是给后来的融资提供了弹性空间。”某拟IPO项目的董秘告诉信风（ID:TradeWind01）。

正因如此，估值倒挂往往会导致新收购方与先前进入的投资机构陷入僵局。

如今这一问题有了新解法——差异化定价。

华南一位投行人士向信风（ID:TradeWind01）解释，所谓差异化定价就是确定整体评估价后，结合投资者入股时点和成本，制定差异化价格，以平衡各方的矛盾。

“因为整体估值是下滑的，所以差异化定价的核心的要素其实还有创始人及管理团队对外部投资者的让利。”该人士指出。

目前已有成功案例。

11月6日，思瑞浦（688536.SH）通过发行可转债及支付现金所收购深圳市创芯微微电子有限公司（下称“创芯微”）的交易已落地，标的资产已经完成交割。

该交易便是采取差异化定价。

作为IPO撤退项目，创芯微此次整体估值定价为10.66亿元，但这较B轮融资已经打了近8折。

创芯微A轮和B轮融资投后估值分别为8.5亿元和13.1亿元。

为了平衡投资者的利益，此次交易给予管理团队、A/B轮投资人和天使轮投资者所对应的创芯微整体估值分别为8.72亿元、16.2亿元、11.5亿元。

其中，管理团队的交易价较本次定价折价18.2%，而A/B轮投资人和天使轮投资者则分别溢价51.97%、7.88%。

该案例或许给市场提供更多思路。

与此同时，并购的支付方式也在持续朝着多元化方向发展。

近期晶丰明源（688368.SH）启动对IPO撤退项目四川易冲科技有限公司的收购，支付方式包括发行股份、可转债和现金。

与此同时，一次注册、多次发行的储架式发行正在提上日程，有望率先在科创板落地。

据上海一位投资人士透露，目前各方就储架式发行仍在与监管层密切沟通中。

并购市场的复苏时刻，已然到来。