在中国改革时代的大部分时间里，人民币在中国境外的使用范围很小。贸易是以 美元和其他外币计价的，进口商必须从国有银行购买这些货币。对于其他所有人--无 因此，中国仍有许多工作要做--如果中国仍然认为人民币国际化符合它和中国的利益的话。 无论是个人还是公司--将人民币兑换成外币都受到严格的限制。 在20世纪90年代末和21世纪初，国内开始放宽限制，开始鼓励企业“走出去”， 在海外投资。然后在2009年，将人民币国际化作为一个明确的目标，并将“扩大人民币的跨境使用”作为国家政策写入第十二个五年计划， 在本期，我们将中国的探索分为三个阶段，并评估人民币在实现储备货币的各功能方面取得了多大的进展--作为价值储存、作为交换媒介和作为记账单位。

进展一直是零碎的。这并不令人惊讶。实现储备货币地位是一项长期的任务。但令人吃惊的是，尽管中国的经济规模现在比德国大得多，但人民币作为支付、 发票和投资货币的使用远远少于40多年前德国马克作为欧洲货币锚的时候。 在中国改革时代的大部分时间里，人民币在中国境外的使用范围很小。贸易是以 美元和其他外币计价的，进口商必须从国有银行购买这些货币。对于其他所有人--无 因此，中国仍有许多工作要做--如果中国仍然认为人民币国际化符合它和中国利益的话。人民币国际化的三个阶段。中国的人民币国际化之路可以分为三个阶段。第一阶段（2009年至2015年中期） 奠定了基础，使人民币在海外交易成为可能，并为外国人使用人民币创造机会。

在第 二阶段（2015年年中至2017年年中），最初战略的缺点被暴露出来，促使其回调，并 重新评估如何最好地进行。第三阶段（2017年中至今）重点--旨在为外国 人提供使用人民币的理由，而不仅仅是手段。

第一阶段（2009年至2015年中期）：前进的两步。在人民币国际化的第一阶段，中国：1.允许在贸易结算中使用人民币。2009年4月，国内批准了一项试点计划，允许在国际贸易中使用人民币开票和结算；该计划于2011年扩大到全国。由于中国的 经常账户和资本账户都有盈余，其试图通过鼓励使用人民币结算跨境贸易来克服 在国外提供人民币流动性的挑战，还旨在使以人民币支付的进口超过出口。

2.允许人民币在离岸市场自由使用。国内开发了一个离岸市场，最初在香港，后来扩展到其他国际金融中心，如新加坡和伦敦。离岸市场为外国人提供了持有、 购买和出售人民币和人民币计价资产的场所，而中国不需要开放中国不成熟 的国内金融体系。鼓励银行在海外提供人民币贸易信贷，以促进人民币贸易 结算，并在此过程中帮助银行在国内实现专业化发展。

3.促进人民币纳入各国的外汇储备。中国人民银行允许外国中央银行、主权财富 基金和超国家机构持有人民币计价的资产，允许他们进入中国的在岸银行间债券 市场。中国人民银行试图通过游说将人民币与美元、欧元、英镑和日元一起纳入 构成国际货币基金组织特别提款权的一篮子货币中，以加强人民币作为 储备货币的地位，这是一种合成储备资产。

4.允许有限的在岸市场准入。中国通过启动人民币合格境外机构投资者计划 （RQFII ）（2011年）和“股票通”计划（2014年），扩大了外国投资者对国内 资本市场的高度管制（上海自由贸易区（FTZ）于2013年启动，作为资本账户开 放的试验场）。

5.开发了跨境支付基础设施。中国建立了必要的基本金融基础设施，以方便人民 币在境外的使用。中国的银行建立了全球分支机构网络。中国人民银行建立了双 边货币互换，向外国同行提供人民币。一个全球性的人民币清算银行系统已经建 立。人民银行开始开发人民币跨境支付系统（CIPS），于2015年部分启动。正如我们在下文中所看到的，通过大多数措施，人民币在这 一时期在国际化方面取得了有意义的进展--尽管进展不大。然而，在2015年，情况发生了变化，这些最初的成果被证明是建立在一个不稳定的基础上。

第二阶段（2015年中，2017年中）：退一步。2015年8月11日，中国人民银行让人民币兑美元汇率下跌1.9%，第二天又下跌了1 %。这一调整是在汇率制度中引入更大灵活性的努力的一部分，但人民银行搞砸了信 息传递，市场将此举解释为贬值。 人们对管理金融系统的能力的信心已经开始动摇了。自全球金融危机以 来，在似乎无法控制的影子银行活动爆炸的推动下，债务迅速积累。此外，中国 的股票市场在2015年夏天崩盘，造成了一种危机感，而这种危机感又因货币贬值而进 一步加剧。在此之前，全球投资者都预计，自2005年以来一直相当稳定地升值的人民币将继 续对美元升值。突然间，预期发生了逆转。资本外流激增，中国的外汇储备到2017年

2.扼杀在岸-在岸套利。开始担心人民币贸易结算和融资被用于利用在岸 和离岸利率之间的差异。中国快速增长的影子银行系统使这种套利成为可能。 2016年底，中国启动了所谓的去杠杆化运动，这成为中国金融系统去风险 的多年努力。影子银行因这场运动而萎缩，从而消除了允许在岸与离岸套利发 展的条件。 减少了近10万亿美元，因为中国人民银行进行了干预以防止人民币进一步贬值。很明显，人民币国际化的早期进展是由外国人愿意持有升值的货币并抓住在岸和 离岸人民币汇率和利率差异带来的套利机会所驱动的。我们将进一步讨论 这个问题。随着人民币的疲软，人民币资产在境外的积累开始松动，以人民币结算的 贸易量也在下降。 人民币国际化进入第二阶段，中国大力遏制金融不稳定。在这个阶段

1.收紧了资本控制。国内开始担心，许多作为外国直接投资离开中国的资金相当于变相的资本外逃。中国企业在国外抢购越来越多的战利品--足球俱乐部、 五星级酒店、好莱坞的公司--这些名义上符合中国加强中国文化影响力的 愿望，但显然不符合国家利益。 与此同时，随着人民币汇率下跌，中央银行的外汇储备减少，中国开 始限制资本外流。限制对外直接投资，并暂停在海外金融市场的一些证券 投资。

2.扼杀在岸-在岸套利。开始担心人民币贸易结算和融资被用于利用在岸 和离岸利率之间的差异。中国快速增长的影子银行系统使这种套利成为可能。 2016年底，中国启动了所谓的去杠杆化运动，这成为中国金融系统去风险 的多年努力。影子银行因这场运动而萎缩，从而消除了允许在岸与离岸套利发 展的条件。 减少了近10万亿美元，因为中国人民银行进行了干预以防止人民币进一步贬值。尽管受到打击，人民币国际化在这一时期仍取得了一些进展。国际货币基金组 织在2016年将人民币纳入其特别提款权篮子，为各国央行在其储备中增加人民币计 价资产开了绿灯。中国的金融市场对外国投资的开放有了一定的进展。中国人民银 行继续开展CIPS的工作。

然而，这一时期的主要遗产是，促使中国重新调整其 对人民币国际化的态度。第三阶段（2017年中期至今）：一个新的模式。2017年，人民币国际化呈现出新的紧迫性。2017年特朗普总统上台后不久，美国 的对华政策变得更加对抗。同样在这一年，中国做出了更 大的政策选择。同时，2015年和2016年的金融动荡已经过去，国内有条件推进人民 币国际化进程。意识到，虽然他们在人民币国际化的早期阶段给了外国人使用人民币的机 会和手段，但他们并没有给他们一个这样做的理由。人民币缺乏坚实的需求基础”。无论是贸易结算、金融交易还是国家储备，对人民币还没有足够的实际需求来 支持其国际化的可持续发展。目前的战略是以纠正这一缺陷为导向。我们在研究中国推动人民币成为全球储备货币的新模式之前，我们将评估中国迄 今为止取得的进展。2009-2021年的人民币进展： 货币的作用和发展的领域。

全球储备货币是一种满足三个条件的货币。它必须在国际上被作为： 1. 价值储存 2. 一种交换媒介 3. 一种记账单位。国际货币的不同定义。我们交替使用全球货币、国际货币和储备货币等术语，指的是政府和私营部门大量持有的、 在国际交易、投资和全球经济所有方面普遍使用的货币。 我们使用锚定货币一词来区分其他国家的货币被管理或与之挂钩的储备货币。但储备货币和 锚定货币通常也可以互换使用。 载体货币是一种第三国货币，被用作其他两个国家之间的记账单位和交换媒介。例如，当韩国和中国之间的贸易是以美元计价和结算时，美元就是载体货币。第一个问题很简单：要使人民币成为国际价值储存，外国人必须愿意将他们的储 蓄投资于以人民币计价的资产。在一个层面上，这意味着中央银行准备持有中国的债券--以及其他安全的人民币资产--作为其外汇储备的一部分。【未完待续】请继续关注下一期。