2013-2015的成长牛市行情需要拆分成两段，两段行情下的驱动力有所不同：

1、2013-2014Q3；

2、2015年。

从整体市场表现看，2013年更多呈现出结构牛，2015年为全面涨全面跌的市场。2013年全年，创业板指表现格外突出，中小盘为正收益的同时大盘指数收跌，全市场剩余流动性不充裕，资金主要流向中小盘、成长股，存在一定的抽血效应。2015年全年则表现出所有指数涨跌一致的现象，涨跌更多是市场剩余流动性驱动的。

图16：2013-2014Q3、2015年市场季度复盘

经济基本面与流动性：

2013年-2014Q3：基本面缓慢复苏；流动性触底恢复，但不充裕。经济刚经过2012年的下行期，处于企稳反弹的过程，恢复节奏相对较慢。政策方面，财政支出维持在较高水平；2013年上半年利率维持低位，流动性水平持续下降，7月份降息后，流动性边际好转，但全年股市剩余流动性整体处于历史平均线以下。

2015年：经济增长放缓；流动性充裕，达历史高点。经济景气度持续走低，PMI预期指数快速降至历史最低点，同时消费者预期指数不断降低。货币政策方面，央行上半年多次降准，股市全面开放一人一户，多种政策共同提升市场流动性，股市迎来全面牛市，下半年回调。2015年涨跌多是由流动性变动带来的。

图17：2013-2014Q3经济弱复苏，流动性紧；2015年经济下行，流动性宽裕

2013年成长板块上涨驱动因素分析

2013-2014Q3上涨：创业板及中小盘上涨，吸收全市场资金（流动性不充裕），大盘价值下跌。创业板基本面反转，该轮上涨主要为基本面驱动。2013年市场流动性不充裕，全年经济处于弱修复状态，传统产业表现较差；但创业板的基本面强势修复，迎来戴维斯双击，这期间也是市场关注的重点。

业绩支撑：2013 年半导体迎来上行周期，智能手机出货量快速增加，拉动国内消费电子企业快速成长，创业板业绩亮眼。2013 年全年智能手机出货量超过 10 亿台，增速仍超过 40%，同时全球半导体周期处于上行周期，TMT 板块的业绩增长反转。

2013-2014Q3 见顶：该阶段 回调的季度区间为 2013 年 年 Q4 ，起因为流动性收窄。12 月18 日，美国退出 QE；12 月 19 日国内银行间市场利率全线上涨，股市流动性在不充裕的背景下，边际收窄，导致前期高涨的板块（创业板、TMT 等）有所下跌。

2015 年成长板块上涨驱动因素分析

2015 上涨 ： 表现为流动性驱动的全面牛市 ， 业绩高增的版块（TMT 、家装社服等） 涨幅相对靠前 。全年股市各板块均有明显上涨，中小盘的涨幅大，价值股涨幅较小；Q3 回调各个板块均有大幅回撤。， 全年来看，涨幅与全年净利润累计增速的存在一定正相关性，全年业绩增速较好的 TMT、家装社服等板块的指数涨幅也较靠前。

2015 年见顶： 回调的季度区间为 2015 年 年 6 月、8 月 ，起因 均 为流动性收窄。2015 年6 月 2 日，证监会要求清理场外资金，A 股所有板块开始快速下跌，整体诱因也为流动性过剩后的边际快速收窄，前期上涨的所有指数均有 20%-30%的跌幅。2015 年 8 月 11日，汇改启动，汇率贬值 3%，在美联储加息前使人民币形成有序贬值，但短期收紧市场流动性，股市经历第二波大跌。

结论：

2013-2015 年成长牛市主要分为 2013-2014Q3、2015 年两个阶段。

1、 相同点：业绩增速高的涨幅较高；见顶触发机制均为流动性边际收紧；

2 、 不同点： 大势环境不同，上涨主因分别为基本面和流动性。2013-2014Q3 经济弱复苏，市场流动性为阶段低点，因此基本面反转明显的创业板市场表现好，从全市场吸取资金，其他板块下跌或涨幅不明显。2015 经济下行，市场加杠杆，流动性达到历史高峰，全市场所有板块共同上涨。

主线不同。2013-2014Q3 基本面反转明显的创业板为主线；2015 年主线不明显，业绩增速相对高的 TMT 和家装社服涨幅均靠前。

见顶后跌幅不同。2013-2014Q3 下跌阶段创业板跌幅较小，主跌板块为上证 50；2015 年前期上涨较多板块跌幅较大。

风格：消费相对其他板块热度回升

我们对风格的理解： 中长期，风格由相对景气决定，并体现在相对估值中。短期，风格受相对情绪扰动，并体现在相对热度中 。我们从估值和情绪两个维度，对当下市场风格

作了横向和纵向比较：

1. 估值层面，上周平均相对估值溢价抬升的行业包括计算机、农产品、交运、家电、汽车、商贸等。

2. 交易层面 ，上周平均相对热度抬升的行业包括军工、社服、医疗、建材、检测等。

3. 大类风格上，消费相对其他板块热度回升。