一、行业现状：高端企稳与中小承压并存 1.高端酒韧性凸显：茅台、五粮液等头部

一、行业现状：高端企稳与中小承压并存 1. 高端酒韧性凸显：茅台、五粮液等头部企业库存已降至健康水平（1-1.5个月），茅台1935等次高端产品贡献显著增长（占比超25%），Q4净利润增速有望达18%-20%。政策层面，贵州将白酒定位为“历史经典产业”，推动从“卖酒”向“卖生活方式”转型，为高端品牌注入文化溢价。 2. 中小酒企陷入困境：区域酒企库存普遍积压5-6个月，次高端品牌批价倒挂严重（如君品习酒批价腰斩至628元），部分企业因银行缩贷被迫降价抛货。2025Q3数据显示，A股20家白酒企业中17家净利润下滑，口子窖、上海贵酒等跌幅超90%。 二、政策与资金：结构性机会显现 1. 政策托底与风险并存：工信部将酿酒列为历史经典产业，明确支持龙头企业整合资源、提升集中度；贵州、四川等地出台专项基金扶持产业升级。但消费税改革传闻可能加剧行业分化，中小酒企或面临10%-15%的毛利侵蚀，而茅台等头部企业可通过品牌转嫁税负。 2. 资金分歧中隐含机会：外资逆势加仓茅台（北向资金持仓超740亿元），张坤、何帅等基金经理在三季度增持泸州老窖、舍得酒业等次高端标的。但主动权益基金整体白酒持仓降至3.21%，显示部分资金仍在观望。11月10日板块单日大涨超6%，近百亿主力资金涌入，被视为市场情绪拐点信号。 三、估值与安全边际：历史低位提供缓冲 1. 估值处于十年底部：中证白酒指数市盈率（TTM）降至19.52倍，低于近十年均值31.1倍；股息率飙升至3.85%，洋河股份、五粮液等股息率超4%，形成“收益安全垫”。以茅台为例，当前估值较2021年高点回调超50%，且中期分红300亿元彰显长期信心。 2. 风险溢价已部分消化：市场对需求疲软、库存高企的悲观预期已反映在股价中。高盛、中信证券等机构认为，2025Q3或为行业阶段性估值低点，2026年一季度有望迎来动销拐点。 四、抄底策略：聚焦龙头与差异化机会 1. 首选高端龙头：茅台凭借品牌壁垒和直营化改革（直营占比提升至30%），抗风险能力最强；五粮液通过控量保价稳定批价，宴席订单增长22%。两者估值均处于历史低位，且分红率超50%，适合长期配置。 2. 关注次高端弹性：舍得酒业、酒鬼酒等企业通过渠道出清和产品创新（如低度化、健康化）赢得机构增配，在消费复苏预期下存在估值修复空间。 3. 规避中小酒企风险：产能利用率不足30%的区域酒企（如皇台酒业）面临淘汰压力，且缺乏品牌溢价转嫁成本，需警惕退市风险。 五、风险提示 1. 需求复苏不及预期：2025中秋国庆动销同比下滑20%-30%，若春节前备货不及预期，可能延缓行业回暖。 2. 政策不确定性：消费税改革细则、公务接待限制加码等政策可能超预期冲击行业利润。 3. 产能过剩压力：行业整体产能利用率仅72.4%，中小酒企去产能周期或延续至2026年。 结论 当前白酒股处于“政策底+估值底”阶段，但基本面底尚未完全确认。高端龙头因低估值、高股息和强现金流具备配置价值，可作为底仓长期持有；次高端在市场情绪回暖时存在博弈机会，但需警惕短期波动。 中小酒企风险收益比失衡，建议规避。投资者应分批布局，优先选择库存健康、品牌力强的标的，并密切跟踪2026年春节动销数据及政策落地情况。