最近，股市涨得很好，收假第一天，市场出现了久违的大盘涨停局面。这种情况，老股民应该不会陌生。但即使是老股民，也会惊讶于这几天股市上涨的速度。往年也有大盘涨停，92年、01年、08年等都出现过，但速度都没有这次猛烈。历史总是重复出现，但却踏着节奏不同的脚步。从交易面情况看，这一波行情，跟着政策走势，应该可以持续到明年两会之前。年报和业绩在明年（2025年）四月份才能出来，这之前政策可以根据市场情况，不断加码。之前，经济层面面临预期转弱的问题，社会心态普遍悲观。而改变预期，最好的地方就是股市。所以，即使不考虑基本面，投资者也应该保持定力，不要轻易下车。A股就是这样，我们投资者想要的均值回归和投资收益，都来自于短短的几天，错过了就很难再回来。

好了，节前分析上市公司国投电力，只开了个头。文章《国投电力——耐心资本社保基金定增买入的理由》分析了国投电力的核心竞争力，下面我们分析一下公司的未来成长空间。成长空间的分析主要从供给和需求两个方面进行分析，供不应求，业务就会成长；供过于求，业务就会萎缩。因为通常情况，需求占主导地位，我们先分析需求。

电力消费

之前在长江电力和华能水电的分析文章中，对于未来的电力消费，给出过一个观点：从长期看，用电量增长空间不大；并且随着经济转型，整体用电消费会有略微下降的趋势。背后的逻辑也很简单。大多数经济体的转型过程，均是从高污染、高耗能的第二产业，转向环保、节能的第三产业。比如大炼钢铁，需要消耗很多电力；但转型为产品设计或者互联网代码编程，只需要几台电脑就可以了。

如下图所示，中美电力消耗量历史走势图。可以看出，过去三十年，中国的用电量一直在猛烈增长，而美国基本上停滞不前。2005年之后，美国的用电量不但不增长，反而出现下滑。同样的情况也发生在欧盟、日本、德国等发达国家或地区。

虽然发达国家的用电量出现了稳定或下滑的趋势，但仍然出现了两个特点。以日本和德国为例。

1.过去三十年是国内改革开放之后的经济增长期，而发达国家则均处于发达阶段，经济已完成了转型。实际上，如下图所示，日本在1960-1980年间的经济转型期，用电量仍然在增长，并没有出现下滑的情况。即使是第一个“失去的十年”，用电量也没有下滑。所以，用电量的下滑并不会发生在经济转型期，而是发生在经济转型成功之后。也即是，跨越了中等收入陷阱，进入发达国家行列之后，用电量才会下滑。

对于我国来说，经济转型期仍然将持续10年时间，未来的电力消耗并不会很快出现下降趋势。更可能的情况是，用电量持续增长，但增速放缓。

2.经济转型普遍对应着能源转型。发电方式从化石燃料燃烧转向水、光、风等更清洁的能源。如下图所示，德国的发电来源中，煤炭比例大幅下降。当我们了解历史时，会发现德国的鲁尔工业区在欧洲工业革命占有重要位置。究其原因，鲁尔区盛产煤炭，为钢铁冶炼等行业提供了动力来源。作为资源储量丰富的大国，德国现在动力来源中可再生能源比例已达到50%，未来到2030年，还将继续上升至80%。

同样，国内在经济转型过程中也积极推动能源转型，截止到2023年底，全国全口径发电装机容量总计29.2亿千瓦。其中，非化石能源发电装机容量为15.7亿千瓦，占总装机容量的比重在2023年首次突破了50%，达到了53.9%。因为国内的发电业务绝大多数为具有垄断性质的公用事业，而政策持续鼓励新能源发展，所以，未来能源转型也是必然趋势。

综上，从需求看，未来十年的经济转型期，国内电力消费总量还会增长，结构上新能源增长会更快。

电力供给

既然需求端有空间，那未来的成长就看供给了。如果供给端没有壁垒，竞争激烈，互相压价，那么即使需求有空间，行业和企业的经营也不会很好。比如光伏行业，未来新能源的需求是稳定增长的，但因为行业内的厂商大干快上，产能扩张速度过快，导致整个行业内卷严重，利润微薄。

但是电力供应行业不存在这个问题。

首先，电力企业存在行政管制下的壁垒。不管是火电、水电、风电还是光伏发电，大部分企业要进入相应行业，需要行政审批。实际上，发电企业90%都是国有企业，其他资本难以进入。

其次，国有企业的经营主要还是依据政策指导。虽然盈利能力也是考核指标，但政策的影响远远大于盈利能力考核。具体到国投电力，未来需要新增多少装机容量，具体增加哪一种装机，都要向国家的政策和规划看齐。

国投电力目前的装机容量中，水电约占56%，火电约占30%，风光约占14%。根据国家最新发布的电力规划，未来水电装机几乎为零，长江电力和华能水电十五五没有新增水电装机计划。因为环保压力和碳达峰目标，火电则受到严格限制。剩下的新能源，受到政策的大力支持。但三大水电公司在除水电之外的新能源装机上，均不是公司主业，主业仍然集中在水电上。

所以，从供给上看，水电企业的供给增长受限。即使需求端有增长，供给跟不上，业绩增长空间有限。

有人说，既然水电供给不多，成本较低，是不是未来可以提高水电上网电价，从而让水电企业的业绩上涨。应该说，有这个可能。近年来，确实有涨价的动作，资本市场也有这个预期。不过电力属于公用事业和民生项目，涨价的难度不小。而且，消费者和生产者对涨价的反应会比较强烈，消费需求会同步收缩。

结论

总体上，我认为如国投电力等水电企业，未来的成长空间有限。投资者想要获得较高的收益率，还是要通过低估值买入来实现。具体什么样的估值才算合理甚至低估，我们下一篇测算一下。

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