【白银价格持续上涨，降银新技术0BB&HJT产业化加速】

1、供需关系&避险情绪等多重因素影响，白银价格快速上涨。

受地缘政治紧张增加的避险情绪、美联储降息预期及光伏组件排产增加带来的供需紧张等因素影响，白银价格近期快速攀升，2024年初价格约为6000元/KG，截至2024年5月20日已经突破8200元/KG。世界白银协会数据显示，2023年全球白银需求总量为35551吨，2023年全球白银缺口为4400吨左右；2024年在矿产银产量复苏的带动下，全球白银总供应量预计约31700余吨，白银总需求预计约36700余吨，供需缺口约5000吨左右。

从需求结构来看，白银需求主要分为工业制造、珠宝首饰银器、实物投资三部分，其中工业用银是最大的白银需求构成，占总需求的比重超过50%，工业用银主要分为银浆、镀银、银合金、银触点等，涉及领域包括光伏、新能源汽车、电力、半导体等，其中光伏用银占比最高约30%，近年来光伏行业快速发展，组件年出货量由2020年的不到100GW提升至2023年的500GW+，尤其是N型TOPCon、HJT技术银耗量明显提升&出货占比快速增加，使得白银供求趋于紧张。

图表：白银价格快速上涨，截至2024年5月20日已突破8200元/KG

图表：工业用银是最大的白银需求构成，占总需求的比重超过50%

图表：光伏用银为工业用银大头，占比最高约30%

2、白银价格持续上涨，利好降银新技术0BB&HJT产业化。

我们考虑了白银价格从6000元/KG上升至12000元/KG时，对不同浆料的售价影响，关键变量为银含量与加工费，a.银含量：高温银浆、低温银浆银含量均为90%，50%银包铜银含量为50%，30%银包铜银含量为30%；b.加工费：高温银浆为600元/KG，低温银浆为900元/KG，50%银包铜为1200元/KG,30%银包铜为1500元/KG。

（1）0BB：我们测算得到白银价格每上涨1000元，0BB可多节约2-4厘/W。从不同技术路线来看，HJT在20BB下的浆料耗量约10mg/W，应用0BB后可降低至6-7mg/W，节省3-4mg/W，综合考虑纯银浆料或银包铜浆料，我们测算得到若白银价格由6000元/KG涨价至12000元/KG,0BB成本节约可由0.01-0.02元/W放大至0.02-0.04元/W。

（2）HJT：我们测算得到白银价格每上涨1000元，HJT通过应用0BB+30%银包铜技术，可多节约7-8厘/W。与TOPCon技术不同，HJT的低温优势使其能够使用银包铜浆料，而TOPCon只能应用纯银浆料。目前HJT的50%银包铜已基本实现产业化，2024年30%银包铜有望导入批量量产，我们测算得到若白银价格由6000元/KG涨价至12000元/KG,HJT通过应用0BB+30%银包铜，成本节约可由0.04元/W放大至0.09元/W。

图表：不同白银价格下各类银浆价格情况

图表：白银价格正常为6000元/KG时，HJT与TOPCon在不同技术路线下的银浆成本

图表：我们测算得到白银价格每上涨1000元，0BB可多节约2-4厘/W

图表：我们测算得到白银价格每上涨1000元，HJT通过应用0BB+30%银包铜技术，可多节约7-8厘/W

3、HJT产业化临近，降本增效加速进行。

成本端，HJT非硅成本中0BB+银包铜的应用已使得HJT具备浆料优势，目前设备投资额约为3-4亿元/GW,与TOPCon的1.5-1.7亿元/GW相比较高，我们认为未来随着设备零部件国产化+迈为推出1GW大产能设备，有望进一步降低成本；效率端，华晟最新量产效率已达26%，210组件功率约为710-720W，我们认为2024年随着新技术的导入，有望达到740W。

图表：不同电池片技术路线的成本比较，HJT降本重心未来在设备

我们认为技术创新是开启光伏行业新一轮周期的核心驱动力，HJT作为新技术有望迎来大规模产业化。复盘光伏行业的每一轮周期，核心驱动力都是技术迭代——技术成熟后盈利能力好，驱动行业进入大规模扩产阶段，随着产能集中落地，行业出现产能过剩&盈利能力下降，行业进入产能出清阶段，倒逼新技术的突破，实现降本增效，打开新的一轮周期。随着TOPCon竞争日益加剧，盈利逐步恶化、产能加剧出清，行业亟需新一轮技术周期，HJT有望迎来规模扩产。

图表：光伏行业新技术、盈利能力、产能规模三者互相影响