今年的债市，行情大火，不断创造历史。

这波债券牛市，开始于去年12月6日。

截止今年1月31日，反映债市整体表现的中债综合净价指数达到105.59点，超越2009年1月的高点，创下历史新高。

截止今年4月17日，中债综合净价指数累计上涨2.37%，对于日常波动不大的债市来说，这已经是很可观的涨幅了。

数据来源：Wind

以10年国债收益率来看：

去年12月以来，10年期国债到期收益率连续突破2.6%、2.5%、2.4%、2.3%，4月17日下行至了2.2608%。

要知道，十年国债收益率自2002年有统计数据以来，只在2002年4月26日下行至1.9775%，今年是历史上第二次突破2.3%。

当然，任何市场都有周期，债市也不例外。

相对于A股的市场的牛短熊长，债市基本上是熊短牛长，但债券熊市的杀伤力也不小。

以近10年为维度，就经历过2013年、2016-2017年、2020年三次熊市。

随着债市不断上涨，可能更需要保持一份清醒和谨慎。

数据来源：Wind

我们都知道，债市和经济在很多时候是反向关系。

经济与债市的关系可以简单理解为：

经济下行，

债券收益率走低，

债市上涨；

经济上行，

债券收益率走高，

债市下跌。

为什么从数据上看，去年至今国内经济已经在复苏，但债市还继续涨呢？

国信证券认为，经济的名义增长速度是影响债市的核心变量。

经济的名义增长速度包含了“量”与“价”两部分因素。

2023年下半年以来，“量”因素的代表性指标，例如工业增加值、固定资产投资、实际GDP等都出现了企稳改善的迹象。

数据来源：Wind

因此从“量”角度看经济，经济触底改善已经延续发生了，直至今年一季度，这一趋势没有发生逆转。

但是，“价”指标依然低迷，这是影响市场预期和居民感受的很重要一环，相比于“量”指标，人们对于“价”指标的感受度更深。

“价”指标的核心代表是PPI（工业生产者出厂价格指数）。

2023年至今的15个月份中，PPI环比增速为负的月份高达10个。

数据来源：Wind

去年下半年以来经济“量”改善被“价”拖累所对冲，名义经济增长率艰难企稳。

因此经济预期彻底好转的传导过程依然还需要“价”的辅助。

经济学原理告诉我们，通货膨胀是经济增长的滞后性指标，去年以来“量”的改善最终会传导到“价”的改善。

因此，长达一年以来，基于放缓预期而导致的债券牛市，目前或许进入一个观察期了。

“量”指标的改善已经持续了半年有余，从去年四季度开始，“价”指标——PPI环比增速也出现了跌幅收窄的好迹象，3月份其环比跌幅为-0.1%。

国信证券认为，债牛是否止步，或许只缺最后一环——“价”指标（PPI环比增速）的企稳回升，其中环比的转正更为关键，这个时点可能不远了。

资料来源：国信证券，《债牛止步只缺最后一环》，20240417