导读
嘉宾介绍：王伟伟，一德期货投资咨询部总经理，有色金属首席分析师，长期从事有色金属的研究与咨询工作，注重国内外宏观和产业周期变化，深入挖掘产业主要矛盾，具有完善的研究框架。
核心观点：COMEX与LME的跨市场套利。如果加征关税以10%作为参考，溢价400~500美金可以做多，1000美金附近可以平仓。如果进一步加征至25%的关税，套利收益会更加丰厚。
正文
本文来自于03.01晚上“牛转钱坤”直播中关于有色的分享内容。
【铜】
上周美国对进口铜展开调查并可能增加关税，美铜溢价一度走高。如果未来加征关税落地或进一步升级，美铜溢价将再度提升。美铜溢价跨市场套利可以重点关注。
宏观方面，美国经济数据走弱，通胀预期抬头，市场担忧滞胀风险。贸易摩擦和滞涨风险，市场一直处于担忧或者谨慎状态，低估值资产向合理估值回归受到青睐。这跟2024年降息预期下的高估值形成了巨大的反差结构。
中国面临贸易摩擦升级、海外需求减弱。市场也较为谨慎，重点关注两会进一步消费政策出台。
2025年上半年缺乏宏观主逻辑（如降息预期），交易偏重于低估值的价值回归。当下铜价估值并不便宜处于合理水平，因此表现上较为胶着。
基本面来看：
第一，2024年铜精矿冶炼TC一路下行并短暂转负，铜价随后迎来上涨。去年2季度冶炼减产也一度在市场发酵。不过由于长协TC盈利，副产品黄金、白银、硫酸等收益较为可观，实际减产并没有发生。
进入2025年1月长单冶炼亏损到700—800元/吨，现货亏损2000—3000元/吨。冶炼陷入实际亏损。重点关注二季度会不会出现提前检修或减产（海外率先减产的可能更高）。
第二，铜矿偏紧。进入2025年铜精矿港口库存消耗特别快，目前库存水平处于历史低位。
第三，废杂铜替代一部分原材料。1月铜价上涨，废铜涨幅不如精铜。近期精废价差缩小，废铜供应趋紧。
目前矿端紧张局面短期内很难改善，上半年都将处于状态供需紧缺的局面。铜价不太具备较大的回调空间，74000—75000的底部比较坚挺。
从库存来看，前期社会库存累库较快对铜价形成压制。上周累库走缓，是比较好的信号。
数据来源：wind、SMM、一德期货
数据来源：wind、SMM、一德期货
如果在旺季开始之后库存正常去库，铜价的上方空间相对容易打开（市场需要看到真正的持续去库，消费进一步转好）。否则类似2024年库存持续得不到去化，涨价反而会进一步打压消费。
近期中国铜出口窗口打开，缓解了国内增库的压力。铜加征关税的担忧，也会引导比如智利铜更多向美国发货。从套利角度可以重点关注COMEX与LME的跨市场套利。
铜的策略来看：
（1）可以考虑在74000~75000附近做卖权交易；
（2）COMEX与LME的跨市场套利。如果加征关税以10%作为参考，溢价400~500美金可以做多，1000美金附近可以平仓。如果进一步加征至25%的关税，套利收益会更加丰厚；
（3）2025年沪铜、LME铜COMEX铜，从中线角度COMEX铜会更强。
【锌】
2024年锌矿紧缺，冶炼一直处于亏损，下半年冶炼企业被动进行了减产。2025年锌矿加工费TC向上，原料供应短缺的局面开始好转。
数据来源：wind、SMM、一德期货
从价格方面，锌价高于24000元/吨，加工费+二八分享（补充说明：国内锌精矿加工费有二八分成机制，即约定好价基准，当锌价超过或低于基准价时，锌精矿价格乘以20%和80%，按照矿山分享或承担80%，冶炼厂分享或承担20%，加上商定的基准加工费，即为冶炼厂实际获得的加工费）+副产品收益已经实现了小幅盈利，供应压力开始缓慢增加，价格向上弹性减弱。随着加工费的缓慢抬升，锌价重心会逐步回落。锌价相对其他有色金属会相对偏弱。
【锡】
锡是上周的热点品种。消息称缅甸佤邦地区锡矿正在筹备复产。从申请-开采-出矿的较快两个月，影响主要集中在下半年。上半年，锡矿还是比较紧张。国内锡矿产量季度在环比减少。进口至缅甸的锡矿进入2024年11月之后，缩减到了500金属吨，12月进一步缩减至276金属吨。2025年1月预计200~300金属吨。锡矿供需缺口较为严峻。
从影响上，短期内锡矿紧张的局面难以改观，但受到缅甸佤邦复产的影响市场情绪较弱，锡价呈现一定层度调整走势。不过由于短期内锡矿紧张的现实问题，锡价调整空间不大。随着佤邦复产的进一步落地，锡矿紧张局面将逐步得到好转。
策略方面：短期锡价23~24万/吨将获得支撑， 中长期26万/吨以上相对偏空。
数据来源：wind、SMM、一德期货
数据来源：wind、SMM、一德期货
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