截至12月6日，多只宏观策略管理人在今年以来取得两位数收益率。

图1：宏观策略管理人代表产品今年以来收益表现

数据来源：私募排排网高阶分析，截至日期为2023年12月29日至2024年12月6日

准确识别资产周期并灵活使用投资工具是宏观策略管理人的核心优势，也是策略在单资产市场表现不佳时仍能够获得亮眼收益的关键。2022年以来，美联储结束了维持十余年的宽松货币政策并进入激进加息的利率通道，使得过去使用低利率资金进行全球投资的海外主动型对冲基金流向其他市场或资产，导致国际资本市场出现不少投资机会。本文将剖析宏观策略管理人在今年采取的关键行动，探讨他们如何挖掘多资产的行情机会并规避了哪些潜在的风险，最终实现了投资组合的增长。

1、债券

从配置分布和收益贡献度来看，债券相关资产（利率债、城投债、国债期货、可转债、债券ETF等）为多位宏观策略管理人提供了上行捕捉率较高的收益空间。根据风险平价模型过去一直诟病的债券无法提供足够收益来看，长端国债期货可以提供杠杆放大后的超额收益，包括贴水、价格上涨以及量化T0交易等，因此管理人主要通过持有并交易国债期货作为债券端配置，但仍有少部分管理人通过持有公募债基、利率债城投债现券等获得可控的固定收益。

通过对管理人产品的月报和公开市场披露，我们认为上半年管理人对于债券投资的胜率是有较强把握的。判断依据主要来源于央行宽松货币政策的长期表述，企业和居民部门的主动融资信心偏弱，通胀数据负增长体现国内有效需求不足，地产周期持续回落以及债市流动性偏宽松等因素，债牛阻力仅来源于高层对于债券市场违规炒作的打击，因此这类交易对于管理人而言性价比较高。

2、商品

我们观察到部分管理人在股债配比权重上存在一定分歧，但多数管理人在商品期货的配置上普遍持有较高权重，参与度较高的品种主要包括黄金、有色金属、黑色系、能化系等。通过往期我们对今年量化CTA策略管理人表现的跟踪研究，可以肯定今年是属于CTA策略的慢牛之年，宏观层面来看，海外市场经济软着陆概率增大，经济增速保持韧性且通胀在震荡中下行，美联储降息预期越来越强，但在预期落地前保持着对主要品种的估值支撑作用，但是国内经济定价的黑色系品种因基本面重心下移而持续走弱出现趋势。今年股市与商品市场的价格相关性较过往显著增高，因此四季度股市的大幅反弹带动了商品价格的上涨，后续再度回归供需逻辑驱动。从定期报告表述上看，为追求安全边际，管理人主要采取多空交易获得套利收益。另外，从单品种而言，黄金无疑成为今年趋势性特征较好的品种，货币特征和避险特征持续将价格推高，我们观察到不少管理人在商品期货策略投资中以黄金作为主力品种。

3、股票

管理人今年在股票端的交易和配置出现一定分歧，主要出现在权重、方向和持有工具上。部分管理人看好美联储降息以及国内经济复苏的确定性机会，对A股部分板块基本面比较熟悉的情况下会长期持有个股，在行业或风格方向上可能较多选择上游资源型例如有色、石油石化、煤炭等；部分管理人选股范围仅集中于成分股并会选择全球主要市场宽基ETF作为分散配置的方式，或者仅通过使用宽基ETF及其股指期货进行方向性配置，使用股指期货的好处在于多头端可以获得贴水收敛的额外收益，以及可以使用大小盘对冲的方式去择风格。最后，少量管理人选择长期交易股指期货空头仓位以及动态调整权重或在窗口期转向来参与股票端交易机会。从投资组合的品种盈利贡献统计上，我们发现较多管理人今年股票端的盈利贡献整体较低。

总结来看，今年以来收益表现较好的管理人在国债期货的多头端均维持了相当高配比的仓位和持有时间，商品端由于今年地缘冲突频发以及美联储降息预期得到市场充分交易并且落地，因此交易黄金、有色、能化上可以为管理人带来比肩甚至超过国债期货多头的收益，股票端则普遍较为谨慎。

风险揭示:

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