雅诗兰黛和欧莱雅是一代中国人由俭入奢的老师，两者曾一度占据国内高端化妆品80%以上的份额。在许多人印象中，它们是一对势均力敌，同处金字塔塔尖的美妆帝国。

但过去一年，它们却是截然不同的两幅面孔，雅诗兰黛深陷增长泥沼，已经连续七个季度营收、利润下滑，最新报告期，其营收同比下跌7.4%，净利润同比下降18.4%。而欧莱雅高歌猛进，整个2023年，欧莱雅销售额同比增长11%，营业利润同比增长9.2%。营收、利润双双再创历史新高。

这让人不禁想问，雅诗兰黛都卖不动了，欧莱雅怎么还在创新高？本文持有以下观点：

1、免税店拖了雅诗兰黛后腿。雅诗兰黛免税店收入占比高达28%，欧莱雅免税店收入占比只有10%。经济下行，游客跨境游减少，对免税店依赖更多的雅诗兰黛受影响更大，2023年三季度雅诗兰黛免税店渠道销售额同比大跌45%。

2、欧莱雅不怕消费降级。美妆领域正发生消费降级，大众化妆品的宝洁和联合利华营收都实现同比正增长，资生堂、雅诗兰黛等主打高端美妆的公司都出现了销售额负增长。而欧莱雅布局均衡，2023年大众美妆收入超过高端美妆收入，拉动了整体业绩的增长。

3、从大众到高端的产品矩阵，使欧莱雅能穿越历次周期。欧莱雅通过并购有30多个品牌并涵盖大众、中端、高端等全价格带。这使欧莱雅能依据不同消费周期的特点，对产品的排列组合方式和发力重点进行调整，使业绩始终向上增长。

/ 01 / 雅诗兰黛向下，欧莱雅向上

过去一年，欧莱雅和雅诗兰黛这对缠斗已久的高端化妆品龙头，可谓活在冰火两重天里。

最近12个月，雅诗兰黛股价跌幅超过30%，欧莱雅股价则是逆势增长了20%。股价是业绩的一面镜子。雅诗兰黛深陷增长泥沼：连续七个季度营收、利润下滑，最新报告期，其营收同比下跌7.4%，净利润同比下降18.4%。

另一边的欧莱雅则是继续高歌猛进，整个2023年，欧莱雅销售额同比增长11%，营业利润同比增长9.2%。营收、利润双双再创新高。

直观上看，欧莱雅和雅诗兰黛的业绩分化是因为渠道。雅诗兰黛更依赖机场、市内、飞机和邮轮上的免税店渠道，免税店营收占比一度能占到雅诗兰黛收入的28%。欧莱雅的免税店渠道收入占比就只有10%左右。

正是免税店渠道把雅诗兰黛往增长泥沼里推了一把。2023年三季度雅诗兰黛免税店渠道销售额同比大跌45%，近乎腰斩。雅诗兰黛对此的解释是：消费复苏不及预期，韩国和海南的免税店卖不动货了。而对免税店渠道依赖更小的欧莱雅受到的影响也几乎更少。

免税店卖不动了，看似是无法预料的“天灾”，其实早在多年前雅诗兰黛就为自己今天的溃败埋下了伏笔。

2009年，免税店收入还只占雅诗兰黛全年销售额的6%，到2021财年却达到28%，可谓是过去几年撑起业绩的最大功臣。越来越依赖免税店是因为，雅诗兰黛聚焦高端化妆品，一旦遇到经济下行，高档化妆品不好卖了，雅诗兰黛就只能把更多的货铺向价格更低的免税店，来变相地降价销售。但问题是，现在大家连跨境游都减少了，雅诗兰黛多年积累的“雷”也就爆了。

相比之下，欧莱雅则没有必要过度押注免税店，在消费不景气的时候，欧莱雅可以靠更多元的大众产品来实现增长。这也是欧莱雅在消费降级的2023年仍能创新高的原因。

/ 02 / 欧莱雅不怕消费降级

欧莱雅2023年年报具有转折性意义的一点是，大众化妆品部门销售额实现151.73亿欧元，超过高档化妆品部门的149.24亿欧元销售额，成为对欧莱雅收入贡献最大的部门。

从增速上看，大众化妆品部门销售额同比增长8.2%远超高档化妆品部门的销售额增速（2%）。欧莱雅在财报中也简明扼要地提到「大众美妆迎来30年来最好增长」。

欧莱雅大众美妆收入超过高端美妆收入则说明了欧莱雅不怕消费降级。过去一年，消费降价在各个领域正在发生，如电商领域，在传统电商增速放缓GMV遇到瓶颈的情况下，拼多多最新财报营收同比增速高达90%。

消费降级也发生在美妆领域。过去一年，具有大众化妆品业务的宝洁和联合利华营收都实现了同比正增长，而资生堂、雅诗兰黛等主打高端美妆的公司都出现了销售额负增长。

在消费降级的趋势下，低价、性价比又开始成为消费者购买化妆品的主要考虑因素，而欧莱雅的品牌布局较为均衡，不仅高端品牌有“黑绷带”这些顶奢压阵，在大众品牌中也有巴黎欧莱雅、美宝莲纽约、NYX等知名大众品牌占据着用户心智。欧莱雅在财报中也提到，旗下四大主要大众品牌都取得两位数增长，其中巴黎欧莱雅营收首超70亿欧元。

相比之下，雅诗兰黛则是消费降级的受害者，其不仅没有知名的大众品牌来对冲消费降级，旗下的高端品牌也在消费降价下受到了渠道反噬，出现价格崩盘的局面。

这里面的逻辑还是要从雅诗兰黛的免税店渠道说起，消费降级后，雅诗兰黛的免税店渠道积压大量存货，很多代购、主播甚至平台当起搬运工，把免税店商品拿出来打折售卖，淘宝、拼多多官方补贴频道甚至出现了2-3折的雅诗兰黛。

但渠道打折显然不符合雅诗兰黛的利益，最直接的问题是价格体系崩盘。道理很简单，当消费者对300元的小棕瓶习以为常，谁还会为商场专柜和旗舰店里的正价商品买单？类似趋势已经显示了出来，过去三年，淘宝C店在雅诗兰黛淘系销量的占比一路飙升甚至超过天猫渠道——这意味着，大半消费者都被均价都被均价更低的“不明货源”薅走了。

从这个角度看，消费降级不仅影响了雅诗兰黛的短期销量，甚至使雅诗兰黛出现了渠道窜货，价格体系崩盘的现象。

/ 03 / 欧莱雅为什么总能穿越周期？

复盘欧莱雅的发展，每当消费周期切换时，欧莱雅总能从容地面对周期变化，依据不同时期的特点，对产品的排列组合方式和发力重点进行调整，并取得很好的成效。

例如，2008年金融危机后消费萎靡，欧莱雅靠着一众平价彩妆线来支撑业绩；几年前，中国市场被讲平替故事的新国货占领，欧莱雅又将经营重心转向高端线，高档化妆品部门同比增长21%，成为集团第一大营收部门。如今在全球经济不佳时，欧莱雅又靠大众化妆品创造了历史最佳业绩。

能够穿越周期的关键是，通过并购构建多品牌矩阵。欧莱雅旗下拥有30多个品牌，大多是收购而来，覆盖了从高档到平价的各种梯度。如高端品牌赫莲娜（HR）、兰蔻、阿玛尼、YSL等，中端品牌修丽可、碧欧泉、理肤泉、薇姿、MAC等，大众品牌欧莱雅、小护士、卡尼尔、美宝莲、3CE等形成了全面的品牌矩阵。

这些品牌各有特色，在消费者性别、年龄、功效、价格档次上基本做到了全覆盖，提高了企业的抗周期与抗风险能力。但若只是并购，显然也无法使欧莱雅稳坐王位。毕竟，雅诗兰黛同样靠收购攒下20余个品牌。

同样都是大规模并购，但欧莱雅与雅诗兰黛的并购效果却大不相同，雅诗兰黛能扛起收入的核心品牌太少，欧莱雅有8个品牌的年销售额超过10亿欧元。而雅诗兰黛只有4个。

并购的品牌创收少，并不是雅诗兰黛花钱少，买的品牌差。2022年雅诗兰黛就和开云集团为了买下TOM FORD争得头破血流，雅诗兰黛一路把价码抬到28亿美元，创了当年奢侈品收购记录。

雅诗兰黛花钱不少，但并购效果没有欧莱雅好，是因为欧莱雅有更强的产品基因。截至2021年，欧莱雅在全球化妆品行业专利申请数量高达7000种，位于行业第一，雅诗兰黛甚至没有进入TOP10。

对于重研发的欧莱雅而言，并购只是开始，它还会根据市场变现进行研发，将研发成果再赋能给品牌。如欧莱雅是在敏感肌护肤领域布局较早的品牌，之后把薇姿、理肤泉成功塑造为敏感肌领域的大单品。相比之下，雅诗兰黛这几年一直被调侃，“妈妈用的品牌”，原因就是，不注重新品研发，产品老化严重。

在大家相信经济永远会快增长，消费会一直升级的时代，雅诗兰黛靠品牌这一根长板就能立足。但当经济下行的痛击接踵而至时，企业面临的是一个容错率更低的环境，只有像欧莱雅这种短板更少，抗风险能力更强的公司才能穿越周期。就这一点而言，一个普通打工人，和一家千亿美金上市公司的境遇是相似的。