导读

曹凯：国投安信期货软商品团队负责人兼首席，金融学硕士，负责棉花、白糖的研发工作，擅长和注重产业基本面分析，善于把握品种的中长期投资机会和套利机会，风格相对稳健，具有丰富的服务产业和投资者的经验。曾获得2019年郑商所白糖高级分析师，2021年、2022年、2023年郑商所棉花棉纱高级分析师，2022年期货日报最佳农副产品分析师，广西糖网2015年中国糖市最强音白糖分析师优秀奖，大商所十大研发团队奖等荣誉。曾参加郑商所和中期协的多个课题的撰写工作。多次在期货日报、央视财经和第一财经等媒体平台发表文章和观点。

核心观点：24 /25年度仍然是供给大年，而且供给过剩会成为新作物年度交易的主旋律。要关注主要棉花生产国增产或者高产落地的情况，反观需求端可能有所恢复，但总体来说并不是特别强。国内目前的棉花供给相对充足，需求仍然是弱的表现，而且内地的纺织企业已经亏损相当一段时间，即使开机率降得非常低，但是短期也看不到好转的迹象。

正文

本文来自于08.11晚上“牛转钱坤”直播中关于棉花、白糖的分享内容。

【棉花：弱势依旧】

从中长期来说，棉花的基本面还是偏弱的，尤其是供给端压力，需要不断观察外盘的表现。

1、供给端

棉花新年度供给端增量非常大。美国农业部7月份的供需报告公布，24/25年度全球棉花产量上调22.9万吨至2616.8万吨，较23/24年度增加141.3万吨，是18/19作物年度以来的最高产量；24/25年度全球棉花消费是21/22年度以来的最高值，新年度消费仍面临较多挑战，仍大概率不是消费大年。

从棉花主产国来看，巴西继续丰产，近两年产量一直在创新高。USDA 7月报告显示，巴西24/25年度产量363万吨，出口272万吨。中国的产量目前来看大概率是小幅增加，澳洲产量在高位，印度的种植面积有可能小幅减少，截至2024年8月1日，2024/25年度印度棉种植面积为1084.3万公顷，较上一年度同期低107.8万公顷，同比下滑9%。

所以后面关注的焦点是主要棉花供给国的产量落地情况。

2、美棉情况

今年美国的天气比较理想，美棉优良率在近5年的偏高位置。在美国农业部7月份报告中，美棉产量是370万吨，较上一年度近十几年最低的产量有所恢复。种植面积略微超出市场预期，总体情况还是不错的。

但是天气预报显示，8月中旬的降雨微低于正常水平，需要持续观察，因为去年也是同样的情况，前期天气比较理想，到了8月份出现快速恶化。所以去年的弃耕率高达37%。

3、棉花出口情况

全世界棉花最主要的出口国是美国和巴西，中国是最主要的进口方。

中国新年度对于美棉的采购或有所降低。23/24总签约量一度高达120万吨左右。

截止到6月份，巴西棉年度出口在258万吨左右，出口至中国占比在5成（130万吨）以上。

23/ 24年度是减产的年份，反而中国的签约量是近5年最高的位置，在美棉非常低产的情况下，中国大量签约美棉，造成今年上半年美棉那一波非常犀利的行情。但随后价格急速下跌，主要原因是需求跟不上。

4、棉花需求情况

主要纺织品出口国表现偏好，尤其是孟加拉的表现一枝独秀，这几年每年都有非常大的增幅，但是近期发生骚乱，可能对后续的出口会产生比较大的负面影响。

越南的累计出口较去年有小幅增加，印度也是小幅增加。巴基斯坦最近两三个月的出口势头有所增强，中国的数据基本上比去年略微偏弱。

美国批发商库存在经过一年多的去库之后，来到了历史偏低的位置，而且批发商的销售额表现还是不错的，可以对应到美国国内消费的旺盛程度。所以美国比较偏弱的补库周期到来之后，引发主要的纺织品出口国的向好。

但中国受限于中美关系和疆棉禁令，增量表现不尽如人意。欧盟和日本的表现来看，日本表现最弱，欧盟的表现是有所复苏。

5、国内棉花情况

国内棉花和国际棉花基本表现一致。中国作为最大的棉花生产国和消费国，以及第一大纺织品出口国，地位非常重要。

新年度的产量增产来看，没有太大的分歧。美农预估598万吨，棉花信息网预估584万吨，国内产量或有上调预期。进口上，美国农业部进口预估250万吨，信息网预估200万吨。中国24/25年度进口或大幅降低，全球增产背景下，对全球贸易流影响较大。

目前新疆天气总体正常，新年度产量持平或小幅增加。

2024年滑准税额度20万吨，数量是2018年最低，发放时间较晚，由于数量少，不能完全消化港口偏高的库存，可能会极大的打击到进口贸易商进口的积极性。

国内需求，今年上半年是疲弱的表现，而且对后面金九银十的旺季也不抱特别高的预期，所以国内棉花暂时看不到特别强势的利多。

6、总结

24 /25年度仍然是供给大年，而且供给过剩会成为新作物年度交易的主旋律。

要关注主要棉花生产国增产或者高产落地的情况，反观需求端可能有所恢复，但总体来说并不是特别强。

国内目前的棉花供给相对充足，需求仍然是弱的表现，而且内地的纺织企业已经亏损相当一段时间，即使开机率降得非常低，但是短期也看不到好转的迹象。

另外，中国23年进口了大量棉花，储备棉得到了补充，再加上滑准税额度发放之后，不能够完全消化比较高的港口库存，新作物年度无论市场化行为，还是政府性行为，都可能会出现比较大的减幅。

棉花价格重新回归到震荡当中，但中长期还是偏弱的表现，而且到明年有可能会见到更低的棉花价格。中长期相对保险的策略，逢期货反弹，可以考虑持续卖出深度虚值的看涨期权。

【白糖：长期存在下行风险】

白糖全球的供需格局来看，24/25年度基本上是过剩的，可能要过剩800多万吨左右。

今年国际糖价从高位回落之后，郑糖表现没有去年强势，背后最主要的原因是国际上的供给得到恢复，贸易流没有那么紧张。

截止到目前，产量端来看，今年巴西产量相对于上一年度，应该是小幅减少，但由于天气原因，再加上制糖比低于预期（糖醇效益不断缩窄，虽然制糖还是效益更好），巴西产量向下修正。

截止到7月，巴西累积甘蔗压榨量，同比还是偏高的状态，产糖量大概是1714万吨，同比增长10%。

在7月上旬，巴西甘蔗的压榨量比去年反而是偏低的，所以引发担忧，因为前面确实降雨持续偏少，而且制糖比不及市场预期的那么高。在榨季初，大家对于巴西中南部的糖产量预估4200万吨左右，目前基本上调到3900~4000万吨。

但是巴西的出口比较强势，基本在最近5年最高位置。巴西出口糖378.23万吨，同比增加29.08%。2024/25榨季4-7月巴西累计出口糖1168.28万吨，同比增加26.39%。

巴西连续两个高产的榨季，极大缓解全球供给偏紧的状态。

另外，巴西目前乙醇折算糖价大概在14.5美分，跟糖收益大概差5美分。虽然制糖效益仍然比较高，但是由于糖价高位回落，制糖比不及预期。

泰国大概率要增产，恢复到历史偏高的位置。23/24年度的产量是877万吨，新的作物年度可能会恢复到1100万吨左右，历史偏高产量。

印度糖协24 /25年度产能预估是3310万吨（不将糖用于乙醇生产的情况下)，比上一季的3399万吨下降了2%。根据6月底获得的卫星图像，该协会预计2024-25年的甘蔗种植面积为560万公顷，比去年的594万公顷减少6%。在印度甘蔗是收益最好的几种作物之一，而且印度的雨季降雨表现还是不错的。

国内产销总体表现不错，消费有所增加，而且工业库存仍然处在历史偏低位置。截至7月底，全国累计销售食糖825.14万吨，同比增加86.68万吨，增幅11.74%；累计销糖率82.82%，同比加快0.53个百分点。食糖工业库存171.18万吨，同比增加12.27万吨。23/24结转库存或处于多年低位，后期销售压力很小。

所以支撑国内糖的现货价格一直比较稳定，广西现货价格基本上在6400附近浮动的。盘面是贴水状态，远月已经有点破位下行，但是现货依然强势，新的作物年度有增长预期，增幅在100万吨左右，国内产量可能会恢复到1100万吨左右。

前期原糖价格在高位，进口是倒挂的状态，进口非常低。随着原糖回落，目前最低的进口成本在6200左右，广西糖价在6400左右，但短期可能拿不到这么低的进口成本，所以7月份糖还是偏高的成本。

目前市场上对7月份的进口量预估是40~50万吨，三季度累计进口预估在150~200万吨，所以糖短期尤其近月并不是特别悲观，总体是宽幅震荡。

后面关注巴西和印度的产量，长期来看仍然存在一定的下行风险。