随着坎昆升级的完成，以太坊及其相关生态代币价格在近期表现亮眼。同时，模块化概念项目和以太坊 Layer 2 项目陆续推出主网，进一步推动了当前市场对以太坊生态的看好。流动性再质押（Liquid Restaking）叙事也因 EigenLayer 项目的爆火而开始吸引资本的关注。

但，从 ETH -> LST → LRT 是以太坊生态催化剂还是如大多人说的套娃？

本研报围绕 LRT 赛道生态情况，对 LRT 赛道的现状、机遇与未来做了详细阐述。目前，很多 LRT 协议并没有发行代币，项目同质化较严重。但比较看好的是 KelpDAO、Puffer Finance、Ion Protocol，这三类协议有明显区别于其他 LRT 协议的发展路线。LRT 赛道的未来仍是一个增长迅猛的利基市场。火币研究院预测未来只有少数头部项目跑出来。

由于坎昆升级的临近，以太坊及其相关生态代币价格在近期表现亮眼。同时，模块化概念项目和以太坊 Layer 2 项目陆续推出主网，进一步推动了当前市场对以太坊生态的看好。

流动性质押项目在以太坊生态中占据了很大份额，而另一个叙事 — — 再质押（re-staking），随着 EigenLayer 项目的爆火而开始吸引资本的关注。

“再质押”概念最早是在 2023 年 6 月由 Eigenlayer 提出。它允许用户将已经质押的以太坊或流动性质押代币（LST）进行再质押，以此对各种以太坊上的去中心化服务提供额外的安全保障，并为自己赚取额外的奖励。基于 Eigenlayer 提供的再质押服务，流动性再质押代币（LRT）相关项目应运而生。

LRT 流动性再质押代币，是指将 LST 进行质押后得到的一个“再质押凭证”。

那么，

这个再质押凭证 LRT 是如何诞生的呢？

从 ETH -> LST → LRT 是如大多人说的是套娃吗？

这就需要追溯一下 LRT 的演化路径。

以太坊升级转 PoS 机制后，为了维护以太坊网络的安全性，矿工的身份也转变为验证者，负责存储数据、处理交易以及向区块链添加新区块，并获得奖励。成为验证者，需要在以太坊上质押至少32 个 ETH 和一台全年无休连接到互联网的专用计算机。

由于官方质押要求最少 32 个 ETH，而且相当长一段时间不能提款，在此背景下，质押平台应运而生，它们主要解决 2 个问题：

降低门槛：比如 Lido 可以质押任意数量的 ETH 并且没有技术门槛

释放流动性：比如在 Lido 质押 ETH 可以获取 stETH，stETH 可以参与 Defi 或者近似等价的兑换 ETH

通俗来讲，就是“拼团”。

随着以太坊生态的发展，大家发现，流动性质押代币资产（LST）可以质押在其他网络和区块链，以获得更多收益，同时仍有助于提高新网络的安全性和去中心化的行为。

其中最具代表性的项目就是 Eigenlayer，其再质押背后的逻辑主要分两块。一是对 ETH 内的生态系统共享安全性，二是用户有更高收益的诉求。

再质押能与侧链和中间件（DA Layer/桥/预言机等）间的安全性共享，从而进一步维护以太坊的网络安全。安全共享就是允许区块链通过共享另一个区块链的验证节点的价值，来增强自身区块链的安全性。

从用户侧来看，则是质押找收益，再质押要找更多收益。

有了 Restaking 协议之后，大家发现，可以将 LST 进行再质押生息，但是 LST 代币放进去质押以后，似乎流动性就锁死了。这个时候，就有项目发现了机会，他们帮助用户将 LST 资产放入 Restaking 协议进行再质押获得一份收益，同时，他们给用户发放了一个“再质押凭证”，用户可以用这个“再质押凭证”去做更多的金融操作，例如抵押和借贷等，以解决再质押中流动性锁死的局面。这里的“再质押凭证” 就是 LRT。

当用户得到了 LRT 之后，想要进行一系列的金融操作，那么这些 LRT 该去哪里，该做些什么金融操作呢？这个时候 Pendle 提供了一个非常精巧的方案。

Pendle 是一个去中心化利率交易市场，提供 PT（Principal Token，本金代币）和 YT（Yield Token，收益代币）的交易。

随着收益型美元和最近的流动性再质押代币（LRT）的出现，收益型代币的种类逐渐扩展，Pendle 得以不断迭代并支持这些加密货币的收益交易。Pendle 的 LRT 市场尤为成功，因为它们本质上允许用户预售或布局长期空投机会（包括 EigenLayer）。这些市场已迅速成为 Pendle 上最大的市场，并且遥遥领先：

通过对 LRT 的定制整合，Pendle 允许 Principal Token 锁定基础 ETH 收益、EigenLayer 空投以及与发行 LRT 的 Restaking 协议相关的任何空投。这为 Principal Token 购买者创造了每年 30% 以上的收益率。

另一方面，由于 LRT 集成到 Pendle 中的方式，Yield Token 允许某种形式的“杠杆化积分流动质押（leveraged point farming）”。通过 Pendle 中的交换功能，我们可以将 1 eETH 交换为 9.6 YT eETH，这将累积 EigenLayer 和 Ether.fi 积分，就像持有 9.6 eETH 一样。

事实上，对于 eETH，Yield Token 购买者还能获得 Ether.fi 的 2 倍积分，这实际上是“杠杆化博取空投的质押（leveraged airdrop farming）”。

利用 Pendle，用户可以锁定以 ETH 计价的空投收益（基于市场对 EigenLayer 和 LRT 协议的空投预期）和杠杆化的流动性挖矿。由于今年可能会围绕 AVS 向 LRT 持有者空投的猜测，Pendle 很可能继续主导这一市场细分。从这个意义上说，$PENDLE 为 LRT 和 EigenLayer 垂直领域的成功提供了很好的风险敞口。

上文阐述了 LRT 的是如何诞生的过程，那么，

从 ETH -> LST → LRT 是如大多人说的是套娃吗？

这个问题的答案是需要分情况讨论的，

如果说在单个 DeFi 生态内，质押 LST 产生了再质押凭证，然后再把该凭证质押，然后以锁住流动性之名发个治理代币，让二级市场炒作反哺 Restaking 的预期价值，这是套娃。因为让下一级流入资金反哺上一级资产，透支的是市场对一个 Token 的预期，并没有真正的价值增长发生。

那么看看以 Eigenlayer + Pendle 为核心的经典再质押模式，

通过 Eigenlayer，

用户将 LSD 重复质押到 EigenLayer。

重复质押的资产会被提供给 AVS（Actively Validated Services，主动验证服务） 用作保护。

AVS 为应用链提供验证服务。

应用链支付服务费用。费用将被分为三部分，分别作为质押奖励、服务收益以及协议收入分配给质押者、AVS 和 EigenLayer。

通过 Pendle，

用户可以锁定以 ETH 计价的空投收益（基于市场对 EigenLayer 和 LRT 协议的空投预期）

杠杆化的流动性挖矿

LRT 作为生息资产就有了极佳的应用场景

这个模式的本质是为了共享以太坊的安全性，并且通过这个机制共享安全性的项目需要为该服务支付费用，正向的资金进入了生态，这个就绝对不是套娃，而是非常合理的经济模型。

简单来说，这一轮 LRT 叙事启动的核心动力，有以下两个关键条件

LRT 底层资产的生息能力

LRT 的应用场景

其一，LRT 的底层资产的生息能力由 Eigenlayer 提供，包括 Eigenlayer 的空投及其实用性服务收入，下文还会对 Eigenlayer 进行详细介绍

其二，LRT 应用场景 Pendle 给了很好的范例

那么在下文，我们会重点针对 Restaking 最核心项目 Eigenlayer 进行介绍，并对其他 LRT 项目进行盘点梳理。

EigenLayer 简介

EigenLayer 是一个以太坊的再质押集合，是一套在以太坊上的智能合约中间件，允许共识层以太币（ETH）的质押者选择验证在以太坊生态系统之上构建的新软件模块。

EigenLayer 通过提供经济权益平台来允许任何权益持有者为任何 PoS 网络做出贡献，通过降低成本和复杂性，EigenLayer 有效地为 L2 挖掘 Cosmos 堆栈中的表达性创新铺平了道路。使用 EigenLayer 的协议正在从以太坊现有的质押者那里“租赁”其经济安全性，这种重复利用 ETH 为多个应用提供安全性。

总结来说就是：EigenLayer 通过一套智能合约让再质押者去参与验证不同的网络和服务，为第三方协议节省成本同时享受以太坊安全性，为再质押者提供多重收益以及灵活性。

对于中间件项目来说，EigenLayer 可以帮助他们进行网络快速冷启动，即便之后自己发行代币，也可以切换到由自己代币驱动的模式。EigenLayer 就像一个安全服务提供商。对于 DeFi 来说，可以基于 EigenLayer 构建各种衍生品。

EigenLayer 在整个 LST/LRT 中的产品逻辑

用户通过 EigenLayer 流程图

EigenLayer 中另一个重要的新概念就是 AVS（主动验证服务）。

Restaking 好理解，AVS 理解起来有点复杂。要理解 EigenLayer 的 AVS，需要首先理解以太坊的商业模式。如果从商业视角观察以太坊主网与以太坊生态 Rollup L2们的关系，以太坊当下的商业模式，是向通用 Rollup L2们出售区块空间。

通用 Rollup L2们，通过支付 GAS，将L2的状态数据和交易，打包到它们在以太坊主网部署的智能合约验证可用性，再以 calldata 的形式保存在以太坊主网，最后由以太坊共识层将这些状态数据和交易排序和包含在区块内。这一过程的本质，是以太坊在主动验证 Rollup L2状态数据的一致性。

而 EigenLayer 的 AVS，只是将这一具体过程的抽象为一个新的概念 — AVS

我们再来看 EigenLayer 的商业模式。它通过 ReStaking 的方式将以太坊 PoS 共识的经济安全性抽象封装成一个丐版(低佩型号），这样共识安全变弱了，但费用也变便宜了。

因为是丐版 AVS，所以它的目标市场群体，不是对共识安全要求非常高的通用 Rollup L2，而是各种 Dapp Rollup、预言机网络、跨链桥、MPC 多重签名网络、可信执行环境等等这些对共识安全需求较低的项目。这不正好 PFT（Product Market Fit)吗？

目前被 EigenLayer 收纳的 AVS 大约有 13 家左右，更多的 AVS 服务商正通过 EigenLayer 的 Dev 文档加入 AVS。这些项目与 RaaS 概念高度绑定，大部分服务于 Rollup 项目的安全性、扩展性、互操作性和去中心化，也有延伸至 Cosmos 生态系统。

其中我们熟悉的有 EigenDA, AltLayer, Near 等 ，下面我们列示一下 AVS 相关项目的特点。

Ethos：Ethos 主要是将以太坊的经济安全性和流动性桥接到 Cosmos。Cosmos Consumer 链通常是将仓位原生质押代币来保障网络安全，尽管 ATOM 质押提供了一部分的跨链安全（ICS），但 Ethos 正将以太坊的经济安全性和流动性与 Cosmos 联系起来。Ethos 的灵感来源于 Mesh Security（允许在一条链上使用另一条链的质押代币），从而在不需要额外节点的情况下提高经济安全性。这种结构的好处在于，ETHOS 很可能会收到合作伙伴链的代币空投（和收入）。与此同时，ETHOS 代币本身也将空投给 Eigenlayer 上的 ETH 再质押者。

AltLayer ：与 Eigenlayer 合作推出的新项目 Restaked rollup, 特点是引入了三种 AVS： 1）快速最终性；2）去中心化排序；3）去中心化验证。ALT 的代币经济学非常巧妙，因为需要将 ALT 与再质押的 ETH 同时质押以保护这三个 AVS。

Espresso : Espresso 是专注于去中心化 Layer 2 的排序器。AltLayer 实际上集成了 Espresso，因此开发者在 AltLayer 堆栈上部署时可以选择使用 AltLayer 的去中心化验证解决方案和使用 Espresso Sequencer。

Omni旨在整合以太坊的所有 Rollups。Omni 引入了一个「统一的全局状态层」，通过 EigenLayer 的再质押进行保护。该状态层将应用程序的跨域管理集成在了一起。

Hyperlane 的目标是连接所有的 Layer 1 和 Layer 2 。使用 Hyperlane，开发人员可以构建链间应用程序，Hyperlane Permissionless Interoperability 允许 Rollups 可以自己连接到 Hyperlane，而无需麻烦的治理审批等。

Blockless采用了一种网络中立的应用程序（nnApp），允许用户在使用应用程序的同时运行一个节点，为网络贡献资源。Blockless 将为基于 EigenLayer 的应用程序提供网络，以最大限度地减少意外罚没。

其他值得关注的 AVS 项目：

Lagrange：LayerZero、Omni 和 Hyperlane 的另一个竞争对手，其跨链基础设施可在所有主要区块链上创建通用状态证明；

Drosera：用于遏制漏洞的「事件响应协议」，当黑客攻击发生时，Drosera 的 Trap 会检测到它并采取行动减少漏洞；

Witness Chain（见证链）：使用再质押功能进行 Proof of Diligence，确保 Rollups 安全，以及 Proof of Location 以建立物理节点去中心化。

EigenLayer 的产品特点可以总结为以下几点：

EigenLayer 是一个「超级连接器」，同时连接 Staking、基础设施中间件和 DeFi 三大板块。

EigenLayer 在以太坊再质押中推演着桥梁的角色， 是以太坊加密经济安全的外延。EigenLayer 的市场需求和供给非常坚固。

EigenDA 是以太坊 Rollup-centric Roadmap 下扩容解决方案 Danksharding 的先行探索版本。简单来说就是“分片存储的青春版”

以太坊上的 LRT 协议数目前大概有 15 个， 9 个已经上线， 6 个还在测试网。LRT 协议大部分还是依托于 Eigenlayer 获取 restaking 收益，主要分为 3 大类：

Liquid-LSD Restaking：将用户质押的 LST 统一管理放入 Eigenlayer 等外部 Restaking 协议，用户则得到抵押凭证代币 Liquid Restaking Token (LRT) （这类协议有 KelpDAO、Restake Finance、Renzo）。这类协议同质化严重，技术和创新性有限。

Liquid Native Restaking：原生流动再质押指的是例如 etherf.fi 或 Puffer Finance 这类型提供小额 ETH 节点服务的项目，将节点内的 ETH 提供给 EigenLayer 再质押。

协议在 Eigenlayer 协议的基础上进行优化，同样提供安全和验证服务，同时开展 LRT 业务（这类协议有 SSV），这类协议的发展主要取决于协议本身与 Eigenlayer 形成竞争关系，需要寻找突破点去吸引节点。

大部分 LRT 协议在机制创新上会从 3 点出发：

比 Eigenlayer 提供更强的安全性；

Eigenlayer 存在分配策略问题：随着 AVS 数量的增加，再质押者需要主动选择和管理对运营商的分配策略，这将会极其复杂。LRT 协议会为用户提供分配策略的最佳方案。

EigenLayer 的 LST 存款有数额上线，原生 ETH 存款暂未设限，但大多数用户很难获得，因为其要求用户拥有 32 枚 ETH 并运行与 EigenLayer 集成的 Ethereum 节点来运行 EigenPods。而在部分 LRT 协议上，这个限制会被取消。

具体项目及情况如下：

Renzo 在 Eigenlayer 上进行了优化，其抽象了最终端用户 Restaking 的复杂流程，再质押者不必担心运营商和奖励策略的主动选择和管理。帮助用户构建投资组合，以投入到更大收益的 AVS 分配策略中。其次，在 Renzo 中存入代币是没有额度上限的，这也成为了 Renzo TVL 暴涨的主要因素之一。

融资情况： 1 月宣布完成 320 万美元种子轮融资，Maven 11 领投，SevenX Ventures、IOSG Ventures、OKX Ventures 等参投。

业务逻辑：

用户质押 ETH 或 LST 到 Renzo 协议，用户获得等价值的$ezETH；

Renzo 将 LST 质押到 Eigenlayer 的 AVS 节点上，但 Renzo 会调整质押在节点的 LST 权重，以获得最佳的收益。

现状：尚未发行代币，$ezETH 属于其 LRT 代币，由于其获得再质押收益，因此价格会比 ETH 高，目前已铸造 217, 817 个，TVL $ 777.7 m。在手续费问题上，会根据再质押收益情况进行适当收费。社群情况，目前 twi 粉丝数 51.7 K。

KelpDAO 是 Stader Labs 扶持的 LRT 项目，业务模式与 Renzo 大同小异。与 Renzo 不同的是 rsETH 的 withdrawal 方式，Renzo 需要 7 天以上，而 KelpDao 提供了 AMM 流动性池，随时可以 redeem $rsETH。

业务逻辑：

将 stETH 等 LST 存入 Kelp 协议中，能够换取 rsETH 代币，Node Delegator 合约将 LST 质押到 Eigenlayer 的 Strategy Manager contract 中。

KelpDAO 与 EigenLayer 联动，用户再质押既能获取 EigenLayer 积分，也能套出流动性使用 LRT 去生息，同时享有 LST 的生息收益。

现状：尚未发行代币，TVL $ 718.76 m，整体表现好于 Restaking Finance。协议不收取任何费用也算是 KelpDAO 目前的一大优势。社群数据上，twi 粉丝数 23.6 K，互动较少。

RSTK 是 EigenLayer 上的第一个模块化流动性再质押协议，做的是帮助用户把 LST 投放在 Eigenlayer 项目上。整个业务逻辑并没有创新或竞争力。代币经济模型上并没有太多新意。代币价格表现上由于 restaking 概念和 Eigenlayer 项目的热度在一段时间内有大幅上涨，但最近表现不佳。

业务逻辑

用户将流动性质押生成的 LST 存入 Restake Finance;

项目帮助用户的 LST 存入 EigenLayer，并允许用户生成 reaked ETH（rstETH）作为再质押凭证；

用户拿着 rstETH 再去各种 DeFi 中赚取收益，同时也会获取 EigenLayer 奖励的积分（考虑到 EigenLayer 还没发币）

代币功能

治理

质押，获得协议收入的分红

现状：TVL 达到$ 15.5 m，共有 4, 090 个 rstETH 流通，唯一地址数 2500 个以上，用户数超过 750 。社群数据方面，twi 粉丝数 12.8 k，互动较少。

由于 Binance Labs 的投资，Puffer 近期热度较高。Puffer Finance 是一种反罚没的流动性质押协议，同样是属于 Liquid Native Restaking 的类型的产品。Puffer Finance 曾获得 Jump Crypto 领投的种子轮融资，总计获得了 615 万美元融资。Puffer 还将开发 Layer 2 网络。

优势：

Eigenlayer 对再质押节点的要求是 32 个 ETH，而 Puffer 的再质押功能降低了门槛到 2 个 ETH，试图吸引小型节点们。

安全性，secure-signer & RAVe（远程证明验证 remote attestation verification on chain)

业务逻辑：

用户质押$ETH 获得$pufETH，Puffer 的 Node Operators 将$ETH 分为两部分，一部分质押给以太坊验证者，另一部分参与 Eigenlayer 的再质押。

现状：已开发质押功能，共铸造 365, 432 个 pufETH，TVL 达到$ 1.40 b。社群情况，是目前 LRT 协议中 twi 粉丝数最多的项目， 213.7 K。

这类项目原本在流动性质押赛道中已经占有一席之地，再转做再质押赛道，优势在于： 1.协议内本身就有质押大量 ETH，可以直接转换成再质押代币；2. 用户群体锁定，用户也无需再去寻找 LRT 协议。目前 Swell 和 Ether.fi 在 Eignlayer 网络上已经成为 LRT 项目中的佼佼者，根据存款量就已经占据了领先位置。

目前，很多 LRT 协议并没有发行代币，项目同质化较严重。但比较看好的是 KelpDAO、Puffer Finance、Ion Protocol，这三类协议有明显区别于其他 LRT 协议的发展路线。

根据部分 LRT 协议发行的 token 排行，其中 ether.fi 的数量最大，其次是 Puffer Finance 和 Renzo。

从实际利益出发，LRT 更像一种为流动性创造的投机杠杆。杠杆的意思是指，原始资产还是只有一份，但是通过代币的映射和权益的锁定，可以通过原始的 ETH 不断上杠杆套娃，出现多份衍生品凭证。

这些衍生品凭证在顺风局中极大的盘活了流动性，更有利于市场投机行为

但是，发布衍生品的各个协议因为流动性而互相连接，持有 A 可以借出 B，借出 B 可以盘活 C。一旦 A 协议本身出了问题且体量较大，造成的风险也是连环的。

整体上，LRT 赛道是一个增长迅猛的利基市场。LST 赛道能提供 5% 左右的稳定收入，这在熊市阶段确实有一定的吸引力。而 LRT 赛道的收益如何，还是要看 Eigenlayer 这类提供再质押服务项目的能力，而最终的收益才能吸引用户是否能够给予 LRT 赛道持续的关注和资金沉淀。LRT 赛道还是早期阶段，但是项目同质化严重，赛道承载资金有限，预测未来只有少数头部项目跑出来。

风险：

罚款风险：由于恶意活动，失去质押的 ETH 的风险增加。

集中化风险：如果太多质押者转移到 EigenLayer 或其他协议，可能会对以太坊造成系统性风险。

合约风险：各协议的智能合约可能存在风险。

多层次风险迭加：这是再质押的关键问题，它将原本已经存在的质押风险与额外的风险相结合，形成了多层次的风险。

未来机会：

LRT 与其他 DeFi 协议的多重组合，比如借贷。

安全性提升： 利用 DVT 技术可以帮助降低节点运行风险，比如 SSV 和 Obel；

多链扩展：在多个 Layer 2 或者 PoS 链中发展 LRT 协议，比如 @RenzoProtocol 和@Stake_Stone；

本文观点仅供参考，不构成投资建议。

币圈波动大，投资需理性。