交易员冯彦宁对此文有贡献。

债市交易盘扩大或加剧市场波动

伴随着今年债券利率的下降和股市偏弱，今年债券型基金规模持续增加，年内收益率也再度攀升。从规模来看，债券型基金规模达到9.62万亿元，年内新发规模占全市场新发产品募集规模的比例超过80%；从收益率来看，400余只债券型基金年内收益率超3%。其中，年内收益率前10的纯债基金业绩均超5%。固收类理财产品亦是如此，截至5月31日，据普益标准数据，固收类理财最新存续规模19.97万亿元，产品成立以来平均年化收益率超3.8%。

基金、理财产品由于净值化的特征，相对债市的其他投资机构例如银行、保险而言，可以视为交易盘。基金、理财规模和占比的提升可以理解为交易盘的持续扩大。

固收类基金、理财产品的收益与规模双增长与市场利率的一度走低密切相关。随着债市利率的持续下行，基金、理财收益提高，叠加同期权益市场表现相对疲弱，更多资金通过购买固收类基金或理财产品的方式进入债券市场。在机构资金较多的驱动下，市场利率进一步下行，进而形成了基金、理财收益继续增厚、规模进一步扩大的正向循环。这也就是交易盘规模和收益的正向强化的逻辑关系。当然，一旦债券市场转向，又会形成收益和规模的负向反馈。

从基金的投向来看，随着收益率的持续下行，长端国债行情火热，债券基金对于国债的购买明显从较为分散化转为长久期债券，对10Y以上国债的净买入在今年上半年明显增加。

从理财产品投向来看，逻辑上讲，理财产品主要投资于固定收益品种。在2022年四季度利率大幅反弹期间，理财机构发生赎回潮，市场出现踩踏，存续规模持续下滑。今年以来，伴随利率下行，理财产品存续规模有所回升但暂未回到2022年赎回潮前的规模水平。赎回潮后，理财机构对固定收益类产品的投资明显减少，固收类占比由2022年6月末66.9%下降11.4pct至今年Q1的55.5%；货币市场类资产占比由23.5%升至38.9%。

目前理财的资产负债结构已经明显改变，对市场波动的承受能力有所增强，理财产品再度出现赎回潮的可能性降低，但债券牛市已持续较长时间，各类回报指标持续保持在高位，仍需对或会出现的回撤风险保持关注。而债券型基金与固收类理财占全市场托管的比重与中长端国债利率仍密切相关。经过此前国债收益率的快速下行，当前利率水平已经处于相对低位，债券型基金和固收类理财的收益空间也在收窄。

近几个月，债市行情较为极端，即债市交易与基本面数据存在一定背离，对央行的风险提示表现趋于钝化。随着固收类基金、理财持续投资于债券市场，交易盘规模持续扩大，一旦市场出现调整，利率的波动或将加剧，市场参与者应对此加以警惕和重视。

朱德健 SAC：S0360622080006

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