中国资本市场发展三十余年以来，历经多次制度革新，每一次皆深刻影响着A股市场走向。

2004年，首个“国九条”出台，直接融资比重大幅提高，市场出现普涨行情。此后《基金法》、《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》等配套措施陆续落地，为2007年的大牛市奠定了基础。

2014年的“国九条”，再度吹响了牛市号角，北向资金、保险等增量资金加速入场，直接融资比重继续高增长，并购重组规模扩大，A股经历了从结构牛到整体牛的演绎，2014年1月～2015年6月的史诗级行情被认为是“改革牛”。

今年4月，国务院出台资本市场历史上的第三个“国九条”《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（下称“新国九条”），在上市公司的分红、回购、市值管理上要求更严格，有望为投资者带来更多真金白银的回报。

2004年、2014年“国九条”发布后，都成为一轮大牛市的重要触发点。本次“新国九条”发布以来，随着后续系列超预期、大力度财政政策举措配套出台，“9.24”行情启动，A股市场又创造了多个历史。

A股不仅需要牛市，更需要有利于产生居民持续性财富效应的长牛、慢牛。在市场人士看来，本轮资本市场改革有望为A股长牛、慢牛奠定基础。

回顾本轮资本市场改革脉络，今年3月，证监会发布四项政策文件，突出“两强两严”；4月，“新国九条”发布；7月，二十届三中全会《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》（下称“《决定》”）对全面深化资本市场改革作出明确部署。

多名市场人士指出，本轮改革的重心是以投资者为本，从制度层面为A股的长牛慢牛奠定更扎实的基础。

“资本市场深入改革对A股长牛、慢牛的形成具有制度支撑作用，通过优化市场结构、强化监管、保护投资者权益、引导长期资金入市等多方面措施，为市场提供更加稳定和可预测的投资环境，有助于形成长期稳定向好的趋势。”安爵资产董事长刘岩对时代周报记者表示。

“耐心资本”助力股市长牛

本轮资本市场改革，“耐心资本”成为关键词。

耐心资本的关键是稳定与长期，对于二级市场来说，养老金、保险资金、产业资本等长线资金均是代表“长钱”的耐心资本，也是资本市场的“压舱石”。

4月，“耐心资本”首次在中央政治局会议上被提及，《决定》也提到“鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资，更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本”。

耐心资本被推到前台，是养老资金、公募基金代表机构投资者占据主导地位，是股市长牛的重要推动力。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新指出，近40多年来，美国股市做大做强的根本原因之一是得益于美国私人养老金大发展及公募基金的大扩容。我国股市大力引入长期资金，扩大机构投资者群体规模，是加速推进A股市场“机构化”或“去散户化”的必由之路，也是A股市场高质量发展的必然要求。

梳理本轮资本市场改革，金融监管部门出台系列政策“组合拳”，其中关键是分类施策打通中长期资金入市的堵点痛点，构建支持“长钱长投”的政策体系。包括建立健全商业保险资金、创设证券、基金、保险公司互换便利；各类养老金等中长期资金长周期考核机制；建立交易型开放式指数基金（ETF）快速审批通道，推动指数化投资发展等。

星图金融研究院副院长薛洪言对时代周报记者称，本轮资本市场改革，强调大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点，并强调保护中小投资者利益，有助于从根本上改善资本市场资金供需结构和微观生态，为长牛慢牛行情奠定坚实基础。

目前，以中央汇金、证金公司为代表的“国家队”和以社保基金、养老保险基金、保险资金等为主的耐心资本持仓动向也颇受关注。

数据显示，截至今年二季度末，“国家队”合计持仓A股市值达到3.19万亿元，创近5年来同期新高，逼近历史同期峰值。与2023年底相比，“国家队”持仓A股市值增长3780.63亿元。若将保险资金、社保基金、养老保险基金统计在内，这些耐心资本合计持仓市值达到4.61万亿元，同样逼近历史同期峰值水平。

从“融资市”转向“投资市”

从融资市转向投资市，则是新一轮资本市场改革的重要方向。

此前A股由于“牛短熊长”、财务造假成本低、清仓式减持、内幕交易等现象频发，被诟病是“融资市场”而不是“投资市场”。

薛洪言指出，长期以来，A股上市公司过分强调股市的融资造血功能，回报投资者意识不强，导致市场短期投机氛围浓厚，对长期资金缺乏吸引力。没有长期资金支持，叠加融资环节失衡发展，市场长期处于“缺血”状态，易下难上，投资者感受较差。

与前两次国九条不同，“新国九条”对于提升上市公司质量作出更高要求，增量和存量上市公司质量和监管的要求均大幅提升。“新国九条”将严把上市关、严格持续监管、加大退市监管力度三个方面定为前三大任务。

谈及接下来的改革方向，刘岩称，本轮改革总体上将按照三中全会部署，研究制定进一步全面深化资本市场改革实施方案。包括深化资本市场投融资综合改革，健全推动上市公司高质量发展和增强市场内在稳定性的体制机制，以及加强监管，严惩财务造假、欺诈发行、操纵市场、违规减持等行为，切实维护市场“三公”原则；同时鼓励践行中国特色金融文化，为资本市场平稳健康发展创造优良“软环境”。

明泽投资基金经理胡墨晗向时代周报记者称，本轮资本市场改革的重心在于，推动A股从融资市转向投资市。这意味着资本市场将更加重视投资环境的优化和投资端改革，以促进投融资的良性循环，发挥资本市场的财富管理功能，推动金融高质量发展。

从数据来看，A股的融资市已逐渐向投资市转变。据统计，截至10月20日，今年A股与港股上市公司的回购金额合计达到3503亿元，首次超过同期A股和港股的股权融资规模（3492亿元）。

“从当前已经落地的一系列政策和制度来看，已经形成了对A股长牛、慢牛的支撑。”胡墨晗对时代周报记者表示，在国新办“924”新闻发布会上，有一项关键举措，即资本市场首次被纳入央行货币政策传导机制的内循环，这为投资型市场奠定了主要基础，也是明确的制度支撑。

薛洪言则表示，近期随着一揽子稳增长措施落地，资本市场明显回暖。

“其中，央行创设股票回购增持再贷款工具，打通了央行资金定向支持资本市场的渠道，从根本上降低了股市持续大跌的风险，同时免去了各类长期资金的后顾之忧，大大提高了配置权益资产的积极性，有助于从根本上改善股市资金供给结构、降低波动，长牛慢牛已经在路上。”薛洪言分析称。