久期财经讯，9月22日，惠誉授予中国电商公司美团(Meituan，03690.HK，BBB/正面)拟发行美元债券“BBB”评级。

拟发行债券的评级与美团 “BBB ”的高级无抵押评级相同，因其与美团现有和未来的高级无抵押债务处于同等受偿顺序。

惠誉于2024年9月11日将美团的评级上调至“BBB”，这反映了美团的盈利能力显著改善，且自由现金流生成能力强劲，这得益于其成功的战略执行和到店业务板块竞争的缓和。惠誉预计，美团平台的可扩展性，其核心本地商业业务渗透率的不断提高，以及从补贴驱动型投资向回报驱动型投资的战略转变，将在中短期内为其稳健的EBITDA增长和自由现金流生成能力提供支撑。

美团的评级展望为正面表明，若美团的表现达到惠誉的预期，则惠誉可能会在未来6-12个月内将其评级上调。

关键评级驱动因素

盈利能力改善：由于新业务板块的亏损大幅收窄，2024年上半年美团的盈利能力显著改善。惠誉预计，规模经济效益和成本效率的提高将推动美团2024年的EBITDA利润率提升至12%左右(2023年为7.3%)，并在2026年之前的评级期内维持在中低双位数水平。惠誉认为，利润率企稳乃至改善推动美团的EBITDA持续增长，足以抵消其为外卖骑手缴纳的社保金额的潜在成本增加——惠誉预计2025年之后才会开始缴纳社保。

自由现金流强劲，资本支出有节制：惠誉预计，中期内美团的自由现金流生成能力强劲。美团近期不太可能开展重大的重资产投资。惠誉预测，美团未来三年的资本密集度为 3.5%，这已将其在服务器、研发设备、单车维护和语言模型开发所需的人工智能芯片采购等方面的资本支出纳入考虑。

惠誉预计，美团不会过度进行海外扩张。美团计划进军中东地区，2024 年下半年开始在沙特阿拉伯试运营。惠誉预计海外扩张将缓慢推进，且仅从城市开始试点。由于沙特阿拉伯市场远小于中国，惠誉预计美团的年度经营亏损将在 10 亿元人民币左右。

新业务板块损失收窄：惠誉预期，美团新业务板块的季度亏损将从2023年每季度平均50 亿元人民币收窄至2024年第二季度的13亿元人民币，从而使该板块的全年亏损降至80亿元人民币，原因是社区电商平台美团优选在重新聚焦回报驱动型业务和改善运营效率后大幅减亏。惠誉认为，美团优选可能仍将是新业务板块亏损最多的部门，但所有其他部门都可能实现收支平衡或扭亏为盈，这应能限制新业务板块的总体亏损。

在外卖市场居于领先地位： 惠誉估计，2024年第二季度美团外卖的总交易额增长了约10%，高于餐饮行业 5%的增长率。即使在消费低迷的情况下，美团继续主导中国的外卖业务。美团外卖业务的增长得益于渗透率的持续提升、拼好饭等外卖新业务模式的引入、用户增加、及用户购买频次的增加。

2024年上半年，美团的平均订单价值略有下降，部分抵消了日均订单量的增长，但管理层预计2024 年下半年平均订单价值的同比下降幅度将趋于正常化。

美团闪购业务迅猛增长： 惠誉预计，美团闪购(外卖之外的及时配送业务)将成为本地商业中增长最快的细分市场之一。美团是闪购领域最大的企业之一，拥有 6,000 多个闪电仓，美团可将客户线上订购的商品在30分钟内从这些仓库送达。美团利用其用户群和现有的配送网络向其他品类扩张，这或将带来强劲的增长势头，从而加速数字化进程，并改善为消费者和商家提供的服务。

到店业务竞争缓和：自2023年以来，美团在到店酒旅细分市场的激烈竞争中维持了稳固的市场份额。惠誉认为，自 2024 年第一季度以来市场竞争已趋于稳定，预计 2024 年之后该细分市场的盈利能力不会出现大幅波动。美团在向低线城市下沉方面取得了进展，这从2023年总交易额增长100%的强劲表现中可见一斑。惠誉认为，新进入者将继续进军该细分市场，但美团将保持其在服务中小商户方面的竞争优势。惠誉预计，评级期内美团到店酒旅板块的经营利润率至少为 30%。

维持净现金头寸，增加股票回购：惠誉预计公司近期将继续进行股票回购。目前，管理层已批准高达 40 亿美元的股票回购额度(包含2023年公布的一笔回购计划)，其中 30 亿美元已于 2024 年 8 月底前用完。惠誉认为，股东回报不会大幅超过自由现金流，因此美团的惠誉调整后净现金头寸将在评级期内保持稳健。

评级推导摘要

美团改善后的信用状况优于唯品会控股有限责任公司(BBB/稳定)和海底捞国际控股有限公司(BBB/稳定)等其他惠誉授评的中国消费品同业公司。(BBB/稳定)。美团在其核心餐饮外卖领域拥有更强的市场地位，其他领域的收入来源也更加多元化。惠誉预期，上述三家公司都将产生正向自由现金流，但美团较为广泛的业务范围有望生成更大规模的现金流。

美团和腾讯音乐娱乐集团(腾讯音乐;A/负面，独立信用状况：bbb+)在其各自的音乐流媒体和餐饮外卖这两个主要细分市场上均占据主导市场份额。美团的触达市场规模和多元化潜力高于腾讯音乐——后者的独立信用状况受到其作为中国最大在线音乐平台的市场地位的支撑，规模较小的付费数字音乐市场制约了其上行空间。与腾讯音乐相比，美团的盈利能力不太稳定，但其EBITDA及自由现金流规模较大。两家公司均拥有稳健的净现金头寸。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2024年营收同比涨幅为23%，2025年至2026年间为10%-15%;

- 2024年至2026年间EBITDA利润率为12%-14%;

- 2024年至2026年间资本密集度为3.5%;

- 无派息;

- 2024年至2026年间每年回购股份20亿美元。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 生成正向自由现金流，并遵循审慎、均衡原则进行股票回购和收购，从而保持稳健的经惠誉调整后净现金头寸;

- 新业务亏损持续收窄，同时维持本地核心商业EBIT增长，EBITDA利润率基本符合或超过惠誉预期。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 如果未来12-18个月内未满足正面评级敏感性因素要求，惠誉将把展望调整为稳定。

流动性及债务结构

净现金头寸：截至2024年上半年，美团持有现金及等价物约333亿元人民币，及1,203亿元人民币短期和长期类现金投资。惠誉将美团对商户的应付款、交易用户预付款(合计323亿元人民币)以及30%的非保本短期投资视为受限制的现金。美团的调整后可用现金余额约为876亿元人民币，超过其约560亿元人民币的总债务。美团的总债务包括银行贷款、境外美元债券和可转债。

发行人简介

美团是一家广泛提供各类消费服务和供应商服务的电商企业，在中国外卖领域占据市场领先地位。