这是「岩松观点」第1872篇原创文章
绿动未来系列第23篇分析文章
根据中国可再生能源学会风能专委会最新发布的《2024年中国风电吊装容量统计简报》，全国（除港、澳、台地区外）新增装机14388台，容量8699万千瓦，同比增长9.6%。
其中，陆风需求是超预期的，陆上风电新增装机容量8137万千瓦，占全部新增装机容量的93.5%。2024年国内风机招标量197.3GW，同比增长85%，预计2025年陆风新增装机量95GW，同比增长30%。
2024年，前5家就占据了75%的市场份额，前10家的市场份额更是达到了98.6%。也就是说，分析清楚这10家公司，甚至只要分析清楚前5家公司，基本就能把风电主机这个领域搞清楚了。
2024年风电整机装机前5名的公司分别是金风科技、远景能源、明阳智能、运达股份、三一重能，他们的装机容量分别是1867万千瓦、1363万千瓦、1229万千瓦、1151万千瓦、915万千瓦。排名前10的厂商还有东方电气、中国中车、电气风电、中船海装和联合动力。
金风科技装作为绝对的龙头，装机量要比其他公司多1/3，绿动未来系列文章已经介绍过了，第二的远景能源没有上市，今天就看看排第三的明阳智能。
老规矩，我们不做未来的判断，主要通过数据说话，快速的把公司和所在行业的情况做个讲解。公司好坏则需要大家独立思考，综合考量。
明阳智能
陆风第三、海风第一
公司股价从2020年初的9元左右启动，最高涨到2022年7月的35元，一年多涨了近3倍。之后股价持续下跌了2年多，最低价7.5，区间最大振幅80%，目前跌幅68%。综合看现在的股价仍处在比较低的位置。
一、财务数据
风电行业公司的业绩和行业政策、风电装机量高度相关，影响最大的是国内风电的两次抢装潮。第一轮在2015年，当时是陆上风电补贴即将退坡。第二轮在2019至2020年，公布平价上网时间表，再次下调风电上网电价。
从公司历史业绩看，公司从第一个轮抢装期开始扭亏，并开始能持续的稳定赚钱，然后又在2020前后的第二个景气周期里实现了大跨步迈进，4年时间利润翻了8倍。但抢装透支了后面几年的需求，公司利润下滑严重，不过营收保持的还行。
这里有个细节，抢装潮结束是在2022年，金风科技业绩也是2022年见顶回落的，而明阳22年利润还在创新高，23年利润下滑的幅度又远超金风，这是什么原因？大家不妨先思考下，我们后面也会解答。
明阳智能的盈利能力波动相当大，其中2021年是公司的幸福时光，毛利率高达21.4%，净利率接近11%，但到了2023年毛利率暴跌近一半，净利率更是砍到了脚趾。
24年3季报毛利率15.2%，净利率4.27%，和23年3季报同一个水平，改善不明显。从净利润看，24年第一季度还增长200%多，第二季度就由正转负-59%，第三季度增长进一步下滑到了-74.6%。迟迟见不到业绩拐点，应该就是公司股价低迷的原因。
从ROE角度看，公司在正常年份里保持10%以上的水平问题不大，在景气阶段能超过15%，达到优秀公司的水平。
二、风险和估值情况
从风险指标看，公司主要的风险点在现金流，经营活动现金流三年总和为-20.81%，这个数据不太理想。原因很容易理解，主要是行业性的问题，排第一的金风今年的现金流也不好。具体来说就是应收项目大幅增长，除了导致了现金流差，坏账也大幅增长，23年就计提了6.9亿的减值。
从估值看，公司过去十年市盈率平均值为23倍PE。最新市值不到400亿，假设在下一个景气周期里利润恢复到30亿，大概对应13倍PE的估值水平。有没有这个可能性呢？
应该是有的。市场一致预期公司2025年利润恢复到30.3亿，2026年恢复到36.4亿。说明市场认为2025年会是公司业绩反转的一年。
三、业务分析
公司最主要的业务是风电机组制造，营收比例超过80%，还有部分风电场发电和电站销售业务。电站销售业务在2022年贡献了57.7亿的营收规模，就是当年业绩能逆势增长的主要原因之一。
公司风力发电机品类齐全，陆上风机单机功率覆盖 1.5-11MW，海上风电单机功率覆盖5.5-22MW。
陆风业务就不用说了，行业排名第3且和第二的差距不大，稳稳的第二梯队。
文章开头说过，24年的陆风是超预期的，问题主要出在价格上。陆风机组价格从最高4000多一路下跌，24年均价跌到了1500/千瓦（不含塔筒），最低报价甚至跌破每千瓦1000元。但随着行业自律倡议的推进，国电投 24 年第二批陆风集采最低价较前期上涨 13%，25年以来陆风中标均价已经恢复到 1600 元/kW的水平。压制公司陆风业务利润的最大利空正在缓解。
全球海上风电排名第1
公司除了全球风电排名第三，还是全球海上风电排名第1位的公司。
2021年海风抢装之后，国家大力推进风光大基地项目，希望稳住未来几年风光装机增量。于是22年风电招标量创下历史纪录，达到100GW，接近之前历史最高的2019年的2倍。
22年明阳智能的新签订单总量以及新签海上订单量均位列行业第一，海上市占率达38%。
2023年公司成为中国第二大海上风电整机制造厂商，海上风电出货量达到 2.487GW，占整体风机销售份额25.86%，海风市场份额25.7%，新增海风装机更是遥遥领先，占比达41%。到了2024年，公司海风业务再上一层，国内市场份额达31.3%，登上了全球海上风电第1的宝座。
在上一篇介绍海力风电时我们说过，24年海风的日子并不好过，全年新增装机并网4.04GW，同比下降了33.11%。但25年预期却不差。GWEC预计2025 年全球风电、陆风、海风新增装机同比增速分别为13%、10%、33%。海风是增长最快的一个方向，预计25-26年国内海风装机量为12GW、18GW，同比分别增长+71%、+50%，也就是说国内海风行业将从25年开始重回高增长。那作为海风第一的龙头，明阳的好日子会不会又要回来了？
四、小结
明阳智能是风电行业的龙头公司，过去几年风电行业景气度持续下降导致公司业绩下滑。24年下半年以来，影响风电行业的不利因素逐渐消除，尤其是行业“反内卷”有效了遏止了价格战，行业景气度见底回升。这个时候需求在增长，价格在上升，而零部件等成本环节的成本又还没有上涨，风电主机会是价格回升最受益的环节。
另外，市场预期海风领域将从25年开始重回高增长，作为全球海风排名第一的公司，明阳智能2025年业绩能不能重回高增长值得期待。
不过公司3季报的业绩改善并不明显，还需要等待公司2024年年报的情况，甚至在看看25年一季报，才能进一步确认公司业绩拐点的出现。
明阳智能的基本面情况就介绍完了，但它能不能成为一个合格的价值投资标的，还需要大家进一步分析，保持独立思考，综合考虑后做出自己的评判。
如果对你有所帮助，记得点一点下面的赞、和在看再走可好？
