往期讨论了港股新消费三骗，正值港股IPO最后的疯狂，奈雪、海伦司、洪九果品以超高估值上市，现今已较发行价跌去90%，新消费的共同点都是讲融资后产品走高端，或是融资烧钱扩大规模抢市场份额的故事，结果上市后大饼填不上，留下一批投资者在IPO发行价顶峰站岗。

除了这3家之外，在2022年上市的卫龙美味，正经历着这阶段，IPO招股时的大饼一样走不通，投资人被困其中，不过比较好的是公司盈利还是不错，而大股东持有超80%的股权，因此公司积极派息，大家靠收息渡日。

一、强行走高端路的卫龙

在新消费IPO火热的2021年，卫龙也紧跟脚步，先后递表港交所3次，一开始寻求融资10亿美元，追求百亿美元估值上市。然而，卫龙2次通过港交所聆讯后，都没有照常启动上市路演，选择延后上市。

卫龙最终选择在2022年底上市，寻求融资1.3亿美元，较原计划的10亿美元目标大缩水。要知道，上一个融资10亿美元的消费股是农夫山泉。

IPO上市估值为250亿港元，发行价10.5元/股，23年盈利9.7亿港元，即对应上市时的26倍PE。

回看卫龙上市前讲的故事，现在是连目标一半都没达到。

创始人在2020年称，2022年卫龙要冲击100亿营收，较2020年营收要翻一倍多。实现的理由是融资后拓展产品线，扩大品牌宣传和电商渠道，做到增量提价的故事。

增量提价当然吸引，不过我印象中只有茅台或爱玛仕只有这样的品牌影响力，更不用说放在零食消费品行业里，例如像现在的三只松鼠，也是降价走增量的逻辑。

现在来看，2020年营收为41亿人民币，2021年营收48亿元，2022年营收46亿元。直至近期发布的2023年报，营收也就48.8亿元。

按照Wind营收预测中位数，2024年营收为55亿，2025年营收63亿，与创始人说的百亿营收故事相差近一倍。

从数据上看，2021年营收占比最大的调味面制品价格为15.1元/千克，22年提价至18.1元/千克，23年提价至20.5元/千克。

蔬菜产品从27.4元/千克增长至29.6千克，豆制品及其他产品从30.2元/千克提价至38.4元/千克。

虽然明面上看从2020年开始每年营收是增加了，但卫龙的实际销量下滑了不少。

其中，调味面制品的销量从21年的19.35万吨下跌至12.44万吨，蔬菜产品从6万吨增长至7.1万吨。豆制品的销量从7万吨下跌至5.31吨。唯独涨价幅度最小的蔬菜产品增长，其他两项都是大跌。

下图中看更加直观，当单价提升时，需求即被大幅影响了。

2023年，卫龙的产能为34万吨，实际产量为18.8万吨，产能利用率为55.3%。这是卫龙有史以来产能利用率最低的一年，2021年为70%，2022年为59%。

另外，提价除了牺牲利用率之外，其他费用也是快速上涨，例如销售及分销成本。

在提价之前，销售及分销成本仅占营收8%，而现在已经翻了一倍。

2023年，卫龙销售费用为8.1亿元，同比增长27.5%，销售费用已占营收的17%。较上一年增长3%。其中，用于推广和广告的费用为2.14亿元，较去年增长54%。

上市后销量走差，股价跌去40%，雪上加霜的是虽然市值仍有140亿，不过由于长期成交量太差，每日平均成交额只有几百万的水平，甚至近半年最多成交额的一天，成交额只有1900万港元。

每月换手率低于0.05%，最终3月份被剔除港股通。

二、已亏损近8成的大佬们

从股权结构上看，卫龙是一个家族企业，公司管理层基本都是创始人自己的亲戚，在上市前，卫龙创始人通过“和和全球资本”持有91%的股份。

不缺钱的卫龙，突然在2021年融资时引入了腾讯、红杉资本、华平投资、高瓴等顶级风投机构投资了5.49亿美元。当时这些机构以600亿人民币市值共认购5.68%的股份，创始人持股占比降低至84%。

在IPO上市后，持股占比降低至81%。保荐机构的阵容也是十分豪华，内外资最好的机构都在名单内。

对比IPO前的投资人成本价来看，卫龙250亿估值上市算是便宜了，21年估值600亿，背后的投资机构上市当日就血亏60%。而到了今天，基本上所有投资者都是亏损，IPO前的投资人亏损近75%，IPO投资人亏损40%。

投资出现亏损卖出止损很常见，而二手市场的好处就是有流动性， 但由于卫龙家族的持股比例为82%，加上机构持股5.7%，实际流通市值就17亿港元左右，流动性相当缺乏。

因此，任何一个持股比较多的机构退出都可能出现股价踩踏情况，最后就是大家被迫长线投资。

不过，正如文章开段时说，卫龙的股东情况还是要比其他新上市的消费股好，虽然卫龙的增长故事实现不了，但是卫龙还是一间能躺着赚钱的公司，每年大赚几个亿，有能力大派息。

例如封城的2022年，公司净利润只有1.51亿元，公司共派息5.64亿元，管理层获分红4.6亿元，机构获分红3210万元。

今年3月，管理层宣布派2023年末期股息0.1元，另外再派“上市一周年”特别股息0.11元，若合计中期股息、末期股息和一周年特别股息，公司共派息8亿元，全年派息比率达到2023年净利润的90%。

按照管理层持有82%的股权，管理层获分红6.56亿元，持股5.7%的机构们获分红共计约4560万。

除了每年巨额分红给管理层之外，管理层薪资较上市前翻了一倍。

2019-2023年，管理层薪资分别为1758万元、1879万元、4429万元、9285万元、8300万元。

三、结语

从公司发展的角度来看，虽然提价导致营收增长乏力，资本市场不卖帐，但是从利润端来看，却是增厚的。股价下跌，股东账面上血亏，但是利润却越来越好，那管理层唯有大派息回补风投机构的亏损，同时自己也能分到最大份。

股价好又不会好到哪里去，但之后每年公司都会找些理由持续派高息，这大概就是卫龙未来一段时间的情况。