9月10日进行的美国总统候选人辩论备受关注。上一次特朗普和拜登的辩论成为了拜登退选的导火索，大选局势因此而改变。市场想知道这次辩论会产生怎样的效果，哈里斯将如何向不熟悉她的人介绍自己，以及她将如何应对来自特朗普的压力和挑战。
摘要
从辩论表现来看，市场认为哈里斯可圈可点，表现超出预期。哈里斯较为清晰地阐述了自己的政策主张，她的演说能力出色，没有像市场此前担心的那样被特朗普所压制。她还多次反问特朗普的立场，充分展现了自己的辩论能力。辩论结束后，著名歌手泰勒·斯威夫特表态将投票支持哈里斯。特朗普的坚定支持者伊隆·马斯克发表评论称，哈里斯在辩论中的表现“超过了大多数人的期望”。
具体来看，哈里斯在以下几个问题上表现突出：一是在堕胎议题上直面女性选民的诉求，展现了共情能力和同理心。二是在种族问题上以自身经历表达了对少数族裔的同情。三是重点强调着眼于未来的计划，给人以新鲜血液和带来变革的希望感。哈里斯还反复强调了自己的经济政策，包括：将小企业的税收抵免额度扩大十倍；提高儿童税收抵扣，为新生儿提供税收减免；为首次购房者提供“首付补贴”等。这些新提法有助于回应民众对于当前经济问题的关切。
相比之下，特朗普在本次辩论中的表现则略显逊色。他将论述的重点放在了反对非法移民、加征关税、以及促进化石能源供给方面。这些议题固然重要，但是他的表述缺乏新意，可能难以打动中间选民。在移民问题上，特朗普的一些不准确表述可能会削弱自己的竞争力。在关税问题上，他并未消除公众与市场对于关税负面影响的担忧。在通胀问题上，他强调增加能源供给来降低成本，但能源并非当前通胀的主要原因，房价与房租过高才是通胀的最大来源。此外，辩论主持人的“事实核查”行为也对特朗普不利。主持人在女性议题、移民等问题上反驳了特朗普的不准确表述，这可能会削弱他的可信度。
从市场反应来看，哈里斯可以说是“赢得了辩论”。辩论结束后，博彩市场变化立竿见影，哈里斯当选的博彩合约价格上升，与特朗普之间的差距拉大。资产价格方面，“特朗普交易”呈现退潮的迹象：比特币价格下跌，特朗普旗下的媒体公司股票也同时下跌。私人监狱股票下跌，油气开采商下跌，金融和医疗保险股下跌。新能源股票上涨。美元汇率和10年期美债收益率在美国8月通胀数据超预期后未明显走高。原油价格上涨。
展望未来，市场焦点将转向三个方面，分别是民调的走势，经济的变化，以及财政的前景。尽管市场认为哈里斯“赢下”了这次辩论，但真正的问题在于民众的意愿有没有被改变。辩论前的民调显示两位候选人不分伯仲，如果后续哈里斯的支持率进一步上升，那么市场将确认她在辩论中的表现起了足够积极的作用，“特朗普交易”或进一步退坡。如果哈里斯优势扩大，企业对关税的担忧可能降低，小企业和消费者信心可能改善，风险偏好或提升。财政方面，哈里斯和特朗普的政策都或将导致财政赤字进一步扩大。但相较于特朗普，哈里斯带来的赤字可能会更小，财政扩张力度也可能会更温和。
正文
辩论的背景
9月10日，共和党总统候选人特朗普和民主党总统候选人哈里斯进行了辩论。这是两人首次面对面辩论，也可能是11月大选前唯一的一次辩论。
这次辩论备受市场关注。首先，上一次特朗普和拜登的辩论一定程度上是拜登退选的导火索，大选局势因此而改变，市场想知道这次的辩论会产生怎样的效果。在6月27日的第一场辩论中，现任总统拜登表现不佳，引发了公众与市场对他执政能力的怀疑。这导致拜登支持率大幅下降，特朗普优势扩大。在这之后，资本市场开启“特朗普交易”，直到7月21日拜登宣布退出选举，哈里斯接棒，“特朗普交易”才开始消退。
其次，市场想知道哈里斯将如何向不熟悉她的人介绍自己。在哈里斯接替拜登之后，虽然她频繁举行集会和演讲，但是作为一个新的总统候选人，许多选民对她并不了解，对她的政策主张更是知之甚少。这次辩论给哈里斯提供了一个机会，她能否向民众有效传递她的执政纲领至关重要。
第三，市场想了解哈里斯将如何应对来自特朗普的挑战。哈里斯此前基本没有经历过总统竞选的考验，这次也是临危受命，因此很容易缺乏准备。市场担心特朗普会对拜登政府的政策进行无休止的批评，并且将它们与哈里斯挂钩，从而对哈里斯造成强大压力。公众与市场想看看哈里斯如何应对，并通过她的谈吐和反应来判断她是否具备领导美国的能力。
候选人表现：哈里斯超预期
市场认为哈里斯在这次辩论中表现可圈可点，超出了预期。哈里斯较为清晰地阐述了自己的政策主张，她的演说能力出色，没有像市场此前担心的那样被特朗普所压制，反而是神态镇定，多次反问特朗普的立场，充分彰显了自己的辩论能力。辩论结束后，一些有影响力的个人公开表达了对哈里斯的认可。世界著名歌手泰勒·斯威夫特表态将投票支持哈里斯，鉴于其粉丝体量，这种名人效应对大选带来的影响不容忽视[1]。就连特朗普的坚定支持者伊隆·马斯克都发表评论称，哈里斯在辩论中的表现“超过了大多数人的期望”[2]。
具体来看，哈里斯在以下几个问题上表现突出：
一是，哈里斯在堕胎议题上直面女性选民的诉求，展现了共情能力和同理心。哈里斯在辩论中表示，当国会通过法案恢复罗伊诉韦德案保护时，她作为总统会自豪地签署成为法律。她还多次强调堕胎权应由女性自己做决定，而不是由政府决定。哈里斯坚定的态度表达了对女性群体的支持，她的表达情感充沛真挚，这有助于提升她在女性选民中的支持率和筹款能力。
二是，哈里斯在种族问题上以自身经历表达了对少数族裔的同情。哈里斯的父亲来自牙买加，母亲来自印度，丰富的文化背景塑造了她的身份和政治生涯。面对辩论主持人提到特朗普质疑她是否是“真正的黑人”，哈里斯巧妙地回应称特朗普总统长期利用种族问题分裂美国人民，列举了他在种族问题上的多个争议行为，并呼吁美国人民团结一致，超越肤色和语言差异[3]。
上述两个方面非常重要，因为哈里斯作为一名有色人种女性，女性与少数族裔是她边际上可以争取的“新基本盘”。从此前的民调数据来看，在已注册投票选民中，女性群体，非裔、拉丁裔、亚裔等有色人种选民，18-29岁等年龄阶段较小的年轻人，以及受过高等教育的人群都更加愿意支持哈里斯[4]（见下图1）。哈里斯在辩论中面向这些群体进行了“拉票”，这是一个正确的策略。我们预计这次辩论后，这些群体对哈里斯的支持率可能进一步上升。
在筹款方面，新生女性力量也逐步成为哈里斯的坚实基础。根据哈里斯团队公布的筹款数据，民主党在8月份筹集了3.61亿美元，高于共和党在8月份筹集的1.3亿美元；哈里斯在9月初拥有4.04亿美元的现金储备，而特朗普的现金储备为2.95亿美元。这表明目前哈里斯相较于特朗普拥有一定资金优势[5]。此外，在8月份新增的130万捐款人当中，约四分之三在2020年的上一次总统大选中没有捐款。也就是说，越来越多曾经的“旁观者”在哈里斯影响下加入了影响选举的阵营之中。哈里斯团队还表示，8月份捐款人中超过六成是女性，甚至近五分之一曾经登记为共和党人或无党派人士[6]。我们认为，不可低估女性选民在本次选举中的重要作用，女性选民参与度的上升可能对哈里斯更有利。
三是，哈里斯重点强调着眼于未来的计划，主动与拜登区分，给人以新鲜血液和带来变革的希望感。哈里斯在辩论中见缝插针地介绍了自己针对美国中产以及面向未来的政策主张，辩论技巧上做到了“扬长避短”。她重点强调支持小企业、儿童税收抵免、住房政策等一系列福利政策，有意淡化了民主党加税倾向可能带来负面影响，给人以支持中产阶级和工薪阶层的形象。她还反复强调自己的政策是面向未来的，意在将自己与拜登过去几年的政策“剥离”，给人以继往开来、积极向上、充满希望的印象。
具体来看，哈里斯提到的政策主张包括：
将小企业的税收抵免额度扩大十倍，从目前的5000美元增加到50000美元。哈里斯此前称，这项政策大约可以帮助初创企业抵消平均40000美元的创业成本[7]。她在此前的发言中还设定了一个目标，在她的第一个任期内收到2500万份新的小企业申请，高于拜登政府时期创纪录的1900万份。她还提议简化纳税申报流程，为小企业制定标准扣除额，使企业更容易获得营业许可并扩大规模。恢复3600美元的儿童税收抵免，为新生儿提供6000美元的税收减免。儿童税收抵免原是疫情期间政府救助计划的一部分，但已于2021年到期，目前的最高税收抵免额为每名儿童2000美元。对于新生儿的税收减免则是哈里斯的新提议，她希望以此支持更多低收入家庭抚养儿童。哈里斯此前还建议取消小费税，并提高小费工人的最低工资标准。研究表明大约有400万美国人从事一些经常收取小费的工作，这些人将从中受益[8]。为首次购房者提供25000美元的“首付补贴”和10000美元的税收减免。根据该计划，只要有两年按时支付租金的历史，就有资格获得上述补贴，或有超过100万的首次购房者或将因此获益[9]。为了刺激建筑业，哈里斯之前还提出为首套住房的建筑商提供税收优惠，并设立400亿美元的基金，专门用于帮助房地产开发融资，该项基金也高于此前拜登提议的200亿美元[10]。她还称在她第一个任期结束时，将建造300万套中产阶级负担得起的新住房和出租屋来结束美国的住房短缺[11]。图表1：已注册投票选民中，女性、少数族裔、年轻人和高学历者更倾向于支持哈里斯
资料来源：Pew Research Center，中金公司研究部；注：数据调查时间是2024年8月5-11日
相比之下，特朗普在本次辩论中的表现则略显逊色。他将论述的重点放在了反对非法移民、加征关税、以及促进化石能源供给方面。这些议题固然重要，但是他的表述缺乏新意，可能难以打动中间选民。
一是，特朗普在移民问题上没有提出新的看法，还出现了一些不准确的表述，可能会削弱自己的竞争力。特朗普在辩论中反复强调移民带来的负面影响，称这些人正在破坏美国。但他的一些说法夸大其词，与事实明显不符，被主持人当场反驳。此外，特朗普称如果当选，会进行美国历史上最大规模的国内驱逐行动。这体现出他在移民问题上的强硬立场，但被哈里斯称为更多是重复老旧的政策主张。
二是，特朗普热衷于征收关税，但他并未消除公众与市场对于关税负面影响的担忧。特朗普不断强调要对所有其他国家商品征收10%甚至20%的关税，对于某些国家甚至要征收更多。他认为这样做能让其他国家出钱“补偿”美国，同时还能为美国政府带来大量收入。然而，关税是一把“双刃剑”——过于激进的关税措施可能会破坏全球贸易稳定，美国经济增长和通胀风险也可能因此而上升。哈里斯将关税比喻为“特朗普销售税”（Trump sales tax），她引用一些业界人士与学术机构的观点称，特朗普所提出的激进关税与减税会拖累美国经济，并抬高消费者物价。对于这些说法特朗普并未有效回应，这也使其关税政策更加容易受到民众质疑。
三是，特朗普强调通过增加化石能源供给对抗通胀，但当前油价并非通胀的主要原因。面对选民最关心的通胀问题，特朗普反复抨击拜登政府制造了“美国历史上最高通胀”，他誓言上台后要大幅增加石油天然气产量，以降低能源成本。但这里的问题在于，能源价格并非当前通胀的主要因素，根据最新的美国CPI数据，8月份汽油价格同比下跌10%，对通胀反而起到了压制作用（图表2）。相比之下，房租价格同比增长5.2%，美国居民住房可负担力大幅下降，这才是导致许多民众生活困难的根源性因素（图表3）。因此，特朗普关于增加能源供给的主张可能难以打动选民，反而是哈里斯提出的购房者“首付补贴”和增加房屋供给的措施，更能回应民众的关切。
此外，辩论主持人的“事实核查”行为也对特朗普不利。与过去的总统辩论不同，这次ABC News的两位主持人穆尔和戴维斯在提问之外，还充当了“事实核查”（fact check）的角色。当特朗普声称民主党人支持在婴儿出生后堕胎时，戴维斯予以反驳，指出这在全美50个州都是非法的。而当特朗普提出俄亥俄州的移民绑架并食用宠物这一虚假说法时，穆尔也援引当地官员的说法予以了反驳。特朗普对此表示不满，他在辩论后称“这显然是三对一”，认为主持人对他不公平。
图表2：能源价格并非当前通胀的主要原因
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表3：美国居民的住房可负担力大幅下降
资料来源：Haver，中金公司研究部
市场反应：特朗普交易退潮
从市场的反应来看，本次哈里斯可以说是“赢得了辩论”。在辩论结束后，博彩市场变化立竿见影，短短两小时内，哈里斯当选的博彩合约价格便从53美元上涨到57美元，而特朗普当选的合约价格则从52美元下降到47美元，两者差距明显走扩（图表4）。博彩市场的变化说明押注哈里斯获胜的人数增多，哈里斯的表现超出市场预期。
资产价格方面，“特朗普交易”呈现退潮的迹象。“特朗普交易”指的是市场提前交易特朗普当选带来的可能影响，买入那些可能受益于他当选的资产。股票方面，受益者包括能源开采、金融保险、医药、私人监狱、国防军工、以及加密货币交易商。受损者包括风力与太阳能等新能源产业。债券方面，特朗普的政策导致财政赤字扩大，通胀风险增加，这将导致长端美债收益率走高，收益率曲线陡峭化。汇率方面，尽管特朗普主张弱美元，但他的关税政策在短期内可能导致美元走强。那些与美国贸易往来较多的国家的货币，如墨西哥比索，可能承受压力。商品方面，特朗普热衷于开采国内传统能源，利空油价。
辩论结束后，上述受益于特朗普政策的资产下跌，受损资产上涨：比特币价格下跌，特朗普旗下的媒体公司股票大跌10%。私人监狱股票下跌，油气开采商股票下跌，金融和医疗保险股下跌，新能源股票上涨。美元汇率和10年期美债收益率在美国8月份核心CPI数据超预期后未明显走高。原油价格上涨。这些变化一定程度上表明市场认为哈里斯表现好于预期，民主党逐步走出了第一次辩论后的困境，获胜概率或正在提升。
图表4：博彩市场预测的特朗普和哈里斯在2024年大选获胜的赔率
资料来源：Bloomberg，PredictIt，中金公司研究部；注：数据截至2024年9月10日，使用PredictIt博彩合约价格预测民调，并非直观胜率，分项加总可能不等于100。
后续关注：民调、经济与财政
这次辩论后，市场的焦点将转向三个方面：一是民调的走势。这场辩论基本以哈里斯优势边际扩大而结束，但真正的问题在于民众的意愿有没有被改变。辩论前的民调显示，目前两位候选人在摇摆州的民调不分伯仲（图表5）。特朗普在亚利桑那州有1.6个百分点的领先优势，哈里斯则分别在威斯康星州和密歇根州领先1.4和1.1个百分点，并在佐治亚州仅领先0.1个百分点。而在宾夕法尼亚州和内华达州，两者的民调差距均在0左右（对于摇摆州的具体选情分析，请参考报告《哈里斯的政策及其经济影响》）。这些差距都非常微弱，在统计意义上几乎没有差别。往前看，市场将密切关注辩论后的民调变化，任何有利于哈里斯的变化都会被解读为哈里斯的优势得到巩固，并可能导致“特朗普交易”进一步退坡。
图表5：特朗普和哈里斯在主要摇摆州的民调差距非常微弱
资料来源：Bloomberg，RCP，中金公司研究部；注：数据截至2024年9月9日。
第二个方面是经济活动的变化。由于两位候选人在贸易、税收等方面主张差异较大，未来政策走向难以预测，企业很难形成对于未来投资环境的确切判断，从而更愿意持“等等看”（wait and see）的观望态度。这种想法可能导致企业减少招聘和推迟投资，短期部分经济数据可能因此而走弱。
我们已经在最近的数据中看到了这种现象：8月份非农就业人数、7月份职位空缺率和企业招聘率均显示企业招聘放缓。根据8月ISM的调查，一些受访者表示，客户已经得到了设备采购的资金，但因为大选的不确定性，他们被指示要将项目搁置到2024年第四季度，因此预计今年底和明年初新订单会明显反弹[12]。7月的美联储褐皮书也报告，受访者认为由于即将到来的选举、国内政策和地缘冲突带来不确定性，未来六个月经济增长预期将会放缓[13]。
如果哈里斯的优势扩大，企业对关税的担忧可能降低，小企业在补贴政策的鼓励下可能重建信心。消费者信心在儿童税收减免和购房补贴的预期下也可能改善。这些有利于短期经济数据复苏，缓解市场对于衰退的担忧，提升风险偏好。
第三个方面是财政政策前景。这次辩论中，两位候选人对于财政赤字问题都没有发表评论。但这个问题却是市场最关心的话题之一，因为它关乎美国政府债务的可持续性。根据宾夕法尼亚大学沃顿商学院的预算模型，在未来10年（2025-2034年）中，哈里斯提出的经济政策将使初级赤字在基准情形上增加1.2万亿美元，如果考虑经济动态反馈效应，初级赤字将上升至2万亿美元[14]。特朗普提出的政策刺激力度更大，将使初级赤字增加5.8万亿美元，考虑经济动态反馈效应，初级赤字将增加4.1万亿美元[15]。
根据美国国会预算办公室（CBO）在今年6月的测算，2025财年的总赤字率将从2024财年的6.7%下降至6.5%。其中，初级赤字从2024年的3.6%下降到2025年的3.1%，利息赤字从2024年的3.1%上升至2025年的3.4%。到2034财年，总赤字率或仍将维持在6.9%的高位。
如果哈里斯当选总统，2025财年赤字率或维持在6.7%，与今年基本持平，到2034财年赤字率或进一步上升至7.5%。如果特朗普上台，2025财年赤字率或上升至7.0%，到2034财年赤字率或上升至7.9%（图表6）。
这意味着，与CBO目前的基准预测相比，特朗普和哈里斯的政策都或将导致财政赤字进一步扩大。但相较于特朗普，哈里斯带来的赤字可能会更小，财政扩张力度也可能会更温和。
图表6：特朗普和哈里斯政策下的美国财政赤字走势
资料来源：CBO，宾夕法尼亚大学，中金公司研究部。
刘政宁博士对本文亦有贡献。
[1]https://www.nytimes.com/2024/09/10/us/taylor-swift-endorses-kamala-harris.html
[2]https://www.businessinsider.com/elon-musk-kamala-harris-exceeded-expectations-debate-versus-trump-2024-9
[3]https://abcnews.go.com/Politics/harris-trump-presidential-debate-transcript/story?id=113560542
[4]https://www.pewresearch.org/politics/2024/08/14/the-presidential-matchup-harris-trump-kennedy/
[5]https://www.reuters.com/world/us/harris-has-404-million-spend-strong-august-fundraising-puts-her-ahead-trump-2024-09-06/
[6]https://www.reuters.com/world/us/harris-has-404-million-spend-strong-august-fundraising-puts-her-ahead-trump-2024-09-06/
[7]https://www.usnews.com/news/top-news/articles/2024-09-03/kamala-harris-to-propose-50-000-tax-deduction-for-new-small-businesses
[8]https://budgetlab.yale.edu/news/240624/no-tax-tips-act-background-tipped-workers
[9]https://blinks.bloomberg.com/news/stories/SIA4NNDWX2PS
[10]https://www.cnn.com/2024/09/03/politics/harris-economic-proposals/index.html
[11]https://www.archpaper.com/2024/08/kamala-harris-build-3-million-new-homes/
[12]https://www.ismworld.org/supply-management-news-and-reports/reports/ism-report-on-business/pmi/august/
[13] “Expectations for the future of the economy were for slower growth over the next six months due to uncertainty around the upcoming election, domestic policy, geopolitical conflict, and inflation.” https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/beigebook202407-summary.htm
[14]https://budgetmodel.wharton.upenn.edu/issues/2024/8/26/harris-campaign-policy-proposals-2024
[15]https://budgetmodel.wharton.upenn.eu/issues/2024/8/26/trump-campaign-policy-proposals-2024
文章来源
本文摘自：2024年9月12日已经发布的《一线解读美国大选辩论的影响》
肖捷文 分析员 SAC 执证编号：S0080523060021
张文朗 分析员 SAC 执证编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
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