独立 稀缺 穿透
减少转型阵痛、警惕硬着陆
作者：乔治
编辑：俊逸
风品：闻道
来源：铑财——铑财研究院
继2024上半年交出最差增速中报后，“罐头第一股”欢乐家又迎上市以来最差增速三季报。
2024年10月28日，欢乐家发布最新三季报：前三季营收13.40亿元，微增2.61%；归母净利8376.16万元，同比减少52.34%。照此趋势发展，全年业绩不容乐观。拉长维度看，仅2022年同期增收不增利，但当年营收增长了8.57%、净利仅下滑5.52%。其余年份均双位数增长。
二级市场上，开年以来公司已进行两次回购。11月1日晚欢乐家公告称，截至10月31日以自有资金回购26799955股，其中用于维护公司价值及股东权益为16773430股，用于注销并减少注册资本的10026525股，合计占总股本5.9888%。
真金白银提振难能可贵，无奈股价起起伏伏、仍没支棱起来。截至11月5日收盘于12.95元，较开年的13.65元基本滞涨。到底经历了什么、市场在踌躇什么、卡在哪里呢？
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渠道变革喜忧
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实际上，早在开年一季度公司就露出了盈利颓势。营收5.51亿元同比增长6.61%、净利8209万元同比下降3.74%。上半年营收9.45亿元同比增长3.64%，净利则约为8245万元同比大降36.4%，叠加前三季的营收微增，净利腰斩，二季度净利不足40万元、三季度不足132万元，整体之和不足一季度净利的零头，盈利羸弱下坠之态肉眼可见。
这多少出乎市场意料。2024年以来，欢乐家欲发力渠道进一步打开市场。如一季报重点工作中提到多元化渠道战略的进展，对传统渠道和新兴渠道都进行了详细说明。
据读创，欢乐家透露，截至2023年末公司有效终端网点约70万家，2024年将通过增网点、扩渠道、铺陈列方式，持续开拓终端网点，2024年末力争实现100万家网点。
雄心溢于言表，但对经销模式为绝对主导的欢乐家来说，这种改变堪称一场大手术，牵一发动全身任重而道远。据新京报，2023年公司经销模式收入占主营业务收入比达95.63%。直营及其他模式营收仅3614.44万元，占比1.9%。
一番努力后，2024上半年，直营及其他模式、代销模式销售收入增长较快，经销模式收入占比下降，不过仍达88%。
不变不行了。行业分析师王彦博表示，如今渠道多元化发展是大趋势，欢乐家相应结构过于集中单一，这是造成经营不稳、业绩成长受阻的考量之一。在企业渠道发展初期，经销商凭借特定地区丰富的市场经验和销售网络，能助公司更好更快占领市场。但若过度依赖，一旦“合作伙伴”出现经营问题，衍生的资金、渠道、存货积压等问题都会成为发展牵绊。
好在，欢乐家怀有忧患意识。2024上半年通过积极拥抱零食专营连锁等新兴渠道、取得一定进展。以黄桃罐头和橘子罐头为主的水果罐头产品，成功进入部分头部零食专营连锁渠道，上半年该渠道收入3488万元，前三季新兴渠道营收7464万元。
成长性可圈可点，可体量上仍显得羸弱。另值注意的是，推进渠道变革、开拓新兴渠道的同时，需警惕盈利水平的下滑压力。以量贩式零食或零食专营连锁渠道为例，2024上半年毛利率分别为24.09%、25.99%，相较经销商模式低约12%至13%。
2024上半年，公司整体销售毛利率35.85%，同比下降1.4%。欢乐家坦言，主因产品结构变化，以及开拓了零食专营连锁渠道，该渠道毛利率相对较低，但符合该渠道的行业特点和实际情况。
话虽如此，可看看上述业绩表现，如何减少改革阵痛，避免盈利硬着陆是欢乐家要过的第一个关口。
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研发费VS销售费
新曲线培育仍急迫
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公开资料显示，欢乐家成立于2001年，主要从事水果罐头、植物蛋白饮料、果汁饮料等食品饮料产品的研发、生产和销售。由于总部位于广东湛江，成立之初靠地区资源优势，最终形成了以橘子和黄桃罐头为核心的产品矩阵。
2022年末至2023年初，黄桃罐头在新冠疫情期间迎来一波小高潮，公司一度出现断货现象。2023年报显示，受黄桃罐头关注热潮影响，欢乐家产品营收2.97亿元，同比增长50.12%，占比达41.95%。
只是，热度来的到快去的也猛。2024上半年，欢乐家水果罐头产品营收3.63亿元，同比下降9.06%，占比降为38.4%。其中，橘子罐头营收1.00亿元降4.65%；黄桃罐头营收1.64亿元下降6.81%。
除了产品“历史悠久”、市场相对成熟，发展空间相对有限，一些“不健康”质疑声需要企业警惕。据《金证研》南方资本中心消息，欢乐家被质疑在黄桃罐头中添加了白砂糖后还添加了代糖，经常食用代糖或对人体健康造成不良影响。
孰是孰非不做评价，留给时间作答。中国食品产业分析师朱丹蓬表示，整体来看，罐头品类随着外贸受限、中国消费者对罐头食品较不健康的消费观念影响，未来发展空间有限、不可持续，所以欢乐家之后应该会选择重点发展椰汁相关产品。
实际上，企业早有行动布局。2014年就进入植物蛋白饮料市场，主攻椰子汁产品。2024上半年椰子汁饮料营收4.52亿元；同比增长11.38%，成为拉长增长的主动力，占比达56.62%，已超罐头业的40.23%，其他业务占比仅3.15%。不过，若较2023上半年23.89 %的增幅，椰子汁饮料增速已有明显放缓。
要知道，2023年，欢乐家携椰子水入局运动饮料。2024年4月又举办椰鲨新品发布会，宣告NBA巨星沙奎尔·奥尼尔成为椰鲨品牌代言人。
高举高打离不开相应费用支撑。2024一季度，公司销售费为7135万元，同比增加52.07%；上半年达到1.54亿元，同比增加51%；前三季为2.26亿元，同比增加40.76%。
重金投入下，欢乐家椰子水有了起色，可增速远低于销售费，且还削弱了盈利能力。以上半年为例，净利下降36.44%，主要原因是应网点渠道拓展工作和椰子水新品推广销售需要，销售费比上年同期有较大增加。
当然，研发投入增长更为迅猛，一季度、上半年、前三季均翻倍式增加。问题在于体量过于羸弱，以2024前三季为例，即便同比增长175.35%，体量也不过388.88万元，营收占比仅0.29%。拉长维度，自上市以来，2021年至2023年研发费分别为127.42万元、120.40万元、338.22万元，分别占比0.09%、0.08%、0.18%。
在盘古智库高级研究员江瀚看来，当前市场竞争日益激烈的环境下，企业通过推出新品来寻找新增长点是一种合理的市场策略，但加大新品投入意味着企业需在研发、生产、营销等多环节进行更多资源分配，这不可避免地会增加短期内的成本支出，从而对利润造成一定压力。如果后续椰子水新品能成功打开市场，实现规模化销售，那么前期的投入未来或许能够缓解利润承压的情况，但这需要企业综合评估新品的市场潜力和长期发展前景。
行业分析师孙业文表示，渠道建设固然重要。然追其根本，如何通过推陈出新，发展出真正有特色、强战力的产品矩阵才是关键。如仅靠罐头和椰子水，欢乐家想快速扭转颓态并不容易，看看那些饮料业大咖，可口可乐、农夫山泉、元气森林哪一个不是产品矩阵十分丰富，背后均离不开大额研发费、销售费并举。整体看，欢乐家想重启增势、改善盈利性，还需培育更多成长曲线，在短利长益间做好平衡，这是企业要过的又一关口。
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区域化破题
椰子汁生意有多香
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不算多苛求。2024年3月，欢乐家接受媒体采访时曾表示，椰子汁属于植物蛋白饮品，与动物蛋白相比，植物蛋白具有不含胆固醇、热量较低且富含膳食纤维等特点，更受素食主义者、乳糖不耐受等特定人群的喜爱。伴随健康、环保的消费趋势，植物蛋白饮料在未来将衍生出更多细分饮料品类，带来更多发展机会。
同时，椰汁品类拥有较大盈利空间。欢乐家椰汁毛利率连续多年超40%，2023年超45%，远高于同期水果罐头30%左右的毛利率水平。基于此，椰汁自然成为重点发展的品类。
椰汁的确是一个不错赛道，但欢乐家能否在此做大做强是另外一件事。别忘了大市场更强竞争。
中国食品产业分析师朱丹蓬表示，目前中国椰汁品牌比较知名的有四家，其中市占率排名第一的是椰树，第二是广东椰泰生物科技，第三是欢乐家，第四是特种兵，四家共约占国内椰汁50%以上的市场份额。目前最大玩家椰树，2023年收入达50亿元，而欢乐家虽贵为第三，却仅为10亿元。
中国银河证券2024年3月研报也认为，国内C端椰汁饮料市场呈现“一超多强”局面，椰树市占率约 30%。椰子饮料产品偏同质化，且头部品牌椰树作为品类开创者在行业耕耘近三十年，品牌优势与产品优势均较明显，因此欢乐家作为后发进入者，主要凭借差异化切入市场。其中就包括区域错位竞争，以华中、西南为大本营切入竞品弱势区域。
从区域发展看，背靠广东湛江的欢乐家，本应在总部大本营的华南市场占据优势。玩味的是，目前最大市场却在华中地区，2024上半年该区域销售收入2.912亿元，占总收入比30.81%；西南、华东、华北等地区的销售收入分别为1.735亿元、1.508亿元和1.086亿元，占比均超10%。而华南地区仅1917万元，占比仅2.03%；经销商量76家，占经销商总数比3.91%。
这还是在加大经销商、增加营销后的结果。2024半年报指出，华南地区经销商量同比增长40.74%，主因公司加大了华南地区的产品销售和新品推广力度。
追其原因，还是面临“劲敌”。跟湛江一海之隔的海南岛，坐落着竞争力更大的椰树集团，这位大哥在华南地区有着更强市场影响力，欢乐家想分羹夺食难度自知。
客观而言，整个椰子饮料市场，基本上都有偏安一隅、区域集中依赖积弊。如上述研报所言，竞品椰树泛全国化布局但主体位于华南与华东市场；味全主打低温椰汁，因冷链物流限制主要布局华东市场；春光等主要布局海南两广市场；可可满分、菲诺、IF等新兴品牌和海外品牌则主要发力华东和电商。
在此背景下，椰子汁业务有无成长天花板、能否真正扛起新增量大旗，是欢乐家要迈过的第三个关口。
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两线作战 警惕硬着陆
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当然，作为罐头领域曾经王者，欢乐家具备产销底蕴，拥有一定的品牌影响力。
首先是较扎实的产业链，公司在全国拥有四个生产基地，均位于水果主产区，包括山东蒙阴、湖北枝江及汉川、广东湛江等地，源头上保证了水果新鲜度、品质度。此外，欢乐家采用“合作社+公司”的订单农业采收方式，既保障了果农利益，也保证了原料供应的稳定性。大浪淘沙沉者金，这种沉淀优势让欢乐家的关口跨越，多了几分稳健泰然。
生产方面，欢乐家采用全自动化的生产线，从原料筛选到成品包装仅需2至4小时，最大程度保留水果原味和口感。并通过成熟的密封和杀菌工艺，实现了无需添加防腐剂的长期贮存。同时，还推出多种口味和包装形式的水果罐头，如雪梨、杨梅、山楂等，以及便携的瓶装或袋装产品。
销售渠道多元化上，除了上文提到的线下调整，欢乐家也在积极开拓新增量，充分利用线上电商平台，如抖音、天猫等进行产品销售和品牌推广。
整体看，欢乐家懂得居安思危、努力扬长避短、展现更多成长性，不缺跨过种种关口的底气。只是说千道万，还要实打实的业绩说话。进入2024年以来，连续的增收不增利、营收增速放缓，对欢乐家来说是一次提醒、警示。
无论转型升级还是新业务、新渠道培育，从来都是如烹小鲜如履薄冰，远非一蹴而就、还可能伴随短期阵痛。能够勇于改变、势要来一场打破自身舒服圈、经验路径的攻坚战，值得肯定。但如何把相应阵痛代价降到最低，避免业绩硬着陆、最终越过重重关口，同样是一场鏖战。
两线作战，欢乐家将如何迎战、做好准备了么？
