“科伦现在已经上岸了”，科伦药业董事长刘革新的这句话在业界引起了热议，同时也揭开了分拆上市的奥秘。

刘总的自信源于科伦药业在行业低迷时期，“利用科技创新这双巨手”成功实现了逆袭。

毕竟，科伦药业通过分拆策略孕育出了两家业绩卓越的子公司：川宁生物已成为国内抗生素中间体龙头，其股价自上市以来涨幅超过200%；而ADC龙头科伦博泰，更是凭借与全球制药巨头默沙东达成的超百亿美元合作，声名鹊起，股价涨幅也超过180%。

当然，科伦药业并非医药行业中分拆上市的孤例，“药明系”、长春高新和华兰生物等药企都已在这条路上取得了出色表现。

为何药企热衷于分拆上市？成功分拆上市的药企又给我们带来了哪些启示和思考？

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科伦药业上岸了：

川宁“造血”，博泰“出海”

科伦药业无疑是分拆上市的成功典范，其分拆出的川宁生物和科伦博泰不仅展现了良好的成长性，更助力科伦药业总市值攀升至约540亿元。

自2010年上市后，科伦药业制定了“大输液+抗生素+药物研发”三发驱动的发展战略，其中后两项业务分别由子公司川宁生物和科伦博泰负责。

川宁生物专注于抗生素中间体业务，然而，自2010年成立以来，曾长期依赖科伦药业大手笔“输血”，六年间耗资近70亿元。

回顾2018-2021年，川宁生物归母净利润经历了较大波动，实现归母净利润分别为3.9亿元、9138.9万元、2.29亿元、1.11亿元。

为了推动川宁生物实现自我“造血”，科伦药业为其引入战略投资者，并进行股份制改造，助其通过独立上市增强资金实力。

终于在2022年，川宁生物成功登陆创业板并实现业绩好转：实现总营收38.21亿元，同比增长18.21%，归母净利润为4.12亿元，同比增长269.58%。

2023年，川宁生物业绩仍延续良好态势，总营收、归母净利润分别达到48.23亿元、9.41亿元，同比增长26.24%、128.56%。尤其2024年一季度，以100.98%的同比增速实现归母净利润3.53亿元，相当于2020年和2021年两年的净利润总和。

如今，川宁生物不仅实现了自我“造血”，还站上合成生物风口，成为业内为数不多的完成了合成生物学从选品—研发—大生产的企业，已有红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因、依克多因等多个产品进入生产、销售阶段。

川宁生物总产能情况

来自：2023年财报

另一边，加速创新转型的科伦药业，成功孵化了药物研发平台科伦博泰，后者于2023年7月在港交所上市，成为2022年以来香港资本市场规模最大的医疗健康领域IPO。

尽管目前科伦博泰仍处于亏损状态，但已建立了包含超过10款临床阶段候选药物的强大管线，其中4款药物处于NDA申请阶段，1款药物处于关键试验阶段。

从整体上来看，科伦博泰的在研管线可划分为三大板块：肿瘤-ADC项目、肿瘤-其他项目（抗体，小分子）、非肿瘤项目（小分子，单抗）。

尤其ADC管线，在与默沙东达成超百亿美元的授权出海合作后，已成为科伦博泰集中资源加速推进的重点品种，包括SKB264/MK2870（TROP2-ADC）、A166/Trastuzumab botidotin（HER2-ADC）、SKB315/MK-1200（CLDN18.2-ADC）和SKB410/MK-3120（Nectin 4-ADC）。2024年还计划将多款处于临床前阶段的ADC项目申报临床。

科伦博泰在研管线产品

来自：科伦药业2023年财报

在回答投资者提问时，科伦药业董事长刘革新透露：“2023年，川宁生物、科伦博泰占科伦药业收入的比例分别约为22%、7%；川宁贡献的净利润占科伦药业的比例大约为27%，博泰暂时处于亏损的状态，未对科伦药业产生正贡献，但博泰的利润同比上年已大幅减亏。”

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药明系“一拆四”，

成就“医药界阿里巴巴”

谈到分拆上市，最典型的莫过于药明系的“一拆四”。

药明康德最早于2007年在纽交所上市，但鉴于在美股市场估值偏低且其核心业务集中在中国，公司于2015年完成私有化并成功从美股退市。之后，药明康德计划将其旗下的大分子生物药和小分子化学药CRO业务进行剥离、拆分。

退市后的药明康德，于2015年在新三板试水将负责小分子化学药CMO业务的子公司合全药业分拆上市（后于2019年退市），并开启了“一拆四”策略的资本之路。

2017年6月，从事大分子生物药业务的药明生物登陆港交所；

2018年5月、12月，负责小分子化学药CRO业务的药明康德分别登陆A股、港股；

2020年11月，从事CAR-T细胞治疗研发的药明巨诺在港交所挂牌上市；

2023年11月，第4家“药明系”成员、从事生物偶联药物CRDMO业务的药明合联登陆港股。

正是基于这些成功分拆上市的成员企业，药明康德被市场誉为“医药界的阿里巴巴”。

据不完全统计，借助资本市场，“药明系”直接融资已近600亿元，包括IPO融资157亿元，增发配股融资317.76亿元，定向增发65.28亿元，可转债21.44亿元，合全药业挂牌新三板募资超过24亿元。

分拆上市是符合企业生命周期的自然规律

资料来源：国海证券研究所整理

“药明系”之所以能从资本市场获得巨额融资，关键在于其每一家上市公司均为行业内的佼佼者。

其中，药明生物是全球生物药CRDMO龙头，2022年全球市占率第二、全国市占率第一，其业务涵盖生物药和XDC两大板块，其中生物药业务提供生物药的发现、开发和生产，XDC分部主要为ADCs及各种生物偶联药物提供CRDMO服务，合计实现总营收从2020年的56.12亿元增至2023年的170.34亿元；其总市值在巅峰时期曾一度突破6000亿港元大关。

药明康德则稳坐中国CXO行业的头把交椅，是行业中极少数在新药研发全产业链均具备服务能力的开放式新药研发服务平台，主营业务涵盖CRO、化学药物CDMO、高端治疗CTDMO等领域，为全球超过30个国家和地区的客户提供服务，总市值最高时曾超过近5000亿元。

药明巨诺由药明康德与Juno Therapeutics共同成立，专注于研发CAR-T细胞免疫疗法，2023年实现总收入1.74亿元，同比增长19.3%，得益于已获批的靶向CD19的自体CAR-T疗法产品瑞基奥仑赛持续商业化，用于治疗成人患者的复发或难治性（R/R）大B细胞淋巴瘤（LBCL）及R/R滤泡性淋巴瘤（FL）。

药明合联是药明生物旗下全球第大的生物偶联药CRDMO，由药明生物和合全药业成立的合资公司，在分拆上市后仍为药明生物的并表子公司，实现总营收从2020年的0.96亿元增至2023年的21.24亿元，归母净利润从0.26亿元增至2.84亿元，得益于公司XDC CRDMO业务模式持续推动强劲的增长。

03

药企为何热衷分拆上市？

除科伦药业、“药明系”外，医药行业已成功分拆上市的案例不在少数，且模式多样。

例如“A拆A”的案例，长春高新拆分百克生物至科创板上市、华兰生物拆分华兰疫苗至创业板上市；“A拆H”的案例，包括复星医药拆分复宏汉霖至港股上市、乐普医疗拆分乐普生物等。

此外，还有“H拆H”的案例，绿叶制药拆分博安生物，以及“H股拆美股”的案例，金斯瑞生物科技拆分传奇生物。

经过分拆上市后，不少药企都取得了靓丽的表现。

2023年，百克生物新获批的带状疱疹疫苗，在短短9个月时间销售额达到8.82亿元，超越上一任“黄金大单品”水痘疫苗；复宏汉霖凭借已上市5款产品，成功实现扭亏为盈；乐普生物亏损大幅收窄96%，距离扭亏仅一步之遥。

尤其是传奇生物，在联手全球制药巨头强生后，2023年Carvykti（cilta-cel，西达基奥仑赛）大卖5亿美元，并有望在今年冲破10亿美元大关。

除上述案例外，正在推进分拆上市的药企还有不少。

例如，丽珠集团计划分拆从事诊断试剂及设备研产销业务的丽珠试剂、复星医药计划分拆从事内地医院业务的复星健康赴港上市，包括百济神州今年也拆分出了Pi Health Cayman等。

复星医药核心子公司及投资收益拆分

资料来源：复星医药公司公告、浙商证券研究所

这不禁给投资者留下思考，药企究竟为何对分拆上市情有独钟？

从本质上讲，分拆上市是一种资本运作策略，是指将一个大型集团公司或已上市的公司旗下的某个子公司或部分业务，单独拆分出来进行上市。

对于分拆上市的母公司来说，既可以壮大公司经营规模、实现扩张，也能通过创造出多个融资平台，提升公司整体的融资能力和发展潜能，同时使母子公司集中资源对公司业务进行专业化经营，还能分散经营风险。

而对于分拆上市后的子公司，可通过发行新股等方式筹集资金，用于研发新产品、扩大生产规模，而且作为独立的上市实体后，有助于提升其整体估值。

尤其对于需要不断融资、持续投入资金研发新药的药企，分拆上市早已成为重要的资本运作手段。

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结语

事实上，除了国内药企以外，近年外资药企也掀起了分拆、剥离潮，包括葛兰素史克拆分并出售消费健康公司赫力昂（Haleon）的股份，赛诺菲和强生分拆、剥离OTC业务等。

一边通过分拆后专注创新药、疫苗研发等核心业务，一边让剥离后的业务实现专业化经营、为创新药研发“输血，似乎正在成为当下全球药企重要的发展策略。

继科伦药业之后，哪一家国内药企将成功“上岸”呢？

参考资料：

1.各家公司的财报、公告、官微

2.《药明系李革：从科学家到“嗜血狂” ？》，优财壹号，2024-03-14

3.国海证券研报