9月6日，A股又迎来一家被消费者“吃上市”的企业，这次是出自于餐饮供应链，名为千味央厨。

作为百胜、华莱士、海底捞等知名餐饮企业的供应商，千味央厨自上市以来便表现不凡。据了解，上市首日，其股价涨幅便达到43.98%，随后又连续两日涨停板，截至蓝鲸财经记者发稿，报价27.37元/股，总市值23.29亿元。

从市场反映来看，千味央厨着实是一家不错的企业，但细看招股书中相关数据发现，公司的经营问题也端倪渐显。无论是近段时间外界讨论火热的“大客户依赖症”、还是存货周转率逐年下降可能带来的现金流影响，又或是销量稳定增长背景下产能利用率持续降低的困境，都在一定程度上给投资者释放出“谨慎投资”的信号。

京东绝味持股、百胜中国大客户，“思念系”千味央厨来头不小

头顶“餐饮供应链第一股”光环的千味央厨，上市三日时间，股价涨幅便已超74%，其中，首日上涨43.98%，后两日持续涨停，截至9月8日收盘，报价27.37元/股。与此同时，浙商证券发布报告首予千味央厨“买入”评级，民生证券也给予“推荐”评级。

资金热捧、机构青睐，这家主打To B市场的“幕后企业”究竟什么来头？

招股书资料显示，千味央厨于2012年在郑州成立，公司主营业务为面向餐饮企业的速冻米面制品的研发、生产和销售，是业内最早为餐饮、酒店、团体食堂等B端市场提供速冻面米制品解决方案的供应商之一。

如果说，市场对于供应商身份的千味央厨还不算特别熟悉，那么，提及这家公司的采购方，一定不会让人陌生。据了解，百胜中国、九毛九、华莱士、海底捞以及呷哺呷哺等都是千味央厨的合作伙伴，其中，必胜（中国）、九毛九、华莱士等企业稳居千味央厨报告期各期前五大直营客户之列，由千味央厨提供安心油条、卡通包、芝麻球、手工挞皮等产品。

在产品持续输出之下，千味央厨顺利成为百胜中国T1级供应商，但与此同时，公司“大客户依赖症”也日渐显现。数据显示，近三年来，千味央厨第一大客户百胜中国及其关联方占公司营业收入比例分别为30.20%、30.72%和23.37%，如果未来百胜中国减少订单甚至终止合作，将导致公司经营业绩下滑。

不过，这对于背景扎实的千味央厨来说，或许不算什么大事。招股书显示，公司前五大股东中，包含京东实际控制的宿迁涵邦以及绝味全资设立的深圳网聚，此外，共青城城之集则以第一大股东身份坐镇，控股千味央厨。而思念食品创始人李伟，在本次公开发行前，通过共青城城之集间接控制千味央厨62.4873%的股份，成为公司实际控制人。

图片来源：千味央厨招股书

作为各知名连锁餐饮企业背后的供应商，且拥有电商、卤味赛道巨头的支持，同时背靠速冻食品巨头思念食品这座大山，千味央厨可谓来头不小。

市占率、毛利率均低于同行，买断式销售收益和风险并存

然而，即便在如此背景下成长起来的千味央厨，于所处行业来说，竞争力仍然有限。

Frost & Sullivan数据显示，我国速冻面米制品的巿场规模在过去五年总体呈上升趋势，从2013年的549亿元增长到2017年的629亿元，年复增长率为3.5%。中国食品产业分析师朱丹蓬指出，懒人效应病毒式扩散、宅家文化持续深化、烹饪小白与日俱增，这些消费思维及行为都给产业端带来发展红利。

根据《2019年中国冷冻冷藏食品工业经济运行报告》：“2019年全国速冻米面食品制造业完成营业收入773.5亿元，同比增长4.6%。”基于此，结合千味央厨营收来看，2018年和2019年，公司在国内速冻面米制品行业的市场占有率分别约为0.95%、1.15%，而三全、思念、湾仔码头三大龙头企业在2018年便已占到64%的市场占有率水平，龙头效应明显。

上市后，千味央厨还将在提高市占率方面持续发力。业内人士如是说。不过，在香颂资本执行董事沈萌看来，千味央厨可能面临两方面的挑战：一是品牌附加值空间有限，毕竟是以其他品牌的供应商身份出现，消费者认知度不高；二是差异化门槛不高，除了品质之外，难以打造更多保护性壁垒。

而谈及品牌打造和产品品质保障，蓝鲸财经记者注意到，公司采用的销售模式可能会对自身品牌发展产生潜在影响。

据了解，千味央厨向商超和经销商的销售均为买断式销售，即公司向经销商销售后公司产品所有权的主要风险和报酬已转移至经销商，经销商在公司销售指导价格的基础上自行定价组织销售。

对此，沈萌指出，买断式销售可以更早确认自己的营收业绩，但是一旦销售不畅，经销商就可能打折清库存，造成品牌附加值降低，如果长期如此，经销商的销售积极性也会下降、影响整体销售。

朱丹蓬也表示，上述销售模式对于品牌方和消费者来说都存在一定风险，经销商自行定价以及承接全部风险，很可能出现经销商为追求利益不顾产品品质，从而对品牌产生影响的情况。不过，他认为，买断式销售也给到了经销商也相当大的利润空间，对于经销商来说，风险和收益并存。

除了上述市占率不具优势外，报告期内，千味央厨在综合毛利率方面的表现也低于行业平均水平。

图片来源：千味央厨招股书

对此，千味央厨表示，由于同行业可比公司在销售模式、下游客户、产品结构、销售规模等存在明显差异，因此，毛利率也呈现一定差异。

产能利用率、存货周转率逐年下降，千味央厨上市究竟为何？

从当下行业整体来看，千味央厨竞争力的确还有待提升，不过，如同公司所说，速冻面米制品餐饮市场目前尚处于市场开拓、产品开发阶段，或许未来，千味央厨能乘着赛道东风不断发展壮大。也正是借着这个故事，千味央厨一步步走到了上市路。

据了解，千味央厨本次发行2128万股，发行价为15.71元，募资3.34亿元，主要用于新乡食品加工建设项目和总部基地及研发中心建设。简而言之，为了扩产。

不过，蓝鲸财经记者注意到，千味央厨一直采取“以销定产”的加工模式，因而产销率处于90%以上较高水平。但近三年来，公司产能利用率却逐年下降，2018年-2020年分别为100.4%、81.29%、60.41%，与此同时，公司销量分别为63550吨、76598吨，76728吨，近两年似乎并未有大的增长。

沈萌指出，在保持销量稳定增长的背景下，产能利用率降低，说明其产能扩大的必要性在下降，也就是其目前产能已经出现闲置，继续扩产的需求低，但是作为传统产业上市仍必须以扩产能为融资用途，所以不排除后期进行募资用途调整的空间。

如果按照业内人士所说，继续扩产需求低，那么，千味央厨此时上市究竟为何？

招股书数据显示，2018年-2020年，千味央厨存货规模持续扩大，分别为5564万元、9910万元以及1.16亿元，同时，存货周转率呈现出逐年下降的趋势，分别为10.93、8.68、6.87。

沈萌表示，存货周转率下降表示其资金效率降低，销售速率减弱，对业绩和现金流动会有一定影响，上市融资除了扩大产能外，的确存在补充流动性的需要。