各种“茅”，进入黄昏时刻。

1

暴跌90%

伴随着茅台酒价和股价的双重崩塌，那些“XX茅”也迎来了梦碎时刻。

打眼一看，医药茅、券商茅、奶粉茅、医美茅、防水茅、酱油茅……都跌惨了。今天的主角，正是其中之一：“牙茅”通策医疗（600763）。

时间回到2017年底，通策医疗的股价还在30元左右徘徊。但到了2021年中，它的股价一度飙到了320元，后来更是涨破400元大关。

也就是说，短短三年时间里，通策医疗的涨幅超过10倍！

“牙中茅台”的奇迹没能一直延续。截至2024年7月5日收盘，通策医疗的股价是39.37元/股。这个数字，相比当年的高点跌去：

90%。

这种跌法，已经不能用腰斩、膝盖斩来形容，而是脚脖子以上全给砍了。

从总市值看，根据亿牛网的数据，通策医疗的历史市值一度高达1340亿。对比如今的总市值176.1亿，已经蒸发1100亿以上。

三年时间，一个南京银行（最新市值1029亿）跌没了。

面对这种情况，一众机构仓皇撤退。东方财富网数据显示，2021年底的时候，共有471家机构持仓通策医疗。到了2023底，这个数字变成了269家，相比当初下降42%。

那些散户就更惨了。数据显示，2020年底的时候，通策医疗的股东数还只有2.59万户，到了2021年底，这一数字增长到10.4万户，足足增长了300%。截至2024年3月，这个数字也还有8.2万户。

本以为能进来抄个底，没想到抄在了半山腰。通策医疗跌跌不休，他们的心也一点点沉到了谷底。

“牙茅”到底经历了啥？

2

跌落神坛

直观的原因，来自估值回落。

回看过往，短短三四年间，通策医疗的股价上涨逾10倍，但同期，它的业绩仅仅增长了1倍。

根据亿牛网的数据，2021年左右，通策医疗的市盈率（TTM）一度高达270倍！

这啥概念呢？我们做个对比，同期贵州茅台的市盈率（TTM）也才70倍左右，只有通策医疗的1/4。遥想2015年牛市，创业板市盈率来到100倍就被称为“市梦率”。

如今，通策医疗的市盈率是35倍左右，尽管相比当年高点跌去80%以上，但依旧超过茅台（最新市盈率23倍）。

这场刺激的过山车背后，正是一场估值回归之旅。说白了，通策医疗之前涨太多了。当一家上市企业的估值透支了未来很长时间的利润预期，就很容易迎来一轮“杀估值”。涨多了会下跌，这是资本市场一直以来的规律。

当然，更关键的原因还得从内部寻找。

财报显示，2023年，通策医疗营收28.47亿元，微涨4.7%。归母净利润5亿元，同比下滑8.7%。

再往前看，2022年，通策医疗营收27亿元，同比下滑2.2%。归母净利润5.48亿元，同比下滑22%。

拉长时间看，2018年-2023年，通策医疗营收同比增速分别为32.96%、23.11%、8.12%、33.19%、-2.23%、4.7%。看净利润增速变化就更明显了。

对比之前的高增长，这个业绩明显有点拉胯。

业绩失速背后，是业务的放缓。从具体业务看，通策医疗的五大业务（种植、正畸、儿科、修复与大综合）已经出现了放缓的迹象。以2022年为例，占比较高的正畸和儿科业务收入出现下滑，幅度分别为3.6%和8.3%；其余三项业务同比增幅也仅为个位数。

在合规方面，通策医疗也面临一些质疑。

一个多月前，由于未及时披露非经营性资金占用情况，通策医疗实控人吕建明、董事长兼总经理王毅等人被浙江证监局出具警示函，并记入证券期货市场诚信档案。而在此之前，吕建明已经多次被处罚。

这是泡沫的破裂，还是白马的低谷？

3

“暴利江湖”折戟？

通策医疗能被捧上神坛，有产业的现实支撑。

数年前，网络上评选“比贩毒还暴利的十个行业”，牙科排在第一位。这背后，是一个有着巨大需求的市场。

14亿中国人，平均一张嘴有22颗牙，总量就是300亿颗牙。但根据《2019饮食习惯与口腔健康白皮书》的数据，我国有口腔问题的人群高达93%。

那些被牙病折磨的人，为了有一口好牙，愿意花下血本。例如2017年，52岁的周女士到武汉大学口腔医院种牙，打了14个种植钉，固定了28颗牙齿，花了近20万元。北京大学口腔医学院副院长林野教授更是感慨：

种全口牙够买辆宝马！

这是一个“暴利江湖”。根据行业数据测算，早在2020年，我国种植牙数量就达到406万颗左右，是全球增长最快的种植牙市场之一，市场规模已近1600亿元。

需求巨大，供给却少。一方面，进口牙很贵。国内90%的种植牙被瑞士、德国和韩国品牌垄断，价格基本在5000—20000元之间。

另一方面，牙医更贵。《中国卫生和计划生育统计年鉴》曾显示，全国平均每十万人拥有口腔医生16.7人，远低于韩国的45名，英国的54名，美国的63名，德国的83名。

要知道，一个专业的牙科医生，培养时间长达13年或更多。牙科人才的高成本和稀缺，使得他们的收费居高不下。

通策医疗财报就曾显示，其营业成本长期在55%左右，而其中医疗人员薪酬又是大头，可以占到营业成本的70%。

同时，通策医疗正是这样一个“暴利”赛道的龙头。资料显示，截至2023年底，公司旗下共有84家医疗机构和2133名医生。

这不禁令人好奇，拿着一手好牌，通策医疗何以失速？

一个重要的原因是集采。口腔种植牙项目纳入集采的消息，从2021年就开始吹风，到2023年基本落定。具体来看，三级公立医疗机构单颗常规种植牙的医疗服务价格为4500元，种植体系统集采平均降价55%。这样一来，通策医疗的利润空间被大大压缩。

此外，通策医疗的收入绝大部分都来自浙江省内，一度占到90%左右。大本营被击穿，对通策医疗来说是雪上加霜。

客观来说，作为国内口腔医疗龙头，通策医疗的优势也蛮明显的。一方面，市场需求长期存在，牙科医生的缺口也很难短时间内补上。

另一方面，通策医疗一直没有放弃对外扩张，未来如果能在自建医院的基础上，收购更多优质的口腔医院，或者走加盟模式，前景还是非常可观的。

“牙中茅台”能否东山再起？我们拭目以待。