美国通胀温和降温，市场重回降息交易

一、市场回顾

上周，全球大类资产价格表现来看，股>商品>债。股：美国经济软着陆预期升温，全球股市普遍上涨。日元贬值利好出口型企业，日股强劲反弹。商品：地缘局势紧张驱动避险资金涌入，叠加押注美联储降息，黄金价格大涨。债：美国通胀数据放缓以及房地产领域持续降温，10年期美债收益率呈下跌趋势，但较为强劲的零售数据推动收益率短暂上行。

二、核心要点

正如上周我们谈到，8月以来全球风险资产巨幅波动的背后主要有两条线索，即美国经济衰退担忧和日元升值预期下的套利交易平仓。最新数据显示，美国基本面大幅衰退的风险仍可控，且日央行发言降低近期再次加息的可能性。两类风险的消退，也带来上周风险偏好的回升和资产价格的修复。短期来看，经济和政治领域的不确定性因素仍在，情绪变化或将为资产价格带来持续波动。但长期来看，基本面对市场的影响更为重要。

1、美国经济数据来看，经济增长和通胀在放缓，但并未大幅恶化。高利率环境下，美国经济中的利率敏感领域持续承压，或将导致美联储大概率在9月开启降息。

美国7月零售额环比增长1.0%，创近18个月新高。其中，波动较大的是机动车和零部件行业，环比上涨3.6%，食品服务和饮吧销售额环比增长0.3%，表明美国消费者的可支配支出状况较为健康，市场对于美国经济的衰退担忧有所缓解。

美国通胀数据对市场情绪提供进一步支撑。美国7月核心PPI环比持平，同比上涨2.4%，结束连续六个月的上行趋势。美国7月核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨3.2%，连续四个月回落。CPI同比上涨2.9%，涨幅近三年多来首次跌破3.0%。

美国新房销售回落至疫情初期水平。已获批的新建私人住宅数量为139.6万，接近2020年上半年疫情最严重时期的水平。与此同时，新建私人住宅的实际开工量也跌至近四年最低水平，建筑商信心指数下跌至39，创年内新低。

2、日央行7月加息引发全球市场剧烈波动，但随后日央行的发声稳定了市场预期。此外，日本二季度经济增长超过预期，为市场提供了进一步的支持。目前市场对日央行未来货币政策的担忧仍在持续，但今年再次加息的预期有所下降。日本10年期国债收益好小幅上行至0.88%。

经济数据来看，日本经济二季度强劲反弹，GDP环比增长0.8%，高于预期的0.5%和一季度的-0.6%。按年率计算的增速为3.1%，高于预期的2.1%和一季度的2.3%。其中，私人消费和私人企业设备投资反弹较为强劲，工资增长有望持续提振消费者信心。

三、港股策略

上周，美国经济和通胀数据提振市场情绪，风险资产价格延续修复趋势，港股交易情绪基本未受国内经济数据弱于预期的影响。恒生指数、恒生国企指数、恒生科技指数涨跌幅分别为1.99%、2.39%、0.65%。电讯业、能源业、工业表现相对较好，涨跌幅分别为3.90%、3.52%、2.83%，公用事业、恒生科技、医疗保健业表现相对落后，涨跌幅分别为0.47%、0.65%、1.52%。南向资金合计净买入165.83亿港元。

当前，港股估值性价比较高，在全球风险资产大幅波动下具有较好的下行保护，短期回调后存在较大的反弹机会。另一方面，国内经济修复预期是港股上行趋势形成的关键，其中房地产和内需疲软的改善情况仍是市场下一阶段关注的焦点。我们认为，随着政策落地显效，经济基本面有望迎来更多积极的修复信号，带动市场整体风险偏好进一步回升。

1、国内7月经济数据弱于预期。从生产端看，7月规模以上工业增加值同比增长5.1%，较前值5.3%小幅下滑，其中电子设备、运输设备等出口型行业表现依然较强，汽车制造业有所放缓。从需求端看，随着近期促消费政策落地见效，7月社会消费品零售总额同比增速小幅回升0.7个百分点至2.7%，但弱于市场预期，消费者信心依然不足。1-7月固定资产投资完成额累计同比增速3.6%，弱于预期和前值，地产仍是主要拖累。7月金融数据显示，新增人民币贷款2600亿元，低于预期，同比少增859亿元，主要受金融“挤水分”和弱需求影响。此外，7月70城房价指数显示，新房价格环比下降0.6%，为连续14个月下跌，同比降幅整体略有扩大。具体来看，2个城市房价环比上涨，2个城市持平，66城下跌。

整体来看，我国经济运行总体保持平稳，但结构分化、有效需求不足的问题依然存在，市场对基本面数据的反应趋于钝化，未来“宏观政策要持续用力、更加给力”仍是核心关注。

2、美国通胀温和降温，推动美债收益率在上半周走低。随后超预期的零售数据和失业金申请数据下滑，导致市场情绪小幅回摆向增长恐慌，随之而来的是市场开始重新评估对年底前美联储多次降息的预期是否过于乐观。这一过程在下半周小幅推高了美债收益率曲线。CME期货市场显示9月降息25bp的概率约为70%；降息50bp的概率仅为30%，低于一周前的50%。这与我们之前判断较为一致，即在美国经济数据不出现大幅恶化的情况下，过于乐观的降息落地概率较小，市场预期再次走在了美联储前面。

未来，美联储降息预期大概率还是会随着每次数据的公布而大幅波动。本周，关注美联储主席鲍威尔周五将在杰克逊霍尔的全球央行年会上的讲话。中期来看，美联储货币政策转松有望带来港股流动性与风险偏好共振走强，同时需观察美国大选带来的政策不确定性扰动。

展望后市，港股修复空间仍需观察海外利率中枢回落及国内基本面修复情况。就海外因素而言，美联储开始看到通胀压力放缓的迹象，同时更为关注劳动力市场恶化的潜在风险，这或将成为开启降息的触发信号。如果美联储货币政策转松，金融条件也将显著放松，有望推动市场重新定价。另一方面，内需及地产两大症结仍待改善，政策“组合拳”的效果需时间和数据的进一步验证。配置层面，哑铃配置策略仍可继续采用，关注受益于央国企估值重塑、经营稳健且具备稳定分红的高股息资产，以及互联网和医疗保健、高景气科技制造等优质成长。