文 | 谢泽锋
编辑 | 杨旭然
出品 |巨潮商业评论（ID: tide-biz）
在房地产的秋风瑟瑟里，中国最负盛名、经营最为稳健的房地产公司之一，被资本市场定下了破产式价格。
10月29日，万科股价低开低走，市净率跌至0.95，这是其25年以来首次跌破净资产。
2021年的地产股流年不利，已经与保险、银行并称为“股市三傻“。其中尤其以地产板块表现最为惨烈——行业遭遇前所未有的高压式调控，企业暴雷的声音不绝于耳。
年初至今，万科股价与板块一起沉沦，已经跌去了三分之一，市值蒸发了1200亿元。
万科A股价表现（2021年1月至今）
形成鲜明的对比的是，尽管股价跌跌不休，散户投资者的热度其实并没有降下来。万科A股东户数从年初的39万上升至三季度末的54万。散户们跑步入场，很多人越跌越买，甚至开启定投“万科”的模式。
但投资者不断补仓摊薄成本，股价却越跌越低。三季报公布前后，其股价在低位延续颓势，进一步下跌，明显受到了三季度业绩不良的影响。
行业基本面也对万科不利。当前的房地产面临政策高压，土地政策才开始进行纠偏；而万科前期高价拿地还需时间消化，但“地产+”业务尚不足以扭转公司的估值体系。这时候，万科股价的反转就只能再等等。
01 继续煎熬
进入四季度，前期高压式的房产政策有所纠偏，土地供给正在调整，但也仅是“紧中趋缓”。万科的三季报依旧不太好，甚至有些让人失望。
第三季度，万科实现营业收入1043.7亿元，同比增长9.7%；归母净利润56.4亿元，同比大降23.3%。前三季度累计营业收入2714.9亿元，同比增长12.4%；归母净利润166.9亿元，同比减少16%。营收还在增长，但利润却同比下滑。
另一家头部房企保利发展在第三季度，实现营收484.88亿，同比增长10.77%；利润32.85亿元，同比增长6.67%。前三季度，实现营收1384.60亿元 同比增长17.86%；归母净利润135.83亿元，同比增长2.88%。与万科不同的是，保利营收和净利润均实现微增。
由于我国房产买卖大部分为期房交易，营收和利润基本上反映的是2-3年前的销售业绩。因此营收和利润指标相对滞后，而销售额则会反映房企未来的业绩表现。
从这方面来看，万科也不太“给力”，其第三季度合同销售金额1246.8亿元，共754.7万平方米，同比分别下降27.6%和36.5%。前三季度，累计实现合同销售面积2946.4万平方米，合同销售金额4791.3亿元，同比分别下降9.8%和2.8%。
保利前三季度累计实现签约金额4102.32亿元，签约面积2543.73万平方米，分别同比增长11.66%和4.08%。这样的业绩也谈不上有多出彩，但一增一减，呈现出鲜明的对比。
土地是房企生产线上的“面粉”。而面粉和面包的差价，即土地和房产的进/销差价决定了房企的利润空间。自诩“农民”的万科，一直在持续不断的拿地。
2021年前9月，万科花费1656.5亿元，拿地2382.5万平方米，土地均价6953元/平方米。同期，销售均价16262元/平方米，同比上升7.7%。
可以看到，公司近两年还在消化2017年的高地价，盈利水平持续承压。2018年拿地成本虽大幅降低，但销售均价并未同比例上涨，导致毛利率和净利率持续下滑。
进入四季度，前期高压式的房产政策有所纠偏，土地供给正在调整，但也仅是“紧中趋缓”。房企盈利水平起码要到明年，才能见底回升，出现企稳的迹象。
此时的万科，仍在煎熬。
02 隐藏实力？
万科今年来的营收净利润增速持续下滑，似乎有刻意“示弱”的意思。一贯优秀的学霸考砸了中考，又考砸了“季考”。对比来看，当下的万科不复当年的强大。
一方面，是房地产行业已经“变天了”——融资趋紧，政策高压，题太难了甚至是超纲了。作为民营房企，万科交出这样的作业也在情理之中；
但另一方面，万科手握巨量“已售未结算资源”，通过“合理”的调节利润，不至于让财报过于难看，万科似乎有主动“藏拙”的端倪，这却是在意料之外。
对于房开商来说，销售额是未来业绩的“蓄水池”。房产尚未交付时，销售额被归为合同负债和预收账款一栏，而从销售到最终转化为营收和利润，这个周期普遍是2-3年左右。
2017-2018年，受益于棚改货币化改造，二三线房地产市场爆发，地产公司在这一旺季，就拼命往池子里蓄水，而在收成不太好的年份，从池子里取一些，也能保证营收利润的增长。
2020年，万科已售未结资源净增891亿，年末余额6892亿元；今年前三季度，万科已售未结资源达到7732.9 亿元，相比去年底增加11%。
许多房企并未披露已售未结资源，以今年中报的合同负债对比来看，万科是同期恒大的三倍有余，是融创的2倍之多。可以看出，恒大、融创等房企此前通过快速结算销售额，“粉饰”出漂亮的财报。
手握庞大的“已售未结算资源”，万科的家底够厚，真正的“家里有矿，心里不慌”。
营收和利润就像是从“蓄水池”取出来的水，反映的是过往的业绩表现，有时候甚至可以主动“藏拙”。但万科今年来的营收净利润增速持续下滑，似乎有刻意“示弱”的意思。
03 巨轮转向
万科的“地产+”业务深耕多年，但至今还未能抬起万科的估值。10月28日晚间，万科再次加码“地产+”业务，董事会计划向股东大会申请授权在不超过300亿元的直接债务融资工具。此次募集资金，长租公寓、物流地产、产业园、养老公寓等多元化转型业务是主要方向。
大笔加码非地产业务，显示出万科“转型”的决心。
目前，万科手握1471.1亿元现金，巨轮转向有十足的底气。但另一方面，也被投资者病诟太过保守。
10月22日，万科在上海举办了业务交流会。万科董事会主席郁亮在会上表示，万科在商业、公寓业务方面，已经找到一些模式，养老业务则还在摸索阶段。
当前的资本市场中，第二增长曲线已然成为市场看待地产企业的重要估值标尺。龙湖依靠龙湖天街、龙湖智慧服务等非地产业务的快速增长，PE达到8.66倍，在20家主流房企中位居首位。
万科旗下非开发业务看起来不少，主要包括物业板块的万物云、商业板块的印力品牌、长租公寓领域的万科泊寓，以及物流地产板块的万纬物流。
今年上半年，万科物业服务实现营收103.8亿元，同比增长33.3%。租赁住宅实现营收13.19亿元，同比增长25.6%；商业开发与运营实现营收36.39亿元，同比增长19%；物流仓储服务实现营收13.4亿元，同比増长64%，可以看出，其多元业务增速要远高于地产主业。
其中，万物云和万维物流处于业内领先地位。2020年万物云在管面积57800万平米，位居国内首位；合约规模68000万平米，仅次于碧桂园服务位。万物云2020年总营收182亿元，位居各物企榜首。万纬物流占据行业第二把交椅，2020年末其市占率升至8%，仅次于普洛斯。
但从收入结构来看，“地产+”业务占比仍旧较小。
今年前三季度，万科房地产开发业务贡献营收2370.4亿元，多元化业务贡献营收344亿元，占比约12.7%。深耕多年，万科的转型业务带来的贡献仍旧不足。
对于万科转型的新业务，万科总裁祝九胜在中期业绩沟通会上，已经表示有很多需要检讨的地方：
“万科当时对完成转型的过程所需要的时间、可能的挑战、所需要建立的能力，严重估计不足，或者是严重低估，今天来复盘、检视，我们当年太过乐观了。”04 写在最后
10月22日，郁亮在万科2021业务交流会上，引用了日本大和房建转型成功的例子。
在经历了日本房地产行业大溃退之后，大和房建通过在非主业的努力，坐上了日本租赁公寓、物流及代建业务的头把交椅。如今已连续十余年位列世界五百强300名左右。所以，“天下没有做完的生意，只有没做好的生意。”
郁亮认为，今天的中国，房地产行业的机会比日本更多，而大和房建的业务跟万科类似，因此万科在产大衰退、大缩表的过程中，仍然可以成功。
“尊重常识，回归常态，阵痛之后，仍有机会。”在许多明星房企暴雷的时刻，在房地产变身为“民生业务”的时刻，万科的坚守，对于购房者来说，无疑是一件幸事。只是对投资者来说，这实在算不上一个好消息。
万科还在挣扎，庞大的地产巨舰已经开始转向。但是否能找到清晰的航向，是否能顺利抵达彼岸，对于万科来说，仍然不确定。
用户54xxx91
明年地产还要惨、买万科是脑缺
用户19xxx26 回复 11-05 21:08
我觉得买恒大股票的才是脑缺
用户11xxx43 回复 11-02 22:27
1.脑缺不脑缺，三年内见分晓。2.估计大概率是你脑缺。
天亮的月
老板泡妞去了，：那还有心思搞事[呲牙笑]
begin 回复 11-02 20:33
王石还真不是万科老板，以前不是，现在更不是[呲牙笑]
俯视万物生长毁灭 回复 11-03 03:24
姚振华的宝能都顾不来 别说万科了
用户14xxx96
万科破产好[点赞]建个房子实在不是高科技[呲牙笑]
用户11xxx05
房企破产才是人民过幸福日子的开始，不去做房子的接盘侠，那么房子就是一文不值的建筑垃圾，大家以不买房的热情为房地产送葬！
用户11xxx05 回复 11-04 19:27
贵你不买会死？
老板电器110 回复 11-04 19:22
能掀起全民炒房的，而且能持续这么久。。。你以为靠民间？[点赞][点赞]你这智商
用户11xxx05
倒闭最好[点赞][点赞][点赞]
超越自我
同行中万科华润房价最贵[笑着哭][笑着哭]
南瓜瘦
一堆死的和等死的里面，一个还活着，以及确定以后还活着的。挺不错啦。
莞主
行业整体废掉了
hlg
至少10元以下
御陶一品
加油[点赞]
雨花石
买地产股，现在负翁，将来富翁，好好把握机会。
雨花石 回复 用户49xxx08 11-03 09:57
70%压地产。买入的目前亏15%。
用户49xxx08 回复 11-03 01:34
你可入手阿
用户95xxx97
房地产市场早就完成了历史使命
明月清风
很正常 散户太多 机构不想给散户抬轿子
世界一直很黑暗 回复 11-03 23:33
只吸筹不拉升，不存在抬轿说法，
小海
在破产个人也够了只是亏了很多银行保险和投资者
用户13xxx37
想多了，剩者为王。
昌哥
房地产倒闭的日子到了[呲牙笑][呲牙笑][呲牙笑][呲牙笑][呲牙笑][呲牙笑]
寒山
万科，一定是活到最后那一个
特别的特
鬼知道它那18块每股的净资产实际有多少！
用户16xxx36
看看万科物业员工的收入你就知道为什么行业第一了，繁杂的工作，微薄的收入
行动
资产负载高，钱都是借的
眺望
大崩塌正式启动，大家小心为上。
醉卧兰亭
又不止他一个
用户95xxx86
不倒！天理难容
用户33xxx02
股票赌的是未来，未来房价跌了房地产公司资产也会缩水。现在看是破产价，两年后说不定还是高估呢
大宝
为什么不做假账[笑着哭][笑着哭][笑着哭]
百炼成强
散户多的股我劝你还是赶紧撤，止损为上，别怪我没提醒你
世界一直很黑暗 回复 11-03 23:36
散户还会增加，老散很难洗掉，新散很容易洗，散户多对机构来说不是坏事，至少有韭菜割，有些股怎么跌都没有多少散户，股价拉再高都没人接盘
路人某某某
万科的房子装修明显不如别家
小雨
卖了200手懂亏1千多块，真的是垃圾股
用户10xxx26
都是给高地价害的。房产商是，购房款更是。
大浪.淘沙
看看深长城的价格就知道万科啥价位了？
蓝黑
荣盛发展每股净资产11元股价4.2[笑着哭][笑着哭][笑着哭]
云岫
10块以下看是否能止跌
摸摸鱼
房地产这个游戏从开始就是靠贷款，买地建房靠贷款，买房也是贷款，其实就是从银行骗出来贷款，骗局玩不下去了。看看出生率，房子最后只能砸手里。
Starblon
地产，还是等等吧，明显还不是底[得瑟]
用户10xxx15
没有王石的万科就没了灵魂……