9月5日晚间，国泰君安、海通证券双双发布公告国泰君安拟以吸收换股方式合并海通证券，并发行A股股票募集配套资金。从市场传闻到正式落地，中国证券行业进入第五轮并购重组浪潮，这一轮将中国券业历史规模最大，历时最久的一次券商业整合。

通过梳理发现，目前已经明确进行重组并购的券商已有七起，分别是“国联+民生”、“浙商+国都”、“西部+国融”、“平安+方正”、“太平洋+华创”、“国信+万和”以及最新的“国泰君安+海通”。其中有中小券商抱团取暖“大鱼吃小鱼”，也有头部龙头强强联合。

那么，这一次（即第五轮）券商并购重组跟前4轮的并购重组有何不同？笔者认为，无论是从规模、数量等方面来看，第五轮券商并购浪潮将是史无前例的

截止2023年底中国券商总数为145家，呈现多而不强的局面。大多数的券商是传统的经纪业务、两融业务等同质化严重作为主要收入来源，多数中小券商难以提供较高的附加价值，在优胜劣汰和行业监管趋严的背景下，券商并购重组是大势所趋，更是迫在眉睫，通过不断强化并购重组，未来券商的总数至少比2023年的145家少一半。

01//第五轮券商并购重组浪潮开启

从1987年成立的第一家证券公司深圳经济特区证券公司至今已有37历史。

在第五轮券商并购潮开启之前，中国证券业市场已经经历了4轮的券商的整合。

1）1995-2001 ：“分业经营”并购潮

随着1995年《商业银行法》和1999年《证券法》的先后颁布后，我国证券业从“混业经营”进入到“分业经营”，并掀起了第一次并购潮。

这次有多家券商借助分业经营拓展并购。其中典型代表为广发证券，抓住分业经营的契机，通过收购80余家营业部，拓展业务范围，成为走出珠三角的综合性券商；东方证券经是通过收购抚顺证券并并入浦发银行的证券业务后组建而成。君安证券与国泰证券进行合并，涉及近300亿元资金，128 家营业部，成立国泰君安证券。

2）2004-2006 ：“综合治理”并购潮

从2001年6月以来，随着中国证券市场证券市场的持续调整和低迷，2003 年底 至 2004 年上半年，证券行业多年累计的风险呈集中式爆发，直接导致的是当时 84 家券商存在1648亿元流动性缺口，其中34家公司的资金链随时可能断裂，证券公司面临行业建立以来第一次行业性危机。

2004年8月，证监会召开专题性的全国证券监管工作座谈会，在证券监管系统内全面部署和启动了综合治理工作。9月开始正式清理整顿，如南方证券、汉唐证券、闽发证券、大鹏 证券等相继被托管或被清盘

在这次券商并购重组中出现2类情况

一类是：部分优质券商被国家政策性投资公司托管。如建银投资控股南方证券、宏源证券、齐鲁证券、 西南证券。中央汇金开始控股申银万国、银河证券，参股国泰君安。证券投资者保护基金托管广东证券、中国科技证券、中关村证券。

另一类是：部分优质券商被其他优质券商托管。如广发证券先后托管武汉证券、河北证券、第一证券、 珠海国投、长财证券等；华泰证券收购亚洲证券、联合证券；光大证券收购天一证券、昆仑证券。

经过三年的综合治理，2007 年底全国券商数量大幅缩减到 106 家，行业财务状况得到改善。

3）2008-2010： “一参一控”并购潮

为了避免同一股东旗下的证券公司同业竞争与关联交易， 2008 年 4 月底，国务院正式颁布《证券公司监督管理条例》。其中明确提出了“一参一控” 的要求，即“一家机构或者受同一实际控制人控制的多家机构参股证券公司的数量不得超过两家， 其中控股证券公司的数量不得超过一家”。而“一参一控”加速了第三轮券商并购重组的 浪潮。

在“一参一控”前，大型企业作为控股方同时控股或参股多家证券公司的情况在我国比较常见，仅是汇金公司及其全资子公司建银投资就掌握10家券商。中央汇金公司间接控股银河证券，直接控股申银万国证券，并参股国泰君安证券； 而子公司建银投资则全资拥有中投证券，控股了宏源证券、中金公司，并参股中信建投、西南证券、齐鲁 证券和瑞银证券。具体来看

I）汇金系：申银万国证券并购宏源证券，中金公司并购中投证券。

II）建银系： 将国泰君安证券转让予上海国际集团；将中投证券、齐鲁证券、瑞银证券、中信建投、中金公司转至汇金公司；此外，建银控股宏源证券并参股西南证券

III）中信系：将金通证券、万通证券转为 区域子公司，将中信建投 53%的股份转让，仅保留7%

而规模小，业务相对单一的中小券商，主动向“一参一控”格局靠拢。拥有恒泰证券、新时代证券、长财证券、太平洋证券和远东证券五张券商牌照的“明天系”，是国内最大民营背景的券商 方阵。在“一参一控”的政策下，“明天系”也进行了整合：由新时代证券吸收合并上海远东证券，将长财证券正式并入恒泰证券，同时将太平洋证券转让予山东九羊。同时控股金元证券和民族证券的首都机场，也将旗下两家券商合二为一。

4）2012年-2022年“市场化”并购浪潮，各大券商“八仙过海各显神通”

随着中国资本市场逐步成熟和快速发展，券商的小散杂成为制约证券行业发展的主要因素，各大证券公司通过并购提升自身综合实力，为了做大做强。

在这一轮的券商并购浪潮中，主要有4种形势来做大做强。

I）布局海外：2012 年 7 月，中信证券通过收购里昂实 现海外业务布局。2014年12月，东方财富收购宝华世纪证券以拓展海外业务。2014 年国金证券收购香港券商粤海证券。2015 年2月，光大证券收购香港最大证券经纪商新鸿基金融集团70%的股份，促进公司发展及实现国际化布局。

II）扩大业务范围：2015 年 4 月，东方财富收购西藏同信证券，取得证券业务从业资格，实现从互联网公司向证券公司的转型。

III）扩大网点：2014年1月，广州证券并购天源证券以扩大业务经营范围，实现区位优势。2019年中金公司收购中投证券；2020年中信证券收购广州证券。

IV）加速上市：2014 年4月，国泰君安收购上海证券，扫除困扰其多年的上市障碍。

5）2023年——：政策加持+市场发展必然双重驱动，第五轮券商并购重组浪潮开启。

2019年证监会在答复政协提案中，明确提出积极推动打造航母级头部证券公司，鼓励市场化并购重组，支持证券行业做大做强。这是监管层首次提出打造航母级券商的论述。

2020年4月传出中信证券与中信建投证券将合并重组，后面相继辟谣。

进入2023年随着主板市场注册制落地，A股实现了全面注册制，A股市场的制度性改革基本完成。

2023年11月结束的中央金融工作会议上，监管层再次提出了“打造航母级头部证券公司”的目标。2024年4月12日发布的“新国九条”也明确提出支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营。

而市场现状券商牌照过剩，市场同质化竞争严重，呈现出多而不强。截止2023年底，共有145家券商，显著的过剩，美国一家高盛超过中国所有的券商总和。

在政策推动和市场现状双重驱动下，先后出现了“国联+民生”、“浙商+国都”、“西部+国融”、“平安+方正”、“太平洋+华创”、“国信+万和”以及最新的“国泰君安+海通”的并购，券商的第五次并购浪潮开启。

02//“航母级”券商诞生：国泰君安+海通

中信证券经历了5次的并购后，成为国内投行的一哥。值得注意的是，中信证券在并购之前其实也是一个中等券商。

2004年通过收购万通证券扩大了中信证券在山东地区的营业网点。

2005年联手建银重组华夏证券，成立中信建投证券公司，后因一参一控要求将股份转让。

2006年收购金通证券成功，加码布局浙江市场。

2013年收购海外的里昂证券，弥补海外业务的短板。2016年，中信证券将中信证券国际和里昂证券合并为中信里昂证券。

2020年完成收购广州证券，华南市场进一步地位进一步巩固。

通过5轮的并购后中信证券中信证券已从2000年时排名15至20名的中型券商，一举成为总资产为1.49万亿元，营业收入301亿元、净利润105亿元，净资产2296亿元的“券商一哥”。（数据截止2024年中报）

本次国泰君安、海通证券的合并重组，是中国资本市场史上规模最大的A+H双边市场吸收合并、上市券商A+H最大的整合案例，涉及多个业务牌照与多家子公司，属于重大无先例的创新事项。

国泰君安与海通证券作为头部券商，强强联合将有望实现1+1>2效果。根据2024年中报的数据显示，国泰君安和海通证券总资产规模分别约为8981亿元和7214亿元，排名行业第2位和第5位，合并后总资产为16195亿元，位居行业首位；净资产规模分别为，1459.55亿元、1554.46亿元，合并后净资产规模达3014亿元，位居行业首位； 业绩方面，两家公司合并后的营业收入和净利润分别约为259亿元、60亿元，均次于中信证券，排名行业第二位。

此外，从营业部数量来看，截止2024年二季度末，中信证券全国有244家营业部，国泰君安有381家营业部，海通证券有341家营业部，合计达722家营业部，合并后经过优化至少可以达500家营业部，进一步完善全国的网点布局。

因此，国泰君安与海通证券合并后将与中信证券证券开始全方面的竞争。

此外，国泰君安与海通证券的合并，为其他地方国资券商打开了先河，地方国资控股券商有望进入加速并购重组的进程。

03//还有哪些券商有重组预期？

目前已经实锤了的“国联+民生”、“浙商+国都”、“西部+国融”、“平安+方正”、“太平洋+华创”、“国信+万和、“国泰君安+海通”7大券商重组外，还有围绕地域、实控人等，券商合并传闻频现，从实控人角度来看，多家券商的归属关系清晰明了。

从实控人角度来看，多家券商的归属关系清晰明的券商存在极大的并购重组预期。例如第一创业与首创证券同属北京国资委麾下；中国银河、申万宏源、中金公司均为中央汇金系；国元证券和华安证券均属安徽省国资委；财通证券、浙商证券实控人分别为浙江财政厅和浙江国资委的浙江系。

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