近日，由瑞思不动产金融研究院、中国建设银行、中国国际工程咨询有限公司联合主办的大湾区基础设施REITs高质量发展研讨会在广州落下帷幕。以下为欧洲REITs协会（EPRA）首席执行官Dominique Moerenhout在会上的主旨演讲内容。

大家上午好，非常开心今天能和大家同聚一堂。首先，我要衷心感谢中国REITs论坛的邀请。非常遗憾今天无法亲临现场，希望下次能够有机会。

从欧洲的视角看中国，我非常高兴能够见证这几年REITs在中国的飞速发展。我是欧洲REITs协会（EPRA）首席执行官，我们致力于推动欧洲上市不动产企业发展，放眼今天的会员构成，65%为上市不动产公司或REITs。这些企业总资产规模约8000亿欧元，25%的会员是投资者以及结构中的债券持有者，剩下的10%是其他利益相关者。

首先让我介绍一下欧洲REITs市场。今天，当我们观察欧洲的整体市值时，只有60%是REITs，这意味着大约40%的市值属于非REITs，但这些公司表现得如同REITs一样，只是他们没有正式的REITs地位。这就是为什么在欧洲，我们常常提及上市不动产行业而非单纯的REITs，否则对REITs的定义就显得过于狭隘。

你可能知道，今天世界上存在44种REITs制度，其中14种存在于欧洲，如果可以与今天的事实相联系，上市不动产行业的市值并非全部由REITs构成，这仅仅是因为名单上的一些主要国家没有REITs制度，例如瑞典。另外，德国拥有REITs制度，但不适用于住宅公司，而这些公司在德国资本市场中占有很大比重。

欧洲上市不动产的版图非常多样化，投资者几乎可以通过行业接触到所有子行业。正如你可能从美国听到的那样，欧洲与美国的主要差异是三重的：今天29%的欧洲市场份额属于多元化公司——这些公司不只投资于单一资产类别，而多元化公司在美国只占3%；另类资产REITs在欧洲占比12%，而在美国则占到40%；此外，欧洲还没有数据中心、通讯铁塔等REITs子类别。

正如我们自2022年以来在全球所经历的，环境确实严峻，利率上升、通货膨胀，还有全球层面的地缘政治问题，同时还有能源危机、资金紧缩等种种困难。但相反的是，在运营表现上，上市不动产行业过去几年一直表现良好。如果我们关注当下不动产市场的现状，我可以说，融资是当前的热门话题，难度颇大，许多投资者采取了我们所说的观望态度。这段时间远比我们最初预期的要长，但目前谨慎乐观，我们在市场上看到的应该是会出现在接下来的12～18个月。

根据市场情况，有人预计复苏将在2025年到来，其他人则更为乐观，认为复苏应在2024年下半年开始显现。我个人倾向于相信他们，并希望他们的预测成真。但我觉得，我们需要一些更强烈的信号，以确保这种复苏能够尽早而不是迟来，这些我将在后面提到。

如今的资产所有者和REITs，他们专注于资产管理投资组合，而非进行交易或买卖。下一个周期的投资者持观望态度，而持有充足现金的其他人则正在寻求困境资产的收购机会。所以，我们在2024年可以期待什么？无疑下半年估值会触底，同时还会有降息。但我们现在坚信，衰退绝不会侵袭欧洲市场，所以今天我想说我们有非常好的理由相信，市场尤其是REITs市场，复苏将远比预期来得更早。有几个理由支持这一观点：

首先，我们正处于一个低经济增长的时期。当我们回顾欧洲REITs协会近年来进行的所有研究以及一些外部研究，历史告诉我们，不动产板块在经济低迷时期表现较优，在经济下行后复苏的周期内，通常会表现得更为积极和强劲。这更像是我们今天所处的时期，这就是为什么我们相信REITs行业将超越市场，正如你们可能已经注意到的，自2023年10月以来，这确实是我们在市场上看到的模式。

第二，上市不动产资产行业，包括欧洲的REITs，非常适合应对利率上升。现在85%的债务是固定利率债务，平均期限超过5年，现在欧洲贷款价值比（LTV）大约为38%，非上市不动产部门的LTV则超过50%。所以平均来看，非上市不动产部门的杠杆率远高于上市不动产市场。观察其他成员及市场足迹，目前的债务成本约为2.5%，在全球金融危机后曾达到4.5%。我们看到，公募与私募市场的融资成本存在显著差异，这是我们在欧洲经历的，在美国也是如此，有时融资成本差异达到100～200基点。

第三，欧洲的资产转让折价率约为35%，这是历史性的，相比之下近20年的平均水平是12%。这再次表明，股价与良好的运营表现之间存在明显脱节，该类现象自2022年起已成为趋势。

最后，一些外部研究者预测，上市不动产行业将在未来5年超越非上市不动产，因此市场价格处于现在的位置，这应激励投资者增加对上市不动产的投资。正如我之前提到的，目前我们所了解到，这些投资者都采取观望态度，其中一些人还在谈论目前市场的低迷。因此，他们中的一些人尝试重新定位自己，并开始重建他们在上市不动产行业的位置。但我们坚信，他们仍在等待估值以及利率水平的稳定，以便重新分配或大幅增加对上市不动产领域的投资。

此外，对我们行业中的投资者来说，多元化是关键，但对冲通胀和ESG也越来越重要。ESG不仅是一个主题，在欧洲它是我们行业的一部分DNA。2011年以来，欧洲REITs协会已经开始实施ESG指标，这并不是近年才构建的内容，可以说欧洲一直在引领ESG的发展。还有我们有时在上市不动产投资者中看到的一个重要现象，他们使用上市不动产作为一种完善战略，从而开始接触那些他们不太熟悉或经验较少的领域，他们通过投资于上市不动产企业间接投资于这些领域。在这些领域，他们没有团队来管理这类资产。

谈到重新开发，很明显正如我提到的，欧洲有14种REITs制度，多年来我们也从重新开发中吸取了一些教训。当下，这也涉及到如何激励投资者，增加对我们行业的投资。我认为，一个真正的REITs制度应该是投资者友好的，这也是促进当地经济的关键。例如西班牙，西班牙在2009年推出了其1.0版的REITs制度，当时只有一家公司IPO，因为该制度对本地或外国投资者的吸引力不足。所以政府采纳了市场的意见和批评，4年后推出了新版REITs制度。新制度实施仅6个月后，我们看到许多公司开始IPO，并且西班牙的总市值在不到6个月内增长了10倍。所以，这可能也是中国在未来几年会经历的情况。所以你今天可以看到，我认为这是REITs制度的初版，随着新版本的推出，可以促进该行业的发展。

正如我开场时所说的，我很高兴听到最近政府可能考虑对该制度进行一些改变。我还想说的是，REITs和上市不动产行业，不与非上市不动产部门产生竞争。我认为两者是互补的，并且它们必须是不动产配置的一部分，并且显然上市不动产行业不止如此，首先它是对不动产的投资，对世界上的大型投资者而言，将100%资金配置到上市部门或全部配置到非上市部门都不是解决方案，这两者是获取不动产良好配置的不同途径。

但当我们看到上市不动产行业的配置时，目前整个行业的配置仍然很低。对投资者而言，上市的投资空间相比于非上市不动产空间，根据风险档次理想的配置应在16%～23%。尤其是在欧洲，平均比例我认为在2%～6%，这意味着该行业有巨大的增长潜力，我们需要说服这些投资者理解该行业的优点和好处。

同时，我们看到未来可能实现的增长模式，REITs无疑有一个更光明的未来，并且长期投资者完全理解REITs的属性。如果你看今天世界上最大的25个全球投资者，三分之二的投资者在不动产板块中配置REITs，此外还有一些主权基金。长远来看，上市和非上市不动产实质上是一样的，这正是我们在全球推广REITs的方式。

在演讲进入尾声时我想说，我们与世界各地的投资者交谈，了解他们如何看待REITs和上市不动产行业，可以说这些投资者在战略上是积极的，但在战术上是谨慎的。所以，这意味着他们确实相信REITs的优点和好处，但目前正在等待关于利率和估值的明确信号，以重新开始配置大规模资金到这一行业。这表明，增长潜力是真实存在的，但我们需要有些耐心。

女士们、先生们，再次感谢今天邀请我，祝今天的会议圆满成功！我真心希望有机会能在2024年来访，届时我们会有更多时间一起探讨REITs在中国的发展。