提到华润饮料，大家可能有些陌生，然而其旗下产品怡宝纯净水铺满了街头巷尾，绝对是国内纯净水市场的“扛把子”。

已通过港交所聆讯的华润饮料(控股)有限公司计划于10月15日至10月18日首次公开招股。根据港交所公告，华润饮料计划发售3.48亿股，其中逾3826万股香港发售，其余国际发售，每股发行价指导区间13.5港元至14.5港元，预计于10月21日或以前定价，股票10月23日上午9时正开始在香港联交所买卖。

据悉，本次招股吸引了UBS AM Singapore、中旅、Wildlife Willow Limited、中邮保险、Oaktree等基石投资者的参与，集资最多50.4亿港元，或成为香港今年最大规模新股发售。

纯净水一枝独秀，软饮料才真正彰显实力

在国内，怡宝品牌纯净水几乎成为全民消费品，这离不开华润饮料在背后的推波助澜。这家饮料巨头历经40年发展，是中国最早专业化生产包装饮用水的企业之一。根据灼识咨询的报告,，2023年，“怡宝”品牌的饮用纯净水产品零售额达到了395亿元人民币，市场份额占比32.7%，在国内饮用纯净水市场中稳居第一。这一市场份额是排名第二企业的近四倍，并且超过了排名第二至第五的纯净水公司零售总额的总和，是中国饮用纯净水市场当之无愧的龙头品牌。华润饮料的营收中超九成来自包装饮用水产品，其中“怡宝”品牌是其核心品牌。2021-2023年及2024年上半年，华润饮料营业收入达到了113.4亿元、126.2亿元、135.1亿元及76.16亿元。其中，“怡宝”品牌的包装饮用水产品产品的收入占华润饮料总营收的比例分别为95.21%、94.17%、91.79%、88.96%。近年来，华润饮料在纯净水赛道占据显著优势地位的同时，同步进军即饮软饮市场，涵盖了茶饮料、果汁类饮料、咖啡饮料等多个核心即饮软饮市场品类。截至2024年1-4月，华润饮料拥有13个品牌的产品组合、共计56个SKU，形成了丰富的产品组合。华润饮料在包装饮用水领域虽然取得了显著成绩，但在年轻人钟爱的即饮软饮市场，茶饮料、果汁类饮料、咖啡饮料等品类的表现并不出彩，其推出的新产品如“至本清润”菊花茶等尚未能形成与饮用水业务相匹敌的增长点。尽管“至本清润”菊花茶在细分品类中排名第一，但饮料业务的营收占比仍不足10%。在商界俗语有云：得年轻人者得天下，这种状况对于一家消费类企业而言，等于大幅压缩了未来的想象力，在软饮料市场的不出彩，意味着对年轻人的需求把握的不够精准，品牌与年轻人的情感联系不够紧密。如果未来不能实现突围，依然高度依赖包装水，华润饮料的资本价值可能会与农夫山泉有着天壤之别。

软饮料仍处开拓期，营销投入拖累盈利

据数据显示，华润饮料复合年增长率呈现逐年递增趋势，但盈利水平明显低于同行。究其原因，因公司大部分产能采用代工模式致使支出较高，且公司营销投入巨大，拉低了净利率水平。华润饮料的大部分产能依赖于合作生产伙伴，即采用了代工模式。截至2024年4月30日，华润饮料在国内拥有13家已投产的自有工厂，其与31家合作生产伙伴进行委托加工合作。在产能方面，华润饮料的产能有超过六成“来自”合作生产伙伴。据2024年9月18日招股书，2021-2023年及2024年1-4月，华润饮料的产能分别为1,690万吨、1,760万吨、1,880万吨、640万吨，合作生产伙伴的可用产能分别为1,150万吨、1,200万吨、1,200万吨、310万吨。经计算，这期间，华润饮料合作生产伙伴的产能占总产能的比重分别为68.05%、68.18%、63.83%、48.44%。虽然从整体产能上看，华润饮料的产能持续增长。但这种采用自有工厂与合作生产伙伴相结合的生产模式，导致公司需要支付高额的“合作生产伙伴服务费”，而2023年该费用更是高达20.67亿元，占收入的比例达到15.29%。另一方面，华润饮料在营销和推广上的投入巨大。公司通过体育营销、综艺营销及在途营销计划与观众建立联系并推广其品牌。2021-2023年，公司分别产生了10.47亿元、9.63亿元及10.74亿元的营销及推广费用。这些费用在公司的经销及销售费用中占据了很大一部分，导致销售费用占收入的比例较高。2023年，华润饮料的销售费用占收入的比例为30.2%，而农夫山泉则为21.76%。由于上述高代工成本和高营销投入，华润饮料的净利率相对较低。2021年至2023年，华润饮料的净利率分别为7.6%、7.8%和9.9%，而农夫山泉的净利率分别为24.1%、25.6%和28.3%。很显然，华润饮料在软饮料市场仍处于开拓期，软饮料品牌尚未形成规模化销售和品牌红利，因此华润饮料不得不加大传播投入力度提升品牌知名度。虽然饮料行业对广告营销和经销渠道极为重视，但与此同时，也必须通过持续推出创新爆品并打造品牌消费故事，才能吸引新的消费者。而这便要求企业投入大量资金去研究消费者的心理，探测消费者的喜好。就当下软饮料销售状况来看，相比娃哈哈和农夫山泉，华润饮料在这一方面尚未构建突出的能力。

逢绝佳市场点，两大股东享盛宴

华润饮料在冲刺港股上市的过程中，可以说不仅以超快速“跑近终点”，在最后冲刺阶段还遇到了极佳的外部时机。2024年9月下旬以来，中央政府推出了一系列金融政策，包括降息降准等，这些政策对资本市场的流动性提供了大力支持，超出了市场的预期。此外，美联储的降息也导致了全球流动性的宽松，为港股市场带来了上涨的动力。在华润饮料IPO前，公司进行了一系列的股权调整，以优化股权结构并为上市做准备。2022年8月5日，Plateau以10亿美元的对价收购了华润饮料40%的股份。Plateau是一家主要从事投资控股的机构，由Plateau Consumer Fund, L.P.全资拥有，穿透后发现其普通合伙人为Dong Yi女士100%控制，其最大有限合伙人铭宇有限公司持有约36.8%的有限合伙权益，铭宇有限公司则由中国银行股份有限公司间接全资拥有。除了上文提到的Plateau持有40%的股份外，大股东华润集团持有60%的股份。华润集团是一家总部位于香港的国有企业集团，其核心业务包括大消费、综合能源、城市建设运营、大健康、产业金融、科技及新兴产业。目前，华润集团旗下已经有8家公司在港交所上市，另外，在A股也有9家上市公司，合计拥有的上市公司已经达到17家。此次华润饮料上市，将是华润集团收获的第18个IPO。