导读：在主动权益基金的发展历程中，2006年是里程碑的一年。那一年主动权益基金在市场还未出现大涨前，实现了113.41%的平均收益率（数据来源：Wind）。也使得2007年的牛市中，主动权益基金第一次走进大众理财视野，实现了管理规模的第一次爆发。
另一次是2012到2014年的结构性行情。虽然在这四年中，上证指数整体在3000点上下徘徊，但主动权益基金的年度平均涨幅为4.94%、15.35%、24.05%、44.47%（数据来源：Wind）。也再一次让越来越多投资者发现，自己炒股或许不如买基金，一定程度上推动了2015年主动权益基金规模的第二次飞跃。
那个阶段的超额收益，主要来自苹果手机带来的移动互联网时代。随着智能手机渗透率的加速，一大批智能手机供应链企业实现了盈利的大幅增长，再到之后各类移动互联网应用的大爆发，推升了一大批软件企业的入口价值重估。
到了2019年开始，主动权益基金又把握了“核心资产”和新能源产业链的两大时代趋势，实现了37.68%和50.63%的年度平均收益率，并且进一步推动了权益型产品规模的增长（数据来源：Wind）。
或许对于投资者来说，每一个时代都有代表性的产业机会，把握当下的时代脉络，大概率就能获得时代的果实。
进入2025年，我们又面对一个全新的时代。被动型的投资者有了更多选择，不仅可以投均衡性的全市场主动权益基金产品，也可以直接购买以沪深300和中证A500为代表的核心宽基ETF。而对于更积极的主动型投资者来说，又如何找到符合新时代脉络的主动权益基金呢？
01 科技创新是当下的时代脉络
在去年的重要会议上，提出了“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，也为2025年的国内宏观经济定下了“宽货币+宽财政”的基调。上一次提出“双宽”是在2009年，体现了高层对经济增长的重视。
那么“双宽”的政策基调下，资本市场会如何演绎呢？一个最接近的案例就是十几年前的日本，从2012年至今持续在实施“双宽”的政策。根据中信建投证券策略团队的研究，日经225指数从2012年开始走出了长牛趋势，其中表现最好的行业集中在科技领域。
巧合的是，从全球正在发生的产业趋势中，我们也看到科技创新进入了一轮新周期。随着全球经济增长方式进入科技创新的新时代，土地和人口可能已经不再是决定经济体规模最主要的指标，财富的承载也开始更多体现在效率的提高，其中主要就是科技创新带来的生产效率提升。
虽然中美的经济周期处在不同的位置，但科技创新却成为了相互共振的方向。沿着这个思路，我们也希望在2025年多配置一些擅长科技产业的基金经理。那么谁又能把握这一次的时代机遇呢？
在研究基金产品的过程中，我们发现在2024年排名靠前的绝大多数基金经理，都布局了科技产业。其中让我们眼前一亮的，是工银瑞信的基金经理马丽娜。她在2024年7月初增聘为工银新兴制造混合的基金经理，并在产品投资管理中发挥重要作用。最终，托管行复核数据显示，工银新兴制造混合取得了50.28%的收益率，超越业绩比较基准（11.3%），晨星数据显示，该基金2024年度业绩在1714只同类（中国开放式基金-积极配置-大盘成长）基金中排第一（1/1714）。
业绩永远是基金经理投资能力的结果体系，马丽娜身上有几个不同的特质，结合她的能力圈和市场判断，形成了最终的阿尔法来源。
02 科班出身，长期聚焦
要长期在科技领域投资取得超额收益，需要有两个必要条件：1）专业；2）专注。
专业是因为，科技股投资涉及到大量专业的软硬件技术，基金经理要对许多细分的产品技术十分了解，才能走在企业盈利变化的前面。专注是因为，科技股投资是天生的非线性资产。企业盈利的增长是非线性的，有时候一年能增长很多倍。股价的上涨也是非线性的，很短时间就会实现大部分的上涨。如果不够专注，很容易错过产业的爆发期。
工银瑞信的马丽娜，就是一名少数在科技产业领域同时具备专业和专注特质的基金经理。
她的专业，来自科班的学历背景。马丽娜是一名北大微电子系的“学霸”，本科获得了微电子和经济学的双学位后，研究生又获得了计算机硕士学位。可以说，她的整个求学生涯几乎全部和科技产业相关。
她的专注，来自长期对TMT领域的聚焦。2015年研究生毕业后，马丽娜就加入了工银瑞信基金，从一名覆盖TMT的研究员逐渐成长为专注于科技领域的基金经理。“十年磨一剑”，从2015到2025年，马丽娜一直在打磨自己的科技产业投资能力。她的专注，也在过去一年带来了不错的成绩。
工银新兴制造混合A之所以能在2024年取得较好的同类排名，和基金产品持仓半导体行业有很大关系。在早期的一次线上直播中，马丽娜做过对2024年投资思路的复盘。
在马丽娜看来，半导体指数从2021年7月见顶后，一直到2024年2月，期间跌幅接近60%。从去年2月开始，半导体行业开始走出底部区域，迎来新一轮的向上周期，她认为，本轮半导体周期主要是AI驱动的，与AI相关的逻辑、存储增长较快，其他与泛消费、汽车、工业等相关的半导体增长平淡。
马丽娜通过对半导体产业的专业认知，很好把握了三季度以来的产业机会。工银新兴制造混合A也在2024最后两个季度取得较为亮眼的业绩。
03 产业阿尔法而非赛道贝塔
基于产业趋势的赛道投资，是国内科技股投资的普遍做法。既然看好一个细分领域，通过买下整个赛道，可能能实现更大的收益弹性。然而，获得高收益的背后，也需要承担很高的风险。赛道投资的容错率很低，一旦看错产业趋势，很可能出现较大净值回撤。此外，赛道投资由于对所有企业无差别买入，也容易买到质量较差的公司。
马丽娜的投资框架并非买赛道贝塔，而是找到不同阶段下的产业阿尔法，在具体选股的时候，她会有两个要求：
1）理解不同产业环节的商业模式。商业模式的差异，会形成不同类型的产业盈利分布和投资机会。通过专业的学术背景和长期在科技领域的深度研究，马丽娜形成了对不同科技产业环节的商业模式理解。
以半导体行业为例，马丽娜分为上中下游三个部分。
上游半导体设备是整个产业的基石，行业规模很大、进入门槛极高、竞争格局较好，头部公司很容易长成几千亿到几万亿的大市值企业。由于国内半导体设备企业的格局也很明晰，半导体设备国产化率提升是很重要的投资机会。
中游芯片设计的分类繁多，历史上看大芯片是市场需求大、格局好，容易诞生大公司的方向。在这个环节，马丽娜看到已经有国产AI芯片出现突破和出货。
下游半导体制造具有很强的马太效应，形成了强者恒强。这是由于整个先进制程需要大量的资金和技术投入，但高投入后能创造较高回报，实现正向循环。中国企业在这个环节正在缩小和海外巨头的差距。
2）重视具体公司的竞争壁垒。具有高壁垒的企业，即便在产业周期增长放缓时，依然能够守住自身的盈利能力。这意味着，马丽娜希望找到的高壁垒公司，能够平滑产业自身的周期性，形成长期比较稳定的组合持仓。
从马丽娜具体的历史持仓中能看到，她的组合会在产业链不同环节进行一定的分散，挑选出具有商业模式较好的产业环节和具有竞争壁垒的公司。
具体来看，马丽娜在2024年持仓了竞争格局更好的半导体设备和AI芯片环节。在具体的公司选择上，马丽娜也规避了没有盈利的主题投资，买入的几乎都是各个领域竞争力最强的企业。
半导体行业有着天然高波动的属性，特别是在A股市场，很多时候一个股票单日波动能超过20%。马丽娜选到的这一批公司，由于具有很好的产业竞争格局和竞争壁垒，就像一种“减震器”，天然降低了高行业贝塔的冲击。
04 把握源头才能看清未来
投资永远是面对未来的，科技股投资更是面对全新的未来。马丽娜又是如何展望2025年的科技产业机会呢？在一次近期的线上路演直播中，她做了详细的阐述。
AI已经成为半导体产业最重要的驱动力，把握了AI的产业趋势，就能大概率在半导体的投资中获得超额收益。马丽娜做了一个2023年至今的全球半导体产业股价复盘，从结构上看跑赢指数的个股共10只，无一例外都是和AI相关的企业。
透过现象看本质，才是一个优秀基金经理的核心能力，否则会被市场趋势带着跑。马丽娜认为，大模型算法的演进路线是AI科技发展的源头。模型向哪个方向演进，决定了算力的发展方向，又进一步决定了应用的落地速度。
她看到当前大模型正朝着三个方向发展：
1）预训练阶段不断增大模型参数量和训练数据量，如从GPT4到GPT5；
2）后训练阶段增加强化学习，密集型任务中推理能力增强，如从GPT系列到o系列；
3）在推理过程中增加思考的时间，增加思维链，推理能力提升，如o1到o3。
通过模型发展的方向，马丽娜看到算力的两大趋势。
第一，需要更大规模的算力集群，背后是密度更高的GPU芯片、更大规模的存储、更复杂或集成度更高的传输网络。
第二，需要更多的推理算力，今年针对特定应用场景的推理芯片和新型存储结构或将快速发展。
伴随着AI应用的加速落地，马丽娜认为今年会进入第三阶段的AI Agent时代，以软件和智能化终端为载体的AI Agent有望落地。从AI端侧的应用看，目前比较成熟的有AI手机、AI耳机、智能音箱、AI眼镜、AI玩具等，有望实现功能上的颠覆式创新。
05 宏观必须接受，微观大有可为
芒格曾经说过一句话：“宏观是我们必须接受的，微观才是可以有所作为的”。几乎每一年，站在当下看未来的宏观，总是充满着各种不确定性。经济增长、通胀、货币政策、地缘政治等等，每一样都看不清楚，也不可决策。
但是从一个微观的角度，又经常能看到可决策的积极变化，这些变化串联在一起，就形成了能持续多年的产业趋势。过去20年，我们至少经历了包括全球PC互联网、中国城镇化、全球移动互联网、中国消费升级、全球新能源汽车在内的多个产业趋势，每一个产业趋势都在不确定的宏观环境下，带来了相对确定的增长。他们通常能持续5年以上甚至更长，而且创造出巨大的财富和价值。
2025年的开始，站在全新的投资时代下，宏观依然不可测，但是AI产业趋势的发展已经处于加速期。对于更积极主动的投资者来说，拥抱AI或许才能更好与时代呼吸。
工银瑞信基金的马丽娜，是我们能找到这条产业趋势中具有阿尔法的基金经理。她既是一名新人，也是一名老人。她是基金经理中的新人，但是半导体科技产业研究的老人。马丽娜的新，使得她能没有负担去把握新科技的产业趋势。马丽娜的老，也能让她在新机会面前早就有所准备，有超越市场的理解。
马丽娜，也是多位工银瑞信自主培养起来的新生代基金经理之一。作为一家注重投研平台和人才培养机制的基金公司，工银瑞信旗下主动权益基金过去一年平均收益率在权益类大型公司排名前五，过去五年更是位列第一（数据来源：海通证券；数据截止：2024年12月31日）。
在人才培养上，工银瑞信基金建立了特有的“金字塔式”人才培养路径：行业研究员—行业基金经理—主题基金经理—全市场基金经理。通过业绩归因识别有效权益基金经理和研究员，针对契合未来发展方向的主要行业，前瞻性布局行业基金。之后随着行业基金经理能力拓展，再培养为主题基金和全市场基金经理，实现人才平稳的成长。
在英文中，公募基金被称为Long Only（只能做多）。Long Only也是我们收益来源的核心。在一个只有做多才能赚钱的市场，寻找到发生积极变化的时代脉络，才是获得超额收益的关键。拉长看，时代的车轮滚滚向前，世界也终将属于乐观者。
数据说明：工银新兴制造混合成立于2020.08.20，张宇帆自成立日起管理至今，马丽娜自2024.07.08起参与管理。该基金A类份额2021-2024各年度净值增长率分别为34.30%、-25.69%、-7.01%、50.28%，同期业绩比较基准收益率分别为15.23%、-17.65%、-2.00%、11.30%；基金净值增长率及业绩比较基准收益率来自基金各定期报告或托管人复核数据。
风险提示：基金管理人依照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。工银新兴制造混合为混合型基金，预期收益和风险水平低于股票型基金，高于债券型基金与货币市场基金。本基金可投资港股通投资标的股票，需承担港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。投资于权益类基金存在较大收益波动风险。基金有风险，投资者投资基金前应认真阅读《基金合同》《招募说明书》《基金产品资料概要》等法律文件，在全面了解产品情况、费率结构、各销售渠道收费标准及听取销售机构适当性意见的基础上，选择适合自身风险承受能力的投资品种进行投资，基金投资须谨慎。
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