这是「岩松观点」第1804篇原创文章。

一、大消费机会正临近

随着特朗普上台，我们的出口又有的头疼了。经济三驾马车中，只剩下消费是可以自己说了算，而且又有比较大发力空间的。

现阶段，扩大内需已经不仅仅是为了应对关税的权宜之计，很可能会被提高到引领整个宏观经济复苏的高度，而且外部压力越大，政策支持力度就越大。

按照以前的经验，市场大多时候是把消费归为后周期行业，也就是要先等经济复苏，在等消费板块的基本面起来，之后才是关注消费板块的时点。

现在情况特殊，如果消费能走出行情，上涨顺序可能会是先提前反应政策预期，由资金拉高估值，然后在震荡中等待政策落地，最后验证基本面和业绩情况。

中证消费指数已经调整了3年9个月，最多的时候下跌超过60%，现在还下跌近50%。从估值上看，中证消费指数市盈率21.6倍，估值已经低于过去十年 98% 的时间。

“男人的白酒，女人的医美”，被称为市场上两个具备较高投资价值的消费行业。追求健康与美丽是人类永恒的话题，医美产业兼具医疗与消费双重属性，行业规模超过2000亿，但从渗透率和消费频率上看，医美在仍然是一个高增长确定性赛道。从估值看，医美板块估值目前正处于历史较低位置。

A股医美行业中，头部企业有透明质酸的爱美客、华熙生物，做护肤品的珀莱雅、贝泰妮，做重组人胶原蛋白的锦波生物，还有靠医用面膜起家的敷尔佳等等。其中，爱美客无疑是最赚钱的公司。

二、爱美客：最赚钱的医美龙头

爱美客上市后被市场热捧，不到一年时间股价上涨超过400%。2021年下半年至今又调整了3年多，股价最多下跌超过80%，目前还下跌了60%多。上市后的上涨已经大部分抹掉了。

3年前抢破头的龙头，现在又给低位机会了，要不要考虑下？

1、财务评分

从历史业绩看，爱美客过去的成长性非常好。

公司归母净利润从2014年0.28亿，增长到2023年的18.58亿，9年增长了64.39倍，年化复合增长率59%。营业收入从2014年0.75亿，增长到2023年的28.69亿，13年增长了37倍左右，年化复合增长率50%。

这么高的增长肯定是不可能长期持续下去的。2024 年前三季度公司实现营收增速只有9.46%；利润增速也下降到了11.79%。

虽然增速放缓，但在国内消费萎靡，同行公司都负增长的背景下，公司的业绩已是相当不错了。公司在股查查系统的财务评分高达95，行业排名第1。

2、估值合理

公司目前市值640亿，18.6亿利润对应34.4倍PE估值。24年保持小幅增长，市场一致预期公司24年利润在20亿以上，对应估值大致在30PE左右。这个估值处于公司估值低位区间。结合公司成长性和行业地位，目前估值算合理。

3、产品分析

爱美客主要业务是玻尿酸，产品分为溶液类注射类产品和凝胶类注射产品两大类，溶液类注射类产品营收约占60%，凝胶类注射产品约占40%，产品毛利率分别达到94%、98%。连茅台都要甘拜下风。

玻尿酸，就是透明质酸，人体本身含有大量这种东西，尤其皮肤，有保湿润滑的作用。小分子的玻尿酸可以用来补水；大分子的玻尿酸可以用来填充凹陷或者调整面部轮廓。公司溶液类注射类产品可以简单理解为前者，凝胶类注射产品就是后者，有填充或者调整轮廓功能的产品。 大家在电视上看到很多上年纪的明星脸很光滑，大概率都是打了玻尿酸。

公司的业务就是把玻尿酸做成不同的衍生产品，包括嗨体、爱芙莱、宝尼达、逸美等，有打脸上给脸保湿，使肌肤水润、细腻的；有打脖子上改善颈纹的；有打在眼睛周边改善黑眼圈和眼纹的，产品价格也从几百上涨到上千。

基本盘：嗨体家族

公司溶液类产品包括嗨体和逸美，其中“嗨体”是最主要的大单品。

爱美客在2017年推出了国内首个针对颈纹的产品“嗨体”，由于是市场上唯一经过适应症认证的颈纹治疗注射产品，凭借先发优势和独特市场定位，很快就占据颈部这一空白市场。去颈纹就打嗨体，在不少小姐姐心中已经根深蒂固，建立了公司强大的品牌。

之后，公司在 2020、 2021年又分别推出针对眼周的嗨体1.0熊猫针和主打抗氧化抗糖的高端产品水光针冭活泡泡针。

2018-2022年，嗨体系列销额复合增长率达到104%，23 年嗨体系列实现营收 16.71亿，同比增长29%。其中，嗨体1.5颈纹针营收大约8.3亿；嗨体1.0熊猫针大概收入5.2亿；嗨体2.5的基础水光针大概收入1.8亿。

嗨体系列无疑是爱美客的基本盘了，但随着华熙生物旗下“润致·格格”系列与“润致·斐然”两款新品10月官宣上市，国内迎来第二款颈纹针上市，嗨体独占颈纹修复市场的时代结束了。另外，巨子生物用于颈纹修复的重组胶原蛋白凝胶产品也在研发布局中。

嗨体连续增长几年后，竞争压力加大是大趋势。不过也有机构看好公司嗨体系列产品到2030年营收能达到50亿规模，公司颈纹针、熊猫针、嗨体2.5+冭活泡泡针分别有望达到70%、11%、7%的市场份额。

儒白天使

公司凝胶类产品包括儒白天使、宝尼达、爱芙莱、逸美一加一。其中又以“儒白天使”为主，被视为公司的第二增长曲线。

濡白天使是国产及世界首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂，这个产品是21年下半年推出的，主要成分是18%PLLA微球+81.7%透明质酸+0.3%利多卡因，适用于真皮深层、皮下浅层及深层注射填充。

据公司介绍，濡白天使针的维持时间在 2 年左右，在带来塑型效果的同时，能够持续诱导胶原再生，使塑型部位肤质改善、肤色提亮，焕发自然高光。濡白天使22 年销售额超过 3 亿元，23 年又增长了143%。

2023 年 7 月公司又推出了再生类新品“如生天使”，适用于浅层平铺，可注射在浅层脂肪室、韧带筋膜层。

濡白+如生双生系列组成了公司深层骨相支撑+浅层平铺治疗组合产品，实现 1+1>2 的效果，有望打造全脸全适应症综合矩阵。

不过“濡白天使”的竞品也不少。国内已有长春圣博玛的艾维岚、华东医药的伊妍仕、江苏吴中的“AestheFill艾塑菲”等产品在销售。另外还有杭盖生物、四环医药、西宏生物等公司也在做再生类产品的研发。

相较于玻尿酸有潜在交联剂残留风险和“馒化脸”风险，再生针剂理论上效果更自然，而且能完全代谢降解。如果大家有序扩张，共同培育市场就有希望做大总蛋糕。

机构预计公司的濡白天使、如生天使未来分别达到 11%的市场份额，到2030 年双生系列营收也将超过40 亿。

储备产品矩阵

公司在研产品储备丰富，包括用于治疗颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、用于去除动态皱纹的 A 型肉毒毒素、用于软组织提升的第二代面部埋植线、用于慢性体重管理的司美格鲁肽注射液、用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶等。

除自身开发产品外，2021年起公司相继投资、合作了韩国Huons肉毒素、北京质肽生物司美格鲁肽、韩国Jeisys旗下Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地的独家推广服务权。

今年7月获得注册上市许可已受理，预计2025年上市的肉毒素被称为第三曲线。肉毒素也是一个大品种，在非手术轻医美领域的地位比玻尿酸还高。2023年全球肉毒市场为770亿美元，预计2030年将增长至1850亿美元，国内肉毒素市场在2030年有望突破3000亿。

4、行业发展趋势

2021年以来，医美市场进入强监管阶段，22-23 年又受到疫情等因素影响，行业发展放缓，新品获批减少。随着最近几年监管和配套政策逐步完善和细化，行业正从劣币驱逐良币转向健康良性竞争。随着消费刺激和国内经济逐步恢复，预计医美行业将迎来新的发展。

根据中国整形美容协会、德勤中国等联合发布的《中国医美行业 2024 年度洞悉报告》显示，2024 年服务型消费处于修复阶段，预计中国医疗美容市场增速可达 10%左右；受医美渗透率不断提升和多元化品质医美需求驱动，中国医美市场预计在未来几年内仍可保持 10%至 15%的快速增长。

5、实际控制人

简军是公司实际控制人，持股38.18%。

简军1963年生，1985 年毕业于对外经济贸易大学商务英语专业。毕业后在曾在中国粮油食品进出口总公司，美国Bestrend Int’l Inc.公司工作。

2003年，简军接触到了刚刚获得美国 FDA 批准的瑞典针剂——注射玻尿酸， 2004 年回国成立北京英之煌，2005 年更名为爱美客，2009 年 ，公司成功研发出中国首款用于纠正额部皱纹和鼻唇部皱纹的复合玻尿酸注射产品 “逸美”，并获得 Ⅲ 类医疗器械注册证，打破了医美用透明质酸依赖进口的局面。之后陆续推出了多款透明质酸钠产品，扩展了产品矩阵。

公司创始人在医美行业从业经验接近 20 年，公司的其他核心管理人员也较早加入爱美客。

三、小结

爱美客是一家高成长的公司，目前估值处于合理区间。公司在医美行业快速上升期享受了行业红利，成为行业龙头。预计未来中国医美市场预计将保持较高的增长速度，公司也将持续受益行业的增长。

短期看，公司在连续高增长之后，核心产品受到的竞争开始加剧，业绩增长开始下降。长期看，公司目前规模还小，产品储备丰富，每年都能推出1到2款新产品，增加增长点。只要能保持行业龙头地位，未来有望成长为营收破百亿的公司。

爱美客的基本面情况就介绍完了，但能不能成为一个合格的价值投资标的，还需要大家保持独立思考，进一步分析并结合自身具体情况，综合考虑后做出自己的评判。

如果这篇文章对你有帮助，在下面点个赞️和“在看”再走可好？