作者｜睿研医药 编辑｜MAX
来源｜蓝筹企业评论
万泰生物（603392）新年伊始预告刚刚过去的一年将出现上市以来首度年度亏损。
此番亏损为扣除非经常性损益后的净亏损，额度在 2.2 亿元至 1.55 亿元之间。两年前（2022 年），万泰生物扣非净利润曾高达 45.14 亿元。
据1月15日的业绩预告，万泰生物2024年年度业绩下滑幅度在 90.38% 到 93.11%之间。
然而，这个“坏消息”没有带来万泰生物股价的大幅回落，市场显然早已预料到这一结果。相反，公司目前仍保有850亿市值。我们预计，市场实际上正在等待万泰生物的“好消息”，同时也酝酿一波有质量的反弹行情。
“好消息”就是万泰生物的9价HPV疫苗。万泰生物于去年 8 月提交九价 HPV 疫苗上市申请，上市后将是国产首发。市场预计这款疫苗将给万泰生物带来2年前2价HPV疫苗同样的收获——超80亿的收入，超70亿的利润。
这一预期看上去过于乐观，主要的风险——
首先是“获利的窗口期”太短，甚至短于2价疫苗。万泰生物的9价HPV疫苗领先竞争对手的时间不会超过一年，随后将面对推出同类产品的同行有十来个。当年2价苗，紧临推出同类产品的沃森生物就直接将价格拦腰截断；
其次，国际厂商默沙东的竞品在其国内的代理商智飞生物手中大量积压，随时可能倾泻而出（这同时提醒投资者，智飞生物的未来业绩将非常不乐观）；
其三，医保集采的大环境对“高价”产品仍不友好。
万泰生物成立于 1991 年，在 2001 年，被农夫山泉创始人钟睒睒（通过养生堂）以 1710 万元成功收购 95% 股权。于2020年4月29日在上交所主板上市。截至2月7日收盘，最新市值为858亿元，实控人为钟睒睒，持股73.49%。
中国 HPV 疫苗市场从 2017 年的 9.4 亿元起步，短短三年间，便迅猛扩张至 2020 年的 135.6 亿元，年均复合增长率高达 143.43%。万泰生物的首款国产二价 HPV 疫苗 “馨可宁” 于 2020 年 5 月成功上市，凭借先发优势，迅速抢占市场份额，当年便斩获 6.93 亿元销售收入。公司整体营收也自此步入爆发式增长通道，在 2022 年达到历史巅峰，高达 111.85 亿元。
然而，市场风云变幻，好景转瞬即逝。自 2023 年起，万泰生物业绩开始大幅滑坡。
睿研制图：（数据来源wind)
2023 年公司营收55亿元，同比下降 50.73%；扣非净利润10.78亿元下降幅度更是高达 76.12%。
进入 2024 年，下滑态势不仅未得到遏制，反而进一步加剧，前三季度营收和净利润分别减少 60.79% 和 85.25%。
造成这一业绩断崖式下跌的核心因素，是市场竞争格局的颠覆性改变。2022 年，沃森生物推出的 “沃泽惠” 横空出世，打破了万泰生物在国产二价 HPV 疫苗市场的独家垄断地位。
截至 2024 年 9 月，已有 10 家企业的 18 个国产 HPV 疫苗获批临床试验，其中 2 个二价 HPV 疫苗更是通过优先审评程序快速上市，市场竞争愈发激烈，近乎白热化。
在这场激烈的市场角逐中，价格战成为无法回避的竞争手段。万泰生物的二价 HPV 疫苗在江苏政府采购中的价格，从最初的 329 元 / 支骤降至 86 元 / 支，而竞争对手沃森生物在部分地区的中标价更是低至 27.5 元 / 支。价格战的硝烟弥漫，直接导致万泰生物 2024 年上半年销售毛利率同比下降18.92%。
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换帅后交出上市以来最差成绩单
2024年1 月 16 日，万泰生物董事长邱子欣辞去了兼任的一职。邱子欣在万泰生物任职多年，是万泰生物的核心管理者，自 1997 年就在万泰生物的前身万泰有限任总经理，那时的业务还主要是 IVD 产品的研发和生产，后在万泰生物任董事、总经理。
2021 年 1 月 13 日，邱子欣从首富钟晱晱手中接过董事长等诸多职务。
新任总经理姜植铭拥有20余年体外诊断（IVD）行业经验，曾任职于贝克曼库尔特等国际企业，并在中国区市场表现突出。这一任命被市场解读为万泰生物可能重新强化体外诊断业务的信号。
近年来，公司疫苗业务（尤其是二价HPV疫苗）因竞争加剧和九价疫苗扩龄导致收入下滑，2023年前三季度净利润同比下降54.15%。而体外诊断业务曾是万泰的核心支柱（2017-2019年营收占比超80%），近年因新冠红利消退和集采压力增长乏力。姜植铭的加入或试图通过其经验重振该业务。
尽管人事调整被赋予积极意义，但市场仍存担忧。一方面，体外诊断（IVD)行业面临集采深化导致的利润压缩，外资品牌降价加剧竞争（如罗氏部分试剂价格降幅达70%）；另一方面，疫苗业务若未能突破，可能进一步拖累公司整体增长。
根据2024年的业绩预报看出，这份接近爆雷的成绩单似乎说明万泰生物所面临的困境并不是靠换帅能解决的事情。
2024 年 8 月万泰生物提交了九价 HPV 疫苗上市申请，但单一产品依赖性仍然是其以及众多疫苗企业面临的核心风险。疫苗市场具有独特性，每完成一次接种，就意味着相应市场空间的阶段性缩减。
随着低价疫苗的普及和高价疫苗市场竞争的日益激烈，企业必须在研发创新、市场开拓和成本控制之间精准找到平衡点，方能在激烈的市场竞争中立足。
从整个行业视角来看，价格战在短期内或许能够刺激市场需求，带来一定的销量增长，但从长远发展的角度审视，并非健康可持续的竞争方式。在当前复杂多变的市场形势下，加快新产品研发和拓展海外市场，已成为疫苗企业突破困境的两大关键路径。
尽管这两条道路都充满了未知与挑战，但相较于陷入无休止的价格战泥潭，无疑是更具战略价值和长远意义的选择。
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