交流环节 Q&A
1.校外培训治理与投资透视
教育部于8日发布了《校外培训管理条例（征求意见稿）》，这在2021年“双减”文件和2023年校外培训暂行处罚办法后，再次对校外培训机构的法治化管理进行了细化。我国校外培训机构原本是由教师私自开设的补习班演变发展而来。其治理逻辑的核心在于，近年来一些校外培训机构已形成所谓的“影子教育”，与学校教育并行发展，挑战了学校教育的主导权和教育资源，特别是公共服务性质的义务教育阶段资源的公平分配。
我们接下来将分阶段回顾校外培训行业政策治理的历史发展，以便大家深入理解当前政策出台的背景逻辑，并能更准确地判断行业未来发展趋势。
首先，第一个阶段为1992年至2012年，这个阶段被一些学者称为校外培训行业的“弱治理阶段”，也有人称其为“预备治理阶段”。1993年之前，校外培训业态并未引起广泛关注。但实际上，中小学为提高升学率，已经开始在正常教学时间之外补课并收费，教师兼职补课的现象也时有发生。1993年，教育部（当时为国家教委）发布文件，提出学校和教师不得占用假日给学生集体补课或上新课，此举可以视作校外培训规范化管理的起始点，显然这个时期的规范仍较为宽松、并未过多介入。
进入1999年，高考的大规模扩招发生了，这导致高等教育的毛入学率显著提升，升学意愿因而得到增强。与此同时，小学升初中的统一考试被取消，这在一定程度上加剧了初中中考的分流竞争压力。此外，一线城市的点招、特招等选拔方式开始流行，奥数成为许多学校选拔的主要标准之一。那时一些奥数培训机构与学校实际上存有联系。因此，尽管小升初的统一考试已取消，想追求优质教育资源的学生和家长面临的择校和升学压力反而加大了。
值得注意的是，奥数培训在90年代便大量兴起，最初局限于一线城市的名校选择中。到了2000年，教育部发布了减轻小学生学业负担的紧急通知，其中明确指出任何部门、团体、机构和学校未经教育行政部门批准，不得组织小学生参加各种竞赛和读书活动，取缔了利用竞赛推销的做法，由此开始了对升学导向竞赛类培训的规范管理。
2.校外培训政策与投资解析
在当前阶段，2023年民办教育促进法的颁布成为一项重要的法律进展。该法部分承认了民办教育的盈利性，使得以民办学校为主体的教育在这一阶段实现了较快速的发展，其中也包括了民办教培机构。值得注意的是，新东方成立于1993年，学而思成立于2003年。可见，行业的发展与政策的演进是紧密相连的。
在2012年，国务院发布了关于深入推进义务教育均衡发展的意见，其中提出禁止学校单独或与社会培训机构联合举办、委托为选拔生源而设的各类培训班。一线城市也陆续加严了对竞赛择校的管理。总结1992年到2012年的管理阶段，显而易见，校外培训与学校的关系较为紧密，这在一定程度上影响了校内教育的公平性。在这一阶段，行业规范主要依赖自律，并未出台具体的专项治理政策。
第二个阶段是2013年到2017年，标志着行业治理初步探索的起点。当年，教育部等五部门就规范教育收费、治理乱收费工作发布了实施意见，其中一项重点任务便是治理中小学补课的乱收费问题，并提出要严查学校及教职工组织或参与补课乱收费的行为。到2015年，教育部严禁中小学及在职中小学教师有偿补课，从而切断了校外培训机构与在职教师的利益链。相关文献显示，至2016年中国补习教育机构的教师规模已达700万至850万人。
教师作为个体进行补课，也是导致校外培训行业市场高度分散化的主要原因之一。这一阶段的行业特点是分散性、复杂性和区域性。回顾2013年至2017年的管理阶段，校内补课和教师补课行为仍是政策关注的焦点，并且试图进行治理。在减轻校内外负担方面，当时政策的重点依旧是学校这一主体，而对独立的校外机构的定性和治理尚不明确。
第三个阶段从2018年至今，才真正开始系统化治理校外培训行业。2018年，国务院办公厅发布的关于规范校外培训机构发展的意见，是中国第一份在国家层面提出规范校外培训机构发展的系统性文件，这标志着校外培训被单独列为一个教育领域进行管理。
3.政策演绎与投资机遇
直至2021年7月，发布的双减政策构建了较为完善的校外培训行业治理体系。在专项整治培训机构方面，政策针对不同种类、不同形式的培训机构按特点实施分层管理，严格审批并规范培训行为。特别值得关注的是，政策严格限制了义务教育阶段学科培训机构，要求这类机构必须登记为非营利性，切断资本化途径；业务开展也不能在法定节假日、休息日及寒暑假进行。同时，文件最后提到高中学科培训应参照执行，表明高中学科培训与义务教育阶段的界限尚未明确。除了对双减政策本身的熟悉，还有必要关注政策之外的相关配套措施，这些措施致力于完善K9学科培训的治理细节。
例如，2021年6月成立了校外培训监管司，同年7月正式出台双减政策。9月，《校外培训机构从业人员管理办法》、《中小学生校外培训材料管理办法》、《关于加强义务教育阶段学科类校外培训收费监管的通知》分别从人员、培训内容及收费等角度细化治理方式。11月发布的《关于做好校外培训广告管控的通知》，则加强了广告宣传的管控。2022年12月的《关于规范面向中小学生的非学科类校外培训的意见》，以及2023年10月的校外培训行政处罚暂行办法，进一步完善了监管体系。从这些政策来看，行业在合规化道路上稳步前进。
在新编辑的《校外培训管理条例征求意见稿》中，有几处关键的内容变化。首先是明确了校外培训作为学校教育有益补充的基本定位。这一点之前在2022年12月的非学科管理政策中有所提及，而本次征求意见稿再次强调了校外培训的补充作用，显示了政府对法规合法合规框架下业务发展的积极态度，并强调了法规应顺应家长合理的培训需求。这意味着只要培训机构能够在政策框架内正常运营，它们能够作为学校教育的有效补充，并保有健康的发展空间。
其次，进一步明确了学科和非学科类的分类管理，将两者的界限划得更为清晰，并为非学科留下了较大的健康发展空间。在高中和非学科培训方面，与双减文件略有不同，双减文件在详列K9学科培训限制后提述不再审批新的高中学科类培训机构，而征求意见稿在分类管理后明确了对高中学科培训的限制细节。这表明，从政策角度而言，高中学科培训与K9学科培训的界限更加清楚。
总的来说，征求意见稿是对现有政策的延续，并使管理方向更加明确，让行业的培训机构能更清楚地知道自己能在何种范围内、按何种标准开展业务。
4.校外培训政策与投资分析
综上所述，我们对90年代至今校外培训政策演绎过程的总结是，每一项政策的关键节点大多是由于行业的过度发展对传统学校教育产生了一些负面影响。因此，校外培训政策始终是以确保学校教育的主导地位和促进教育公平为核心出发点，目标是推动行业朝向正规化的方向发展。随着业务形态、从业人员、资本参与程度的快速变化，政策管理的重点也在不断地随行业变化而调整。只要不损害学校教育的公共服务主要职能，校外培训行业仍拥有广阔的发展空间。
接下来谈一谈行业的投资机会。我们对行业的看法仍旧非常积极，并且认为这是利好行业龙头的发展。经过多年的政策进化和近年的系统性管理之后，能够存活下来的行业龙头都是行业的赢家。他们既能够满足国家规划发展的要求，也能满足家长和学生对于多样化培训的需求，从而形成了有益的供给。
特别是在2018年和2021年两次重要的治理政策，尤其是2021年的双减政策之后，行业的竞争格局发生了巨大的变化。双减政策前，校外培训机构主要依赖以升学应试为导向的K9学科培训业务，并以素质提升为辅。政策实施后，龙头机构基本上都停止或剥离了K9学科培训业务，仅保留了针对高中阶段的学科培训。
自2022年起，针对K9阶段学生，龙头机构开始研发素养教育课程。这些课程虽与传统学科内容和体系存在联系，但不再是简单的应试教学，而是更加注重思维等基础能力的培养，为行业提供了新增的供给，并符合“有益补充”的定位。那些缺乏素养教育开发能力，还停留在应试导向的机构，大部分已经退出市场。因此，供给结构得到显著优化，那些准备好并开始转型的龙头机构将会获得充分的收益。
5.教培行业复苏与投资机遇
因此，从实际业务开展层面来看，2023年初至今，素养培训在一定程度上取代了纯学科的培训需求，并实现了非常快速的增长。新东方、好未来等行业龙头在过去几个季度重新启动了网点稳步扩张，行业呈现出恢复式发展趋势。自2023年初以来，在二级市场中，我们也见证了拐点型的机会，业绩和估值实现了非常快速的双重修复。
本次征求意见稿出台后，让我们更加能够确信现有行业龙头将符合规范。
高中学科培训及非学科培训均在合法合规的框架下运营。关于未来竞争是否会加剧的问题，我们认为，首先在行业治理逐步明确后，行业的技术门槛实际上将持续提高。目前对于证照审批、从业人员资质及资金监管等要求已经显著提高了合规业务开展的启动成本。因此，我们预判不会有大量的机构快速回归，现有行业龙头会有充足的时间窗口来巩固优势。
虽然2023年已经经历了一轮估值修复，但是与双减政策实施前相比，该板块的估值仍然存在大幅度折价。我们认为，这是由于市场对政策趋紧的担忧。然而，政策一直在向合规化方向发展，且持续趋紧。在趋紧过程中，政策为健康的行业发展留有足够空间，且竞争格局对龙头有利。我们相信，在现行政策框架下，龙头的业绩有望实现快速恢复式增长。政策越明确，对龙头公司越有利。因此，当前时间点上，无论是从买业绩还是买估值的角度，都是值得投资的。
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纪要来源：【文八股调研】小程序
