如果让我选一个未来五年最看好的赛道，那一定会选医药。

看好的原因也很简单：

首先，医药很重要，是政策支持的方向，这一点大家肯定都认可。

第二，人口老龄化趋势是确定，且无法逆转的，应对人口老龄化带来的健康问题，疾病的治疗、预防都会是很大的市场。

第三，医药长坡厚雪，优质龙头被错杀而低估时，就会成为不错的投资标的。我希望在这里面找到可以长期持有的公司。

本文是长坡厚雪系列第25篇分析文章。

中药在治疗慢病及未病方面具有天然优势，是老龄化加速趋势下最受益的细分方向之一。今天一起了解一家真菌制药的中药龙头。公司是公立医院精神类用药第一，24年3季报预计增长43.29%-48.52%，前3个季度的利润已经超过2023年全年利润。

老规矩，我们不做未来的判断，主要通过“五部分析法”，针对公司财务数据、产品分析、实控人情况、行业前景以及风险估值五个方面，把公司和所在行业的情况做个讲解。公司好坏则需要大家独立思考，综合考量。

佐力药业：药用真菌制药龙头

最近两三年是医药股的大熊市，但却不是佐力药业的熊市，虽然股价中途也有调整，但每次调整过后又总能再创新高。

公司有什么特别之处，能让股价逆势上涨，不断创出新高？

一、4年增长15倍

我们从财务数据入手分析。

我们可以看到，公司利润在2015到2018年经历了一个低谷期，然后从2019年开始进入了高速发展期。4年时间里，利润增长了近15倍，从2千多万上升到3.83亿。利润的增长速度远快于营收的增速，复合年增长率达到96%。

按公司业绩预告，预计2024年3季度利润为4.1亿到4.26亿，同比增长43.29%-48.52%，前三个季度赚的钱已经超过去年全年。

这也是我经常强调的，价值投资的第一性就是企业的利润。利润持续增长，永远都是股价上涨的核心。

从盈利能力上看，公司毛利率70%左右，净利率20%，ROE 在14%附近，只算中等水平。不过在毛利率变化不大的情况下，净利率和ROE上升的很快，说明经营情况越来越好了。

在看看公司家底。

资产负债率30%，没问题。净资产27亿，其中9个亿是现金，流动资产合计20.6亿。去年支出最多的是7.8亿的销售费用，研发费用只有0.79亿，财务费用还赚了1千4百万。高营销，低研发，中药公司的通病了。

整体看，公司经营上没什么大压力，只要好好经营就能把自己的小日子过的挺滋润的。

二、现在估值水平如何？

我们一直提倡的投资理念是好公司+低估值，我们的长期战略就是一个：市场什么时候涨，不管它，我们就要找那些低估值的好公司，坚定持有。

虽然佐力药业的业绩不错，但股价一路涨到现在，还有没看的价值？

我们一起看下估值情况。公司现在市值大约100亿，3.8亿利润对应26倍市盈率，按照3季报预告的中值4.19亿折算，滚动市盈率是19.4倍PETTM。

公司过去4年的复合增长率是96%，但这个增长是在低基数下实现的，也是不可持续的，最近两年增长已经下降到40%~50%。机构预期24年利润大约是5.3亿，25年利润6.6亿，未来两三年的增速能维持在30%左右。

综合公司历史估值分位和业绩增速情况，目前的估值应该算合理或略偏低的水平。

三、成长历史和未来发展

公司成立于1995年，创始人俞有强和杭州大学德清发展总公司合作，设立佐力药业保健品公司，并取得杭州大学关于乌灵参的非专利技术。1998年，公司“乌灵菌粉”和“乌灵胶囊”获批上市被认定为中药一类新药，成为公司核心独家产品。之后公司围绕乌灵菌粉延伸开发出了乌灵系列产品，2011年成功在创业板上市。

刚上市几年，业绩还不错，但随着医药行业药品招标、医保控费、二次议价、两票制等政策改革，公司主力产品乌灵胶囊和百令片销售开始下滑，于是有了2015~2018年的业绩低谷期。

好在公司及时转型，对业务进行了一系列经营投资方面的调整。2019年，乌灵胶囊、百令片、灵泽片进入国家基本药物目录，公司业绩因此走出低谷，步入快速增长期。

2023年，公司乌灵系列产品收入12.28亿，占到了公司总营收的63%，依然是核心产品。排第二的是中药饮片系列，营收4.61亿，占比24%；排第三的是百令片系列，营收2亿，占比10%。

公司乌灵系列产品的核心是乌灵胶囊，潜力品种是灵莲花颗粒，灵泽片（国家二级中药保护品种）。中药饮片业务是2015年通过收购浙江百草中药饮片获得的，百令系列产品是2014年收购青海珠峰冬虫夏草药业获得的。

乌灵胶囊：十亿级独家品种

乌灵菌民间也称“鸡枞蛋”，“雷震子”，是生长在地下深处废弃白蚁巢内的一种药用真菌，含有抗抑郁作用的特征成份，还具有免疫调节功能。

乌灵胶囊是公司独家产品，属中药1类新药，为纯乌灵菌粉制剂。临床上广泛用于神经内科和精神科，主要用于神经衰弱，焦虑、抑郁症状的缓解和失眠症的治疗。北京中医药大学东方医院马涛教授课题组的研究还发现乌灵胶囊对有治疗阿尔兹海默症的潜力。

公司乌灵胶囊销售规模从2018年的4.82亿元增至2023年的11.94亿元，复合年均增长率约为 19.9%。销售量由3.96 亿粒增至12.25 亿粒复合年均增长率约为25.3%。根据米内网《2022年度中国医药市场发展蓝皮书》和中康数据，2023年乌灵胶囊在神经系统类疾病中成药用药排名第一，市占率约为13.3%。

不过乌灵胶囊同样没能逃过被集采的命运。根据公司公告，乌灵胶囊已经进入广东联盟、北京市、江苏省、福建省、京津冀3+N联盟等地区的集中带量采购，从中标价格来看，降幅在23.2%左右，和那些降价70%~80%的化药比，算是很温和了。

2024年中报显示，受益于集采中标带来的医院覆盖和科室数量增加，乌灵胶囊销售同比增长29%‌，实现了以价换量。说明集采的风险已相对出清。

公司未来增长在那里？

现代生活中，大家的压力越来越大，精神和心理疾病发病率也越来越高。《中国城镇居民心理健康白皮书》显示，2018年中国城镇居民中，73.6%的人处于心理亚健康状态。慢病人群中50.1%的人存在不同程度的心理问题。

心理健康领域是个百亿的大蓝海市场，中药的地位也在持续提升。而乌灵胶囊是国内首个提出治疗心理障碍和改善情绪的中药产品，也是综合医院各科室治疗焦虑抑郁状态及失眠的有效用药，认可度高。

乌灵胶囊还进入2018版基药目录，作为一款基药，既可以单用治疗，也可以与其他中西药物联合应用。只要和镇静催眠、抗焦虑、抗抑郁、改善认知及脑保护等方面有关的疾病，未来都有拓展联合用药治疗的可能。比如，如卒中后抑郁、癫痫、帕金森病伴抑郁等病症。未来具有成为20亿品种的潜力。

灵泽片：潜在10亿级产品

灵泽片是乌灵菌粉加入其他中药配比而成，为国家二级中药保护品种。主要适用于前列腺疾病并伴随夜尿频多患者。从补肾的角度治疗良性前列腺增生症(肾虚血瘀湿阻证)，能起到标本兼治的作用。

百令胶囊：第二增长曲线

百令胶囊是发酵冬虫夏草菌粉胶囊制剂，具有补肺肾、益精气的作用，用于肺肾两虚引起的咳嗽、气喘、咯血、腰背酸痛、面目虚浮、夜尿清长；慢性支气管炎、慢性肾功能不全的辅助治疗，市场前景广阔。

公司百令胶囊于2023年12月29日获得国家药品监督管理局颁发的《药品注册证书》，为国内首个获批的同名同方药。23年末已完成在28个省、自治区、直辖市的挂网工作。百令胶囊上市后将和百令片协同，公司希望打造为5-10亿大品种，成为公司的第二增长曲线。

四、最后做个简单小结

公司立足于药用真菌生物发酵技术生产中药产品。最近几年业绩增长来源于核心产品乌灵系列进入国家基本药物目录带来的放量。虽然已经是公立医院精神类用药第一，但规模还比较小，在心理健康领域百亿大蓝海市场驱动，增长动能充足。作为公司打造的第二增长曲线，百令胶囊上市后的销售情况需要多关注；灵泽片和灵莲花颗粒在公司大品种战略下的表现也值得期待。

公司目前估值处于合理或者稍偏低的区间。不过相比众多股价腰斩的医药公司来说，公司股价处于高位。不知道大家会如何取舍？

对于佐力药业就介绍完了，大家有什么想法，欢迎大家在文章下面留言交流。至于整体合不合适投资，则需要大家各自评估。