蓝鲨导读：营销成本高企

作者 | 梁浮生

编辑 | 卢旭成

截止10月31日，28家A股美容护理上市公司已经披露了前三季度的财报，一个国内美容护理行业的格局已然浮现。

据财报数据，2023年前三季度，珀莱雅以69.66亿元的营收额雄居榜首，排在其后的稳健医疗营收也超过60亿元，上海家化和贝泰妮以超过40亿元的营收位于第二梯队，华熙生物、水羊股份、爱美客、豪悦护理、百亚股份以20-40亿元的营收额排在第三梯队，丸美股份、敷尔佳、拉芳家化等一众新老品牌屈居第四梯队。

展望全年，只要继续保持前三季度的同比增速，珀莱雅在2024年营收将突破百亿大关，稳健医疗的营收或将突破75亿元，而上海家化、贝泰妮的营收也将突破50亿元，这或许是中国美容护理行业的一个里程碑。

以珀莱雅为代表的中国美容护理龙头企业营收增长，也使投资者对于中国美容护理行业抱着乐观的预期。近段时间，国内美容护理上市公司市值再创新高。截止目前，爱美客以640亿元成为美容护理第一股，珀莱雅、华熙生物也分别以379亿元、288亿元的市值分列第二、第三位，势头一片向好。

中国美容护理品牌的崛起似乎已经成为一种必然。但从今年第三季度财报的数据来看，各个美容护理上市公司可谓是“几家欢喜几家愁”，谁是中国最赚钱的美容护理上市公司？哪些美容护理巨头有掉队的风险？未来中国美容护理行业会向哪儿走？

业绩分化

今年前三季度，A股28家美容护理上市公司中，净利润最高的公司是爱美客，为15.86亿元，排在其后的是珀莱雅，为9.99亿元。之所以能取得这么高的净利润，主要是源于其较高的毛利率。爱美客的销售毛利率高达94.8，可以比肩茅台，珀莱雅的销售毛利率也高达70.07%。

坐上营收头把交椅的珀莱雅表现亮眼。2024年前三季度，珀莱雅实现营业收入69.66亿元，同比增长32.72%；净利润9.99亿元，同比增长33.95%；第三季度实现营业收入19.65亿元，同比增长21.15%；净利润2.98亿元，同比增长20.72%。

（珀莱雅财报，来源：百度股市通）

丸美股份前三季度也迎来业绩增长。前三季度，丸美股份实现营收约19.52亿元，同比增长27.07%；归属于上市公司股东的净利润约2.39亿元，同比增长37.38%。

而曾经一度火爆的贝泰妮则业绩有所下滑。2024年前三季度，贝泰妮实现营业收入40.18亿元，同比增长17.09%；净利润4.15亿元，同比下滑28.39%。第三季度，贝泰妮直接出现亏损。第三季度贝泰妮营业收入12.13亿元，同比增长14.04%；亏损6899.93万元。

“玻尿酸第一股”——华熙生物遭遇困境。2024年前三季度，华熙生物营收为38.75亿元，同比下降8.21%；净利润为3.62亿元，同比下降29.62%。第三季度营收为10.64亿元，同比下降7.14%；净利润为2026万元，同比下降高达77.44%。

老牌国货巨头上海家化业绩双降。2024年前三季度，上海家化实现营收44.77亿元，同比下降12.07%；归母净利润1.63亿元，同比下降58.72%。其中，第三季度营收达11.56亿元，同比下降20.93%；归母净利润为-0.75亿元，同比转亏，利润同比下降180.85%。这也是上海家化自上市以来首次在第三季度中录得亏损，而前三季度营收连续三年下滑。

主打高端品牌的水羊股份也出现了营收净利双降。今年前三季度，水羊股份营业收入为30.45亿元，同比下降9.84%；归母净利润为9435.63万元，同比下降47.60%。其中，第三季度实现营业总收入7.52亿元，同比下降30.87%；归母净利润-1143.98万元，同比下降130.41%。

毛利率高达81.65%的敷尔佳则“增收不增利”。今年第三季度，敷尔佳营业总收入14.66亿元，同比上升9.47%，归母净利润5.14亿元，同比下降4.2%。其中，第三季度营业总收入5.27亿元，同比上升11.88%，第三季度归母净利润1.73亿元，同比下降5.16%。本报告期内，敷尔佳三费占比上升明显，财务费用、销售费用和管理费用总和占总营收同比增幅达136.19%。

业绩疲软背后

近年来，中国美容护理行业格局一直处于变动中。以华熙生物、爱美客、昊海生科为首的三巨头高速增长，珀莱雅、上美股份等迎头赶上，搅动了美容护理行业风云。在激烈角逐的过程中，一些龙头企业频频遭遇困境。

拥有悠久的历史底蕴，以及多年沉淀的研发基础，上海家化一度是国内日化企业天花板级别的存在，但如今营收先后被珀莱雅等企业反超，逐渐掉出了第一梯队。

实际上，上海家化的下滑苗头始于2022年第二季度，当期收入曾一度同比下滑近四分之一。彼时，上海家化的主力销售渠道依然在线下。根据财报数据，2022年-2023年，上海家化线下渠道分别创收43.13亿元、37.77亿元，占比分别为60.76%、57.34%。而受到疫情因素的影响，抓住线上渠道发展机会的华熙生物、贝泰妮等护肤品企业均迎来业绩大涨。

此外，上海家化旗下产品线庞杂，三大事业部旗下有六神、美加净、玉泽、佰草集、典萃、双妹、启初、家安、高夫等数十个品牌。而除了六神花露水称得上大单品外，其余个护家清美妆产品几乎没有一个真真意义上实现破圈的大单品，但六神花露水又是一个具有明显季节性特征的产品。在如今不断涌动的新品牌下，消费者很容易失去关注度。

（来源：上海家化官网）

玻尿酸成就了华熙生物，但自华熙生物推出润百颜十多年后，玻尿酸的产能已经明显过剩。弗若斯特沙利文数据显示，2017-2021年，玻尿酸原材料均价从210元/g下降至124元/g，下降了40.95%；2018-2021年，玻尿酸终端产品的价格从1557元/瓶降至1111元/瓶，下降了28.64%，进一步压低企业利润空间。身为行业龙头，华熙生物也受到严重影响。

而长期以来，华熙生物严重依赖线上渠道，尤其是薇娅、李佳琦等电商直播将华熙生物的销量带到了一个高地。但当流量红利逝去，华熙生物的业绩也一落千丈。

值得关注的是，2023年华熙生物销售费用28.4亿元，销售费用率46.7%，已是2018年2.8亿元销售费用的10倍，销售人员也从2019年的507人增长至2023年的1797人，这已经是一个十分庞大的数字。

水羊股份也陷入营销驱动增长之痛。此前，水羊股份保持了较高的费用投入，其中2020年和2021年的销售费用同比增速分别为38.17%、41.11%，使得营业收入节节攀升。然而，2024年上半年销售费用同比增长15.86%，仍保持较大强度投入，但是同期营业收入仅增长了0.14%，效果已经大打折扣。

而依靠薇诺娜起家的贝泰妮，尽管在半年度业绩报告中指出，公司品牌矩阵已基本形成，品牌梯队已构建，但核心品牌“薇诺娜”在总营收的占比依然超过85%。值得关注的是，薇诺娜在经过多年高速发展后，市场逐渐趋于饱和，增长速度已大不如前。2022—2023年以及2024年上半年，“薇诺娜”的营收增速分别为24.6%、6.28%以及5.69%，增长疲态明显。

“医美面膜引领者”敷尔佳营收下滑态势更加明显。2019年至2023年，敷尔佳营收增幅从259.44%下滑至9.29%。而最近三个财年，公司营收增速仅维持在个位数。

敷尔佳之前的高增长，离不开头部主播种草带货，但也带来巨大的成本支出。据其招股书及财报数据，2020-2023年期间，其销售费用率从16.75%，一路飙升至2024年前三季度的33.56%。同时，在消费降级的趋势下，为了抢占市场，一直宣称不“打价格战”的敷尔佳，也曾深陷价格内卷。大幅度的促销让利，进一步削弱其盈利能力。

此外，敷尔佳披露招股书时，其研发能力颇受“诟病”。从研发费用投入来看，2021年至2023年，敷尔佳的研发费用分别为524.29万元、1542.61万元、3283.88万元，占营收的比重分别为0.32%、0.87%、1.69%。尽管已经加大了研发投入，但具体数值只是其销售费用的零头，而且研发投入占比也远低于行业平均水平。

事实上，中国美容护理企业大多都“重营销、轻研发”，珀莱雅、上海家化、贝泰妮、水羊股份的销售费用占营收的比例都超过四成。靠着真金白银的烧钱营销，一些美容护理品牌实现了短期内的销售奇迹，但烧钱营销并非万能。

（来源：AI制图）

即便是前三季度营收净利双增的珀莱雅，也正在直面销售投入不达预期带来的“阵痛”。从财报数据来看，今年第三季度，珀莱雅销售费用同比增长42.29%至32.32亿元，同一时期，珀莱雅营收、净利润增幅分别为21.15%、20.72%，而在2023年同期，其营收、净利润增长幅度则分别为21.36%、24.24%。珀莱雅的销售投入屡创新高，但业绩增速却在逐渐放缓。

如今看来，营销费用的“ROI走低”，是目前国内绝大多数品牌面临的挑战。向上努力，向外看

中国美容护理公司或许已经意识到了问题的存在——随着营销成本的不断上升，企业可能会面临收益递减的问题。此外，消费者越来越注重产品的成分和功效，而不仅仅是品牌宣传，这要求企业在研发上也进行相应的投入，以提供高质量的产品满足市场需求。因而，近年来各大美容护理公司正在进行一场“向上努力，向外看”的变革。

以珀莱雅为例，旗下同名品牌珀莱雅一直是营收的大头，贡献了近八成的收入。除了继续发力大单品策略外，珀莱雅也在力推彩棠，OR等品牌，谋求“第二增长曲线”。财报显示，彩棠营收占比从2021年的5.53%上涨至2024年上半年的11.66%，成为珀莱雅的第二主营业务。OR今年上半年的营收为1.38亿元，同比增长41.91%。

眼霜起家的丸美股份近年来押注彩妆品牌PL恋火。上半年，PL恋火营收达到4.17亿元，同比增长35.83%，营收占比为30.84%。而此前营收占比近九成的丸美品牌逐步下降，上半年丸美品牌实现营收9.3亿元，营收占比68.77%。

此外，贝泰妮也积极布局婴童护肤赛道，谋求新增长曲线；倍加洁则通过收购“舒克”母公司薇美姿部分股权等方式，继续加码口腔清洁赛道；华熙生物则看中了敷尔佳的“生意”，已在国内取得5个二类医疗器械注册证，涵盖重组胶原蛋白创面敷料、重组胶原蛋白创面敷贴等多种医疗器械产品……

在开辟第二增长曲线的同时，各大美容护理上市公司也逐渐加大了研发投入。2024年上半年，华熙生物以2.01亿元成为国货品牌中研发投入第一的企业，研发费用率高达7.13%，并开启从玻尿酸到胶原蛋白等多元化研发之路。一贯被人诟病的敷尔佳，研发人员也增加至39人，并在今年8月启用了上海研发中心，新上10余款化妆品类产品……

不仅如此，许多美容护理上市公司还开启“内部组织变革”。比如，华熙生物坦言，当前公司增长压力主要源于过去业务增长过快，导致内部组织管理滞后于业务发展速度。并在回复投资者问题时表示，2024年公司进入“变革元年”。10月17日午间，华熙生物官方公众号还发布《致大家的一封信》。信中提到，公司聘请了全球知名的IBM管理咨询团队，和公司一起进行此次的管理变革。

上海家化自林小海上任以来，启动并落地组织架构调整，设立事业部制架构，打造更敏捷、更扁平、更高效的组织，不断提升市场敏锐度，加快市场反应力，提高决策效率。此外，面对庞大的销售团队，上海家化还动起了“裁员”这把刀。

据壹览商业，上海家化正在展开裁员，本次裁员主要针对销售部门，预计裁员数量约为现有销售团队15%，其中由于各地分公司以销售人员居多，所以遭遇的裁员比例最大，甚至不少区域分公司直接撤销。具有线上零售经验的林小海，或许正在推动上海家化加码线上。

与此同时，面对国内的增长困境，一些美容护理龙头还积极探索“出海”。事实上，早在2008年，上海家化旗下佰草集已经通过LVMH集团旗下高端美妆集合店丝芙兰进入欧洲市场。近年来，随着中国美容护理行业实力的壮大，以及出海渠道的增多，更多企业开始“向外看”。

比如，华熙生物已经在美国、法国、日本、韩国、香港等国家和地区拥有多家子公司。2024 年上半年，公司原料、医疗终端产品和功能性护肤品销往海外70余个国家和地区，占总营收的17%。华熙生物还计划在接下来的1至2年内，积极推进医美产品在巴西、土耳其、意大利等国家的注册工作，旨在为其医美产品的国际化之路铺路。

贝泰妮旗下品牌薇诺娜已进入泰国，并计划扩大线下销售渠道，进入KA美妆连锁店和本地知名医美诊所。而珀莱雅于2023年10月在日本亚马逊上线了彩棠的产品，并与日本当地的网络达人展开营销合作……

（来源：贝泰妮官网）

有业内人士表示，“过去在化妆品行业，产品上的成分热点、营销路径以及品牌打造，其实都是由国际品牌制定和主导的。也就是说，国外化妆品哪个细分领域市场前景好，中国企业去跟进模仿，整个行业的产业风向标、产品标准以及消费者追捧的市场热度，其实都是由国外品牌发起主导的。”如今，国货品牌正在努力改变这一现状。

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