随着零糖食品、饮料成为消费新趋势，代糖产业过去几年历经了从“淘金热”到暴跌“过山车”行情，直到2024年代糖原材料产品价格才开始出现企稳回升。
至今国内A股中已有保龄宝、金禾实业、华康股份、百龙创园、莱茵生物、三元生物等涉及代糖生产业务的上市企业。
港股市场中，近日，来自江西井冈山的新琪安科技（简称“新琪安”）向港交所递交申请，拟在香港主板IPO。且这是继2024年6月首次递表失效后的二次冲刺上市。
据天眼查APP援引的资料，新琪安是一家食品级甘氨酸及三氯蔗糖生产商。代糖又称甜味剂，三氯蔗糖，作为人工甜味剂，甜度是蔗糖的600倍，且具有零热量、稳定性高的特点，被广泛应用于食品饮料行业。
不同于国内其它代糖供应商，新琪安主攻海外市场。截至2023年12月31日，其85%的收入源自海外市场。公司是中国五大食品级甘氨酸生产商及中国五大三氯蔗糖生产商中，唯一一家在海外设有生产工厂的中国食品级甘氨酸生产商及中国三氯蔗糖生产商。
营收大降，“甜蜜生意”不甜了？
在健康饮食理念盛行的当下，社会减糖成为大势所趋，代糖作为蔗糖的替代品，市场需求呈现出强劲的增长态势。根据艾媒咨询，2015年以来我国无糖饮料市场规模快速增长，由2015年的22.6亿元增长至2024年的约570.5亿元，复合增速高达43.2%。根据东北证券也曾测算，我国无糖饮料渗透率2015年以来快速提升，由不足0.1%提升至2023年的2.6%。
产业需求暴增下，此前相关企业为抢夺更多市场份额都进行了大幅度的扩产，为此过去两年市场呈现出阶段性的供应过剩问题，包括新琪安在内的供应商企业业绩均出现了承压迹象。
据招股说明书，2003年成立于中国江西的新琪安，专注于食品添加剂甜味剂和氨基酸的生产与销售，是全球重要的三氯蔗糖、食品级甘氨酸生产商。
2022-2024年，新琪安收益分别为7.61亿元、4.47亿元、5.69亿元；对应净利润分别为1.22亿元、4466.2万元、4340.6万元。从数据可以看出，公司从2023年开始收益出现了明显的下滑，净利润也随之大幅下降。虽然2024年收益有所回升，达到了5.69亿元，但净利润却进一步微降，出现了增收不增利的情况。
从产品销售结构来看，三氯蔗糖和食品级甘氨酸是公司的主要收益来源。2022-2024年，新琪安科技氯蔗糖销售额分别占总收入49.6%、51.1%及41.8%，食品级甘氨酸则分别占40.6%、40.1%及42.0%，工业级甘氨酸销售额分别占总收益约7.6%、6.1%及11.7%。
新琪安总收入以及收入占比变化，其中有很大一部分原因在于两大核心产品产业供需过剩导致的价格承压加重。
周期性产业中，价格战与新琪安的沉浮
甘氨酸是一种非必需氨基酸，广泛应用于调味品、功能性食品、膳食补充剂、宠物食品、药品、草甘膦等下游行业。
此前受环保政策影响，中国暂停生产甘氨酸以及乙酸及合成氨等甘氨酸原材料价格上涨的影响，甘氨酸的平均市场价格在2020年至2021年大幅上涨，其中食品级甘氨酸的平均出口市场价格从2020年的每公斤约14.3元快速上涨至2021年的每公斤约30.1元。
随着2022年及2023年中国恢复甘氨酸生产，总产量大幅增加及下游生产商因忧虑甘氨酸价格持续上涨而于2021年囤积甘氨酸，导致2022年需求下降，甘氨酸的平均市场价格于2023年回落。新琪安全年食品级、工业级甘氨酸销量整体较为稳定，但平均售价分别下滑48.08%、52.27%，进而带来业绩承压。
2023年新琪安甘氨酸收入同比下滑43.70%；三氯蔗糖收入同比下滑39.51%，最终年度总营收同比下降了超40%。
三氯蔗糖是人工甜味剂的一种，相较于其他主要人工甜味剂，三氯蔗糖因其甜度高、安全性好、口感好、稳定性高等特点，被下游客户广泛认可，应用于各类食品与饮料中。
自2022年四季度起，销售三氯蔗糖的龙头企业纷纷扩大其各自产量，这导致三氯蔗糖的市场供过于求。因此，龙头企业愿意以极低的价格出售产品，以减少库存，试图通过较其他行业参与者更低的价格争取更大市场份额，引发三氯蔗糖价格战。
数据显示，三氯蔗糖的平均国内市场价格由2022年约每公斤378.6元下跌至2023年的每公斤169.5元。不只是国内报价，据灼识咨询资料，三氯蔗糖的平均出口市场价格也从2022年的约每公斤386.3元大幅下跌至2023年的约每公斤186.5元。据百川盈孚数据，2024年国内三氯蔗糖的报价最低已降至10万元/吨，与2023年同期相比下降了33%；同期行业平均毛利为-6万元/吨，毛利率达到-16%，创下了近六年来的最低水平。
期间，新琪安三氯蔗糖平均售价曾由2021年的每吨20.98万元，飙升到2022年的31.17万元后，2023年最终又回落至23.68万元，2024年。盈利水平也出现大幅缩水，新琪安毛利率从2022年的25.59%下滑至2023年的17.88%、2024年的17.91%，对应净利率分别约为16.02%、9.99%、7.63%，最终毛利年复合增长率为-27.69%。
此前新琪安曾表示，概不保证三氯蔗糖价格战将在不久或某一特定时间点结束。但好在，2024年8月开始，三氯蔗糖的报价触底反弹了，包括金禾实业、山东康宝、科宏生物和新琪安在内的主要生产商均在同一天先后宣布了上调三氯蔗糖价格。
新琪安主攻海外，深度绑定雀巢、可口可乐
尽管国内竞争仍旧相对激烈，但得益于出口的强劲拉动，全球三氯蔗糖需求持续保持高增长。
据统计，2024年7月，中国三氯蔗糖出口量达1474吨，同比增长2%；前7个月累计出口量已突破1万吨，同比增长4%，这一增速明显优于2021-2023年。中国三氯蔗糖在海外市场表现尤为突出，由于生产壁垒高，全球具备规模生产能力的企业仅8家，国内生产商在其中占据显著优势。
光大证券研究所指出，三氯蔗糖作为第五代高倍甜味剂，当前产能集中度较高，国内前四大企业占比高，出口量也在稳步上升，2019-2023年的年复合增长率达23.2%。
新琪安专注于海外市场，截至2023年12月31日，它是中国唯一一家在海外设有生产工厂的食品级甘氨酸生产商和三氯蔗糖生产商。
2021-2023年，公司出口国外销售占比持续攀升，分别为75.1%、82.7%、85%。其中，欧洲地区是主要市场，2023年占比达36.5%；北美洲收入占比也从2021年的7.3%提升至2023年的18.4%，而2023年国内收入占比仅为15%。
截至目前，新琪安已积累了约300名来自食品饮料、宠物食品、日用消费品、糖果零食、营养补充剂及化工产品等多个行业的客户，其中近六成是直销客户。据推测，雀巢、可口可乐是其前两大客户。
2021-2023年，新琪安向前五大客户销售金额分别为4.15亿元、4.29亿元、2.41亿元，分别占总收入的比例为62.7%、56.2%、53.9%。
其中，雀巢和可口可乐一直稳居公司前两大客户，报告期内，新琪安来自雀巢和可口可乐的收入占比分别为40.5%、39.3%和32.4%。
然而，2023年公司向雀巢和可口可乐的销售金额均出现下滑，当期销售金额分别为0.74亿元、0.71亿元，同比分别下降40.8%、59.43%，这也是新琪安2023年收入大幅下降的原因之一。
值得注意的是，新琪安收入虽出现下滑，但其贸易应收款项却持续升高，2021-2023年分别为8649.4万元、1.03亿元、1.19亿元。
对于2023年收入减少而贸易应收款项增加的情况，新琪安解释称，主要是因为公司主要客户的信贷期较长，最长可达180天。
招股书显示，新琪安对雀巢及可口可乐客户常年设有信贷期，2023年，公司针对可口可乐的信贷期由60至120天延长到60至180天。
深耕海外市场，正是新琪安与保龄宝、金禾实业等可比上市同行不同，选择赴港上市的主要原因。
中国食品产业分析师朱丹蓬认为，代糖的应用日益广泛，代糖行业不断有新的替代品出现。随着食品、饮料对代糖需求的增加，中国代糖市场未来将步入百花齐放的阶段，应用范围也会越来越广。至于三氯蔗糖近期的连续涨价，是行业阶段性的波动，受成本上升、供需杠杆变化等因素影响，未来价格应该会趋于稳定。
全球三氯蔗糖市场预计将从2023年的20.0千吨增长至2028年的29.1千吨，年均复合增长率为7.8%。同时，甘氨酸的应用场景也在不断拓展，除了食品和医药领域，还进入了抗衰老护肤品领域。
若新琪安此番能够成功上市，凭借其在行业内的领先地位和产品优势，将能更好地抓住这些市场机遇。
