这是「岩松观点」第1833篇原创文章
AI和算力建设不仅需要强大的芯片，还需要庞大的产业链作为支撑。随着国内智算中心、超算中心加快部署，交换机和AI服务器需求快速增长，其中互联网、政府等行业需求靠前，并且对自主可控有更高的要求。
紫光股份是政企领域交换机主要供应商，深度受益政企领域国产算力建设，且3季报利润规模在行业中靠前。今天一起了解下这家公司。
紫光股份
国产 ICT 领军企业
紫光股份的前身可以追朔到1988年成立的清华大学科技开发总公司，是清华大学为加速科技成果产业化而成立的第一家综合性校办企业，也是中国改革开放后最早的校办企业之一。
公司最初以扫描仪业务起家，依托清华大学的人才和科技优势，一度成为中国乃至全球的芯片行业巨头。后来因为盲目扩张，紫光集团陷入了巨额债务问题，之后又在2022年完成资产重整，清华控股等原股东全部退出，“智路建广联合体”控股平台北京智广芯控成为100%控股股东。24年，紫光集团更名为“新紫光集团”。
紫光股份是紫光集团在1999年成立的A股上市平台，第二年股价创下106元高价，成为当时的A股百元股王。
公司初期主营电子信息产业及环保工程，2002剥离了环保业务，置换为紫光通讯资产，转向通信业务。在传统业务遭遇价格战和新产品替代冲击后，公司开始向ICT（信息与通信技术）行业深入，提出了“云计算”转型战略，逐步构建了“云-管-端-应用”的全产业链布局。到了2016年，紫光股份通过收购实现控股新华三集团，全资控股紫光数码和紫光软件。也是从2016年开始，公司业绩进入了持续、稳步增长通道。
目前，公司已实现“云—网—安—算—存—端”全栈布局，拥有计算、存储、网络、5G、网络安全、终端等全方位的数字化基础设施整体能力，能够提供云计算、大数据、人工智能、智能联接、工业互联网、网络安全、边缘计算等一站式数字化解决方案，以及端到端的技术服务，是国内云计算基础设施建设和行业智慧应用服务的领先企业。
业务分析
算力+联接、全栈布局
目前，紫光股份的主营业务主要包括ICT基础设施及服务和IT产品分销与供应链服务两大块。2024年中报中营收占比分别为68.92%、35.88%。其中分销业务毛利率仅个位数，ICT业务贡献了接近90%的利润比例。
根据IDC相关统计数据，公司网络（交换机、路由器、WLAN等）、计算（服务器）、存储、安全、云计算等产品市场占有率均位居前列：
2023年，在中国以太网交换机市场份额为32.9%，市场份额第二；企业网路由器市场份额30.9%，份额第二；在中国企业级WLAN市场份额为27.4%，连续十五年保持第一；在中国X86服务器市场份额15.8%，排第二；在中国GPU服务器市场份额19.7%，排第二；在中国安全硬件市场份额为10%，排第二；在中国超融合市场份额为18.8%，市场份额前二；在中国IT统一运维软件市场份额为10.4%，排第一；2017年-2023年，连续七年蝉联中国网络管理软件市场份额第一。
公司业务主要由旗下新华三、紫光软件、紫光数码、紫光西数、紫光云等子公司运营。其中，新华三是ICT基础设施行业龙头，也是紫光股份最重要的经营主体，为公司贡献了大部分营收和利润。紫光软件是中国领先的行业解决方案和IT 服务提供商；紫光数码是公司主要的ICT分销商；紫光西数主要生产数字存储设备；紫光云聚焦智慧城市运营、公有云研发、运营及销售和产业互联网等业务。
新华三：AI服务器龙头
要说紫光牛，很大程度是因为新华三牛。新华三超过80%收入来源为计算存储和交换机产品，在国内多个细分服务器市场份额稳居前二；在2023年全球首发了800GCPO硅光数据中心交换机。2024年，公司中标多个中国移动、中国电信、中国联通数据中心集采项目；在政企和新业务方面，新华三政务云、医疗云等行业解决方案在全国十多个省份落地。
为了进一步增强盈利能力，紫光股份在24年进一步收购了新华三股权，控股比例达到了81%，光这部分股权就能增加不少业绩。而且公司拥有新华三剩余19%股权的购买期权，未来需要的话还可以继续收购。
财务数据分析
公司整体毛利率只有20%左右，净利率只有5%左右，其中有一部分原因是被低毛利率的分销业务拖累了。但ROE确实不高，而且3季报的权益乘数高达5.14%，资产负载率高达80.5%。
公司资产结构一言难尽。850亿的总资产里，接近4成约300多亿的存货，还有接近2成约150亿的应收项目，另外因并购形成了140亿的商誉。
公司持续保证较高的研发投入，2019-2023年，研发费用从39.41亿元增长到56.43亿元，年复合增长率达到9%。23年财务费用高达7.7亿，占到当年21亿利润的36%还多。
业绩增长情况
公司营收从2016年开始持续稳步增长，从277亿增长到了773亿，7年复合增长率为15.8%。利润从8个亿增长到21亿，复合增长率14.5%。
2024年前三季度公司实现营收588.39亿元，同比增长6.56%；实现归母净利润15.82亿元，同比增长2.65%，业绩增速一般。
估值分析
公司目前市值700亿出头，PETTM为32.87倍（1月6日）， PE十年百分位27.95%，处于历史低位区。
对于未来的增长，市场一致性预期公司24/25/26年的归母净利润均值分别为23.49亿/30亿/35.57亿，25、26年对应增速分别为27.84%、18.44%。
公司目前股价对应2025年预期利润为23倍市盈率，基本反应了未来业绩预期。
小结
紫光股份作为中国领先的ICT设备龙头厂商，行业发展前景广阔。随着AI产业快速发展，以服务器及存储、交换机及路由器、IDC等为代表的ICT基础设施需求有望持续增长。
公司的优势在于覆盖了从底层硬件制造到软件研发的ICT全产业链能力。公司AI for ALL战略下，将AI技术全面融入到公司所有产品线中，主打客户AI建设需要什么公司就能提供什么，无论是硬件还是软件层面，也无论是哪个行业和领域。公司另一个优势是客户，特别是作为政企领域龙头，将深度受益国产替代趋势。
基本面瑕疵呢，公司资产结构不是太好，而且目前估值已经基本反应了25年的业绩增长预期。
不过公司是AI基础服务商龙头，目前是AI产业的高速发展期，公司又有新华三的股权收购，乐观情绪下市场可能会给公司一定的股价溢价。
但要注意的是，当市场情绪高涨，股价过分偏离业绩时，要特别注意估值回归、股价回落的风险。
