这是「岩松观点」第1844篇原创文章
绿动未来系列第20篇分析文章
根据海关总署数据，2024年全年，我国逆变器出口金额共计588亿元，同比减少16%。其中，12月逆变器出口金额48亿元，同比（+12%）、环比（+10%）都呈现回升状态。随着新能源发电和储能电池成本不断下降，光储需求不断释放，逆变器需求将持续增长。
逆变器领域，绿动未来系列文章已经覆盖：光伏新“一哥”——阳光电源；全球前三的组串式逆变器龙头，锦浪科技；还有分布式逆变器龙头，“南非之王”德业股份。
今天一起了解下上能电气，公司光伏逆变器出货量全球市占率排名从 2022 年的第 8 飞速提升至 2023 年的第 4 名，在中东和印度等新兴市场实力领先。
上能电气的股价是逆变器行业中走势最坚挺的一个，也因为位置相对高一直没写，最近公司股价出现大跌，如果未来业绩向好股价又有机会下来，说不定会是一个机会。
老规矩，我们主要用数据说话，快速把公司和所在行业的情况做个拆解。公司好坏则需要大家独立思考，综合考量。
上能电气
光伏逆变器+储能PCS龙头
2021年，公司股价从10块左右一路涨到最高71.7，短短几个月时间就涨了将近7倍。最近几年的调整中，虽然最大跌幅也超过70%，整体看却是走出了箱体震荡形态。2024年不但没跌，还逆势上涨了45%。
上能电气成立于2012年，2020年在A股上市。公司以光伏逆变器起家，业务逐渐从光伏逆变器扩展到储能PCS板块，市场也从国内做到海外。目前实际控制人是公司创始人吴强、吴超两父子，分别持股：26.01、0.41%。
吴强1961年出生于无锡，18岁进入无锡县造纸厂打工，之后在纺织厂工作了二十年。2010年接触到了光伏逆变器行业，并成为了艾默生逆变器业务的中国代理商。2012年自立门户，设立上能新能源。
2023年，公司光伏逆变器收入占比接近6成，储能行业收入接近6成；海外业务刚刚开始突破，占比14%。
光伏逆变器方面，公司2023年光伏逆变器全球出货量排名第四，连续十一年保持全球前十。逆变器产品主要为集中式和组串式光伏逆变器，产品功率段覆盖全面。储能PCS方面，公司在中国企业国内储能第三方大功率PCS215kW以上出货量排名第一。两大项业务都位居行业前列。
从业绩来看，2021 年因为上游涨价导致光伏装机不及预期，公司业绩有所下滑。之后业绩进入增长快车道，特别是2023 年受国内光伏装机大年提振，公司业绩爆发增，利润增长了250%，营收增长了110%。
2024年前三季度，公司营收30.69亿元，同比减少7.3%；但净利润同比增长44.8%，达到3.02亿元。今年净利润在2023年大幅增长的基础上继续大增，主要是公司海外业务拓展顺利，特别是在印度、中东市场的光伏逆变器业务取得较好的增长。
公司24年中报的海外营收占比接近25%，比23年末大涨10%。毛利率和净利率也比23年末有了不小的提升，说明公司盈利能力在24年是不断提升的。
费用方面，公司研发费用、销售费用相对较高，是以研发、销售为导向型的公司。费用上主要是为推动新产品的销售，还有在美国开设北美运维中心，扩大中东、印度销售都花了不少钱。
业务分析
光伏逆变器业务
国内光伏行业经过2021-2023年的高速增长后，主要面临的是消纳问题。长期看，在政策支持、成本下降等因素驱动会下继续增长，但会从之前的高速增长转为平稳增长阶段。市场预计2025年国内光伏新增装机增速应该在10%左右，规模在270GW作用。全球光伏装机增速也差不多，市场预测增速大概12%的水平。
预计2025年全球光伏逆变器市场市场空间大概接近900亿元。其中，国内市场平稳增长，而印度、中东等新兴市场增速会比较高，属于结构性机会。
按照印度《2022-2032年国家电力计划 》规划，2026-2027年光伏累计装机186GW，2023年底装机仅73.3GW，这意味着印度须在3-4年间新增光伏装机110GW以上。由于印度发布了 ALMM（型号及制造商认证清单），印度政府相关项目、政府资助项目等只能使用清单中的制造商和产品，给进口产品设置了壁垒。
上能在印度有提前布局有产能，基本不受影响。公司2024年第3季度在印度市场份额为15.3%，排第3，前两名是阳光电源和Fimer。
中东地区则是全球范围内光伏资源最好的区域之一，经济基础好，用电量大增速高，政策支撑力度也大。2023 年底，沙特上调可再生能源规划，计划每年增加 20GW 装机，2030 年达到 130GW 可再生能源装机目标。2023年底沙特累计可再生能源装机仅约 9.5GW，而整个中东、北非地区（MENA）累计装机仅约 46GW，以沙特为代表的中东地区新能源发展空间非常大。
在中东市场，公司23年只有300MW的订单，24年则斩获超过3.6GW光伏逆变器订单。2024年7月成功向沙特阿拉伯Al Kahfah 太阳能电站项目供货1.016GW 高效集中式逆变升压一体机；11月签署沙特PIF四期光伏电站2.6GW光伏逆变器供货协议。
公司在印度、中东两个高速增长的市场的业务都有不错的增长潜力。另外，公司欧洲市场也实现了突破，SN 系列户用逆变器已批量发货至罗马尼亚等欧洲多国。美国市场目前还在推进认证的过程中，2025年有机会通过认证。
储能PCS业务
储能PCS有可能会是公司业绩爆发点之一。
PCS 是储能双向变流器的简称，在储能电池舱和电网之间起到交直流变换的功能，既能实现交流转直流 （充电），又能实现直流转交流（放电），同时能够接受 EMS 的指令实现调峰、调频、黑启动等功能，具备 构网型能力的PCS还能对弱电网起到主动支撑作用。PCS约占储能系统整体价值的 10%- 15%， 类似光伏逆变器。
目前看，储能是新能源行业增速最快的子板块之一，市场预测2025年全球储能新增装机259GWh，同比增长47%，国内新增装机 120GWh 以上，增速 40%以上。
从过往业绩来看，根据 CNESA，公司储能 PCS产品始终处于国内第一梯队，2021-2023 年分别排名第一、 第一、第二。
美国市场由于“301”关税，储能电池可能从 2026年 1月开始将关税从 7.5%提升至 25%，抢装节奏下，25年新增装机预计在 50GW h 以上， 增速超过 40%。北美储能系统集成商前三名分别是特斯拉、阳光电源、Fluence，合计约占65%-70%。前两者自行研制 PCS，Fluence 及其他集成商 PCS 多需要外采。公司24年预计将向美国交付 1GW 以上 PCS 产品，抢装背景下，预计25年向美国 P CS 出货有望达到 2GW 以上，而且美国市场储能 PCS 售价高出国内一倍以上。
中东储能市场同样火爆，沙特电力公司（SEC）在24年下半年进行了总容量为 2.5GW/10GWh 的项目招标。包括宁德时代、比亚迪、晶科能源、远景能源等中企云集中东储能市场。
储能电池企业在产业链中占据优势地位，因为他们掌握电池技术、供应链和成本管理能力，但电池企业通常不具有PCS自产能力，需外采PCS，或直接将产品销售给本土安装商，由安装商自己配套PCS。公司定位更接近第三方PCS供应商，和客户的合作更灵活。目前国内储能电池企业在全球的竞争实力是比较强的，公司第三方PCS供应商模式刚好能和电池企业“强强联合”。
估值分析
公司目前市值140亿，估值37倍PETTM，市盈率处于历史平均:中低位区；和3季报增速比较也属于合理估值。另外，市场对公司未来增长比较乐观，预测2025年利润会超过9亿，26年利润超过12亿。目前市值对应25年预测利润约是15倍市盈率。至于能不能达到市场预期可以逐季度跟踪公司的业绩情况。
