最近CXO（医疗研发外包）行业整体表现不太乐观，和最近发布业绩有很大关系，包括康龙化成，22年业绩预告发布前就开启下跌了，还有美迪西，在业绩快报发布后股价创了近两年新低。

它们二者业绩存在的一个共同点是虽然收入都在增长，但盈利能力变差了，导致净利润增长弱于营业收入。

我不禁想知道CXO赛道到底发生了什么样的变化？

一、从美迪西的业绩增长说起——

2022年业绩快报显示，美迪西实现营业收入17.02亿元，同比增速为45.8%，实现归母净利润3.63亿元，同比增速为28.6%。

关于净利润增速低的问题，企业做出了相关解释，包括以下三个方面：

其中第①个原因似乎可以理解，因为疫情的原因，美迪西或需要花费一些额外的运营成本，虽然大幅增加的“相关款项”因为年报还未发布尚未可知，但我想应该没有太多吧~

相对来说，由疫情政策导致的额外支出并没有持续性，反而第②、③点原因值得分析。

其次，我们便来看看“美迪西杭州子公司”是何来历？

新成立子公司其实是反映了美迪西的扩建的问题，企业在2022年半年报就提到，新设立全资子公司美迪西杭州，主要提供临床前CRO研发服务，预计注册人民币为1亿元。临床前CRO研发服务依然是美迪西当前的核心业务。

与此同时，2022年半年报的在建工程中便有了“杭州实验室装饰工程”这一项目；

除此之外就是公司在第③点原因中提到的“上海实验区”建设，对应着下图里的南汇和川沙相关工程。

第②、③点原因其实可以归结到一个问题上：当前扩建没有产生规模效应，且需要提前投入一些建设费用。

那么这就需要我们探讨，企业扩建是否意味着较好的收入增长预期？反过来讲，如果收入增长并不好，扩张反而对企业是不利的。

而便是美迪西当下面临的核心问题。

二、收入增速预期“下滑”是核心问题

美迪西近几年一直维持着高速增长趋势，一直到2022年业绩快报发布之后，第四季度的收入增速落伍了，2022年第一季度、第二季度、第三季度、第四季度，营业收入同比增速分别为65.79%、43.12%、65.12%、21.26%。

2022年第四季度实现营业收入4.62亿元，相比于2022年三季度是环比下滑的。

本来市场就预期CXO企业经过前两年的高增长，业绩增速会下滑，这样一看，美迪西2022年四季度同比增速降到了21%左右，2023年业绩增速恐难以太高。假设2023年一季度，企业收入能达到4.3亿元，相比于2022年一季度同比增速便是20.79%。

而且现在又面临因为扩张产生的盈利水平下滑问题，净利润增速赶超营业收入或也需要一定时间。

在此背景下，本来有着高成长性，从而具备高估值的美迪西不得不通过股价下跌来平滑预期。

截至今日，美迪西的市盈率达到了40倍，从PEG角度来看，按20%的净利润增速来说，正好为2，仍然是一个比较高的水平。

这便是美迪西以及CXO赛道一直跌跌不休的直接原因——高估值无法匹配业绩。

（美迪西3月9日盘中截图）

三、从扩张角度看美迪西未来的增长

美迪西是否还会下跌我们尚未可知，对于PEG等于2的企业来说，再跌一跌似乎也不为过，但这不是核心原因，重点是美迪西未来的收入增长预期是怎么样的，以及它的长期发展力。

我们不妨复盘一下美迪西的扩张情况。

从资本支出来看，近几年随业务规模增长，企业扩张很快，2020年、2021年、2022年三季报，企业“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”分别为1.19亿元、2.93亿元、2.7亿元。

而基于对美迪西的了解，我认为其业务规模有望维持稳定增长。

一方面，其积累了大量的客户，截至2021年已超过1400家，并且超过70%多的营收都是来源于国内客户，企业专注于临床前一体化研究服务，已形成了一定先发优势；

另一方面，其毛利率的增长主要是由成本端的规模效应增强带动而非提价，而这份成本优势将有望使美迪西维持生存。

截至2022年，美迪西的新签订单增长率达到41.01%。

但，为了迎合下游医药市场的发展，CXO企业近两年也面临着技术更迭的问题，主要是基于生物药的快速发展。

美迪西在2021年年报中提到，公司将目前的一体化优势从化学药延伸至生物药领域，进行横向扩张，在一些生物技术药物的临床前安全性评价技术平台等方面加大资源投入。

美迪西面临了发展的拐点，而面对快速发展的生物药市场，美迪西似乎仍有希望抓住发展的红利，就像几年前抓住化学药研发外包的红利一样。

当然，这需要一定时间。

四、总结一下

总的来说，我们可以看到无论是美迪西，还是CXO行业，它们普遍面临着发展的拐点，因为拐点的出现，它们的业绩出现了波动，这对于有着高估值的它们来说，反映在股价上是比较剧烈的。

但从长远来看，我认为这不过是成长和价值的博弈，短期市场会给企业的成长能力给予很高的权重，而总是忽视它们的价值。