2024年是我个人股市投资的第二个十年，前面的《2024年投资总结——梦回到开始的地方》已经说过了，从2015-2024这十年我的投资业绩还是非常不错的，而投资业绩归功于银行能力圈和融资心经的使用。
这十年我的融资一直保持在较高的水位，至少一多半时间保证金是负数。这个做法在很多人云亦云的球友眼里被认定为作死和赌徒的。但是，如果我们回顾一下招行过去十年的市净率情况，我们可以发现招行在市净率估值上并未占任何便宜，如下图1所示：
图1
从图1中我们看到招行在2015年初的市净率约为1.34pb，2024年底的市净率0.99pb。所以，我在这十年所取得的收益并没有获得任何估值上的加成，反而是被招行的估值拖累了。所以，我的收益完全是净资产推动再加上融资的超额收益。
在往下展开之前，我再强调一下融资本身是一种工具无所谓好坏之分，它就像是一把双刃剑，只有用的好与用不好的差别。融资用得好可以增加投资收益，用得不好可能血本无归。任何想要使用融资的投资者请谨慎考虑相关风险，建议先把《融资心经》系列的内容先读几遍。
既然长期融资在不爆舱的大前提下能够增厚投资收益，那么我们来看看到底能有多少增益。为了让问题研究更简单，减少不相关因素的干扰。我设定了如下的前提假设：
公司ROE维持15%不变不分红公开股价永远保持1PB融资利率6%融资可以无限展期，满融担保比200%第0年公司净资产10元，投资者持有10000股在这些前提假设下，我设定了3个场景用于观察不同策略的影响，分别是：1，底部满融，后面每年年底的时候卖出股份偿还融资利息；2，底部满融，后面一直展期将逾期利息滚入融资本金；3，底部满融，后面随着股价上涨每年年底用多出来的融资保证金加满融资。
场景一：
初始状态是第0年，净资产10元，股价10元，担保品10000股，1：1融资10000股，总资产20万，负债10万，净资产10万。数据推演如下表1所示：
表1
从表1中我们可以看到，每一年年末的时候由于融资利率6%，所以需要卖出股票偿还融资利息，卖出的股数=6000/当年末的股价，比如：第一年的股价11.5元，则需要卖出6000/11.5=521.74股。随着股价的上涨，由于融资金额一直保持最初的10万元，所以融资和正股市值的比例越来越小，后面对市值增长的加速作用就越弱。我们可以看到年化收益率从第一年的24%快速向15%收敛第20年的时候年化收益率17.6%。第20年使用融资比不使用融资的净市值高56%。
场景二：
初始状态和场景一一致。主要差别是每年年底不卖股偿还融资利息，而是将逾期利息滚入本金，这样第一年底融资金额就从10万变成了10.6万。数据推演如下表2所示：
表2
从表2中我们可以看到最直观的感觉就是场景二的收益率高于场景一。到第20年使用融资比不用融资的净资产高约80%。年化收益率的收敛速度比场景一要慢，第20年年化收益率18.44%。场景二的收益比场景一高的主要原因是融资额度会逐年上涨，从最初的10万上涨到约30万。由于不用卖股偿还融资利息，所以融资持有的股数并不会变。
场景三：
初始状态和场景一一致。主要差别是持续保持用光每一分钱的保证金。每年年末由于股价上涨，会有保证金多出来，多出来的保证金除了在展期扣除融资利息外，剩下的全部买入股票。我们以第一年为例，年底股价11.5，总市值230000，按照200%担保比，总贷款上限11.5万。原合约展期6000元逾期利息滚入本金，可用保证金=115000-100000-6000=9000元。所以可以购买股票=9000/11.5=782.61股。更多的数据推演如下表3所示：
表3
从表3中我们可以看到这一场景的收益率是最高的，第20年使用融资的净资产比不用融资的净资产高284%，年化收益率基本不下降。第20年的年化收益率依然高达23%（和理论收益率2*ROE-融资利率=24%基本一致）。这种场景收益率较高的原因是融资利用充分。但是，需要提醒的是这种场景需要承担更多的风险，也是《融资心经》中特别提醒的坏习惯。这里举例只是为了后续研究相关模型，不是作为投资建议。
我针对表3的数据做了更深入的挖掘，我发现每一年净资产的同比增速虽然不是一个固定值，但是很快就收敛到22.91%附近。我尝试推导了一下年度净资产的同比增速，我发现这个值是一个关于ROE和融资利率的高阶多项表达式，并不是一个恒定值，但是很快就收敛到22.91%左右。之所以不是理论上的收益率24%，主要是因为一次融资买入后还会产生新的保证金额度，多次迭代融资买入后会极限才会逼近24%。
所以，对于未来满融银行股的预期收益率，如果我们不考虑估值提升的效果，只看自净资产累积的效果。假设未来招行的ROE可以稳定在12.5%，融资利率4.5%，那么理论年化收益率就是12.5%*2-4.5%=20.5%。如果考虑到现在招行低于1pb的估值本身处于历史低位，而且未来低利率环境下招行这种高股息率的大蓝筹估值向上修复的概率较大。所以，展望未来满融招行的收益率还是值得期待的。
最后还是需要提醒大家注意融资本身在放大收益的同时也会放大风险，特别是一直保持满融的情况下。当融资标的估值显著上升后要注意避免使用新的保证金追买，甚至要及时降低杠杆。关于融资更多的内容可以参考《融资心经》系列，特别是其中的《融资心经实践篇》和《融资心经保命篇》。
