7月中旬以来，以日本为首的全球市场迎来快速下跌，8月5日全球资本市场更是遭遇“黑色星期一”。

Wind数据显示，截至8月7日，全球重要市场指数自今年7月11日以来几乎全面下跌，日经225指数更是跌超16%，纳斯达克也跌超13%。

全球重要市场指数表现

20240711-20240808

数据来源：Wind

第一，本轮全球资本市场波动放大的本质，或在于估值偏高、交易过于拥挤。

以美股为例。Wind数据显示，截至今年7月底，标普500和MSCI美国指数的席勒市盈率均处于2010年以来90%以上的较高分位数水平。

此外，全球资金的仓位都过于集中在美国科技龙头中，连续17个月做多美国科技巨头被视为全球最为拥挤的交易之一。

第二，套息交易的逆转是导致全球股市剧烈波动的“导火索”。

这里简单地介绍一下套息交易逆转及影响：

由于日本境内利率较低且日元贬值预期较强，市场倾向于借入日元，换成美元等高息货币后，再购买以高息货币计价的相关资产，例如美股等。

就在过去两年，这类资金大多投向了美国科技龙头，所以我们也可以看到美元兑日元汇率和纳斯达克100指数相关性较强。

但随着今年7月11日美国6月CPI数据显示通胀降温，叠加同期日本当局开始干预外汇，日元逐渐开始升值，日元空头头寸开始回落，套息交易逐渐开始收缩，全球市场也转为震荡。

至7月底，日央行略超预期地加息15bp，美联储议息会议偏鸽派并暗示9月降息，8月初公布的美国制造业PMI和美国非农数据又再度低于预期，经济走弱和降息的预期导致美债利率和美元指数快速下行，日元迎来大幅升值。

伴随日元升值，叠加美股调整，套息交易中所包含的资本利得利差收益和汇兑收益快速收缩，导致此前市场流行的日元套息交易迎来逆转。

而在套息交易平仓过程中，一方面抛售美元资产将使美元资产贬值、压缩资产和负债端的收益并加剧日元的被动升值压力；另一方面买入日元又将降低汇兑收益并导致日元升值。

收益被双重挤压后，触发更多的套息交易平仓，所以出现了日元自我强化式的升值以及高息货币计价资产负反馈的下跌。

并且，由于日本杠杆率偏高，若市场调整幅度过大，又将导致触发保证金的追加，那么就需要再进一步卖出高息资产以换取用于补充保证金的流动性，资产端的抛售压力又会进一步被加剧。

随着套息交易的逆转趋势不断强化，资金快速从美元高息资产回流至日元，前期过于拥挤的做多美国大盘科技龙头的策略或已逐渐遭到“反噬”。

第三，全球经济下行压力增大，尤其是美国经济快速放缓，导致企业盈利面临不确定性。

第四，美国部分科技龙头今年二季度业绩及三季度指引不及预期，使全球投资者对AI产业的进程有所担忧。

第五，三季度美股波动率季节性走高，叠加大选不确定性上升，市场风险偏好收缩。历史上每年三季度大多是美股波动率的回升窗口，在大选年中这一特征更显著，美国大选的不确定性导致美股波动率走高、市场风险偏好进一步回落。

第六，上周末巴菲特减持某全球龙头科技公司持仓、增持现金的行为，对市场情绪造成扰动。据伯克希尔·哈撒韦财报显示，截至今年第二季度末，其现金储备再创新高，达2769亿美元，而一季度末为1890亿美元。

兴业证券认为，类似于今年4-5月份，中国资产可能会逐渐获得海外资金增配。随着政治局会议强调“扩内需”、各部委积极落实和部署新一轮稳增长政策，叠加外围市场剧烈波动，7月30日以来外资交易盘率先回流A股。

短期维度来看，考虑到中国资产在外资的头寸占比较低、且A股也不属于套息交易范畴中，叠加估值便宜，A股短期相对全球市场或有显著的超额收益。

中期维度来看，8-9月中国资产有望面临更为有利的流动性环境。一方面，美国9月大概率降息，有望改善全球流动性环境并压低美债利率。另一方面，美国经济走弱和大选导致不确定性将持续压制此前过度拥挤的交易，这将驱动海外资金，尤其是亚太对冲基金重新配置中国资产。

并且不同于4-5月全球市场波动之际部分长线资金选择回流美股“抄底”，当前美国经济已显疲态，后续若美国经济快速回落，中国资产性价比将进一步显现，配置盘资金也有望回流。

野村东方国际证券认为，国际投资者对A股投资的决策取决于A股基本面的变化，而不是其他资产的跌幅。在地产、地缘关系等问题得到实质性缓解后，预计外资将会出现对A股的回流。

面对美联储降息、日本升息等海外变化，以及中国经济潜在的刺激可能性，全球资本市场短期主线可能将沿着估值均值修复的脉络演进。这不仅意味着美股和日股涨势或将暂歇，也意味着下半年A股有望跑赢海外市场。

融通产业趋势精选基金经理李文海也分享了自己的看法：

李文海

当前经济形势可能正处于一个以时间换空间的阶段。从长远角度来看红利资产或具有较高的配置价值，红利资产显示出良好的性价比。

近期红利资产经历了较明显的收缩，我们认为在上涨过程中，市场对红利资产的定义会持续演变。市场的关注点不再仅仅是高股息率，而是公司盈利的持续性和稳定性，这两个是红利资产最重要的属性。这些因素决定了企业的长期价值，是评估红利资产时重要的考量。

从短期市场角度来看，最近的市场显得相当割裂，但已有一部分人在尝试寻找市场企稳的方向。

市场愿意尝试是一个好的开始。我们也在密切关注能够得到市场阶段性的共识、短期走出来的主题或板块。在当前情况下如果能形成这样的共识，有可能带动一波短期反弹。

另外，简单直接的涨价逻辑也是目前市场关注点。现在是8月份，一般到9月份会有所谓的“金九银十”，许多周期品在9月份之后可能有一波表现。我们也比较关注供给端本身比较紧张的周期品，看看它们会否有阶段性行情。

主要参考资料：

兴业证券：如何理解全球市场剧震？A股如何应对？20240807

野村东方国际证券：海外市场高波动验证A股防御性 20240805