文/王如晨
本月18日以来，香港恒指可谓惨淡。24日更因全球战争因素而剧烈波动，跌逾3%。
BAT、美团、京东、小米、B站等科技股均遭重挫。今日略有修复，整体仍忐忑不安。若以2020年年末为基点计，上述公司早已创下惨烈纪录。
联想集团（0992.HK）前日高开，最终仅跌1.48%。今日涨近2%，表现稳健。若以上述基点计，它反而是截至此刻少数几家真正跑赢大盘的科技蓝筹。
联想并非市值炸子鸡，这种反差背后反映了什么呢？仅仅因为此前多年市值长期处于低位吗？
就以近期视角来看吧。两个因素值得参考：
其一，2021/22财年Q3财报再创纪录。
其二，重新纳入恒指，巨大的背书效应。
先看财报基本表现。
Q3，联想营收历史性突破200亿美元，同比增16%至1287亿人民币；净利41亿，同比提升62%，亦创历史新高。同事，全线业务增长，3S战略驱动下的结构性转变与增长动能转换，已到一个节点：ISG获利，SSG创收显着。
你可能觉得，财报有被动一面。整体营收同比、三大业务环比增幅有所回落。
夸克当然注意到这点。半月前的2月7日，Canalys年度报告显示，2021Q4全球个人电脑（含平板）出货同比降7%。同期，联想出货量、市占率位居全球第一，不过同比增速降6%。Canalys给出的原因是，全球消费市场、教育市场有一定饱和。
但和缓回落并未改变联想全线业务稳定增长基本面，更未改变全球市占与行业地位。看戴尔、惠普，PC业务更被动；三星笔记本近乎拉胯；苹果相对强劲。两年来炒作的华为、小米，疫期笔记本与平板有一定声量，但放在整个市场尤其全球，可忽略不计。
联想当然不可能一直狂飙。事实上，最近几季，每次跟联想朋友沟通时，他们都坦陈，更崇尚一个增长稳健、收益合理、结构转换持续有效的局面。这更符合价值投资取向。
但股价实在反映更多。面向未来，此刻，可能更多落在PC主业之外。尤其ISG、SSG两大单元。
前者上季已实现收购IBM x86服务器业务后首度盈利。营收123亿，同比增19%。运营利润过亿，看似尚小，盈利信号更关键。要知道，过去多年，这块一直是较重的失血点。盈利标志着，联想服务器、数据中心、智能基础设施已到规模化与边际效益递增周期。作为3S战略核心支撑（智能基础架构），它将为智能物联网、行业智能形成支撑，而后两者也会进一步摊薄ISG成本。
联想这块已迎来机遇期：数字经济已经确立，最大的催化与第一波受益处，率先指向智慧基础设施。中国不仅在疫情初期发出“新基建”指引，在“十四五”规划乃至最新的区域协同发展的“东数西算”战略中，更是释放了巨大空间。
但未来真正的生态服务，更多落在SSG。它是3S战略中匹配行业智能的单元。在杨元庆的描述中，智能基础架构、智能物联更像“建筑材料”，大厦真正落成，在于行业智能。
2021年上半年，当联想强化组织升级、设立SSG时，投资人表达较多乐观。它不仅标志着为3S战略落地奠定组织、人才、技术、机制基础，更是清晰地向资本市场传递了投资价值。
过往几季，SSG同样高速增长，盈利能力快速提升。上季，营收同比增25%达95.8亿，运营利润21亿，大增44%。百亿规模于联想整个营收大盘占比虽不到8%，放在行业，已成规模化体量，且将持续优化联想毛利结构。
SSG、ISG的增长里，还有不易觉察的视角：有利于联想全球重心平衡。多年来，联想海外营收占比较高，利润又有倒挂。随着SSG、ISG尤其SSG演进，必会重新激活本地增长动能。两大单元当然更有利于淡化所谓PC概念。未来，需要更多站在数字经济维度，参照云计算、物联网、数字化、数字基础设施、新IT服务等指标，重估联想。上季ISG、SSG的表现已是关键信号。
联想接连跑赢大盘与诸多同业，也有恒指的认同与背书，联想的投资价值确实在释放。
前不久，恒指已重新将其重新纳入。随后股价大涨。
这一动向值得放在整个产业仔细审视。因为，它预示着一种产业价值的回归。
补几段恒指与联想的姻缘就明白。
2000年，联想就与恒指结缘了。彼时背景是，PC业务增长迅猛，1999Q4联想本土市占已达27%。随后一年，联想股价大涨，一度摸高79元，遂被恒指纳入。
但6年后它被剔除了。与新概念、规模化、多元化、全球化扩张有关。
2000年，中国市占第一后，为强化增长，同时迎合互联网概念，联想落实多元化战略。当年4月力推FM365。不过，行业泡沫甚重，2002年黯然离场。同期，戴尔、惠普们利用联想被动冲刺中国。联想一度失去第一。为防主业继续被蚕食，联想2004年一面变革营销，整合供应链，一面借资本扩张规模与全球化，操作收购IBM PC，2004年底完成。
至2005年底，本土重回第一，并成为全球第三大PC企业。但随后遭遇重组整合挑战，波折较多。2005~2006财年，联想巨亏，港股变仙股。同期，代工巨头富士康挂牌香港成炸子鸡，股价疯狂，不久替代联想被纳入恒指。
2013年，联想二进恒指。主要得益于金融危机后联想PC与手机全球双线奋进。2012Q3，Gartner数据显示，联想PC市占15.7%，全球第一。智能机亦成当年增长最快品牌，2012年6月国内市占14%，仅次于三星。2013年联想并摩托。2012~2013，股价狂飙，遂取代中国铝业再入恒指。
5年后，联想二次被剔除。这背景相对复杂。这是一段移动互联网浪潮。联想PC与手机双线作战，当年两者模式、运营缺乏融合、协同。收购摩托后，全球手机销量虽有地位，但在第一大市场中国缺乏声量。2016年，联想智能机出货同比降22%，亏损。随后短暂调整成效较弱。自2013至2018年，联想股价蒸发近60%，跌回2012年价位。2018年5月，二被剔出恒指。
恒指更多以股价与市值为指标。2000~2018年，联想两进两出，背后对应着两大产业浪潮：一是PC业互联网浪潮，二是移动互联网浪潮。
那个周期，两大领域的基础设施、产业链、供应链、商业模式缺乏融合与协同。莫说联想，即便双线都有声量的苹果，亦从未获过双料冠军。那周期没有一家真正将两大品类完全打通、均获规模效应并统一商业模式的平台。联想与苹果分别代表了两大领域的高点。同期惠普、戴尔、宏碁移动业务更是一个“惨”。小米、华为开始布局笔记本，但只在本地有一定声量，放眼整体，可以忽略。
联想重心未曾脱离PC业，这既为它创下全球冠军口碑，也累积了许多包袱。PC业重规模、重运营、重资产，而毛率较薄，PC规模决定了转型周期联想的负重与压力。这也是创新者的窘境。
两进又两出恒指，当然也有行业认知偏差与资本市场价值背离。
同期，联想核心主业全球地位、全球供应链能力持续强化。但移动浪潮狂飙突进，裹挟资本市场更重。它几乎左右了无数投资人的意志，估值指标几乎都是用户与流水。联想偏重实体经济尤其制造业，尽管主业富有全球冠军口碑，仍遭到漠视。一些人口中，PC业甚至成了所谓“夕阳产业”。
认知迷雾与资本裹挟低估了联想之于全球科技业的价值。这充满了深深的遗憾，也为行业发展埋下后续不堪。
但行业终归在演进。没有谁能阻止趋势的强力意志。
2018年9月，被剔出恒指后4个月，联想在雁栖湖举办了年度techworld，杨元庆首度阐释了智能化变革，也即第四次工业革命。后者承继30多年积累，尤其2016以来基于移动、物联网、基础设施及行业服务的密集探索、创新，对外发出了重新定位与战略重塑的信号。
2019年初，杨元庆将其定义为3S战略，即智能物联网、智能基础架构、行业智能。随后系列组织与业务升级，匹配战略落地。到2019年Tech World ，围绕能力要素与业务架构，杨进一步将3S解构为“端、边、云、网、智”，为智能化变革打开了更为可行的路径，步入加速期。
但那一刻，联想的战略、增长、结构转换动向还无法获得价值重估。
不过，行业变迁的时刻已经来临。
此前狂飙突进的移动浪潮，早已面临人口红利、流量红利弱化考验。整个行业开始全面聚焦供给侧变革。
这一幕价值释放，原本可能还没这么快。但人类社会的变革，通常以一场危机或悲剧场景加速来临。
疫情就是一个复杂的隐喻。联想最初承受了巨大的供应链压力。但很快，它的行业价值凸显。
因为，当重心从消费互联网转向行业互联网时，首要的变革载体在于生产力工具的升级。PC业突然重新置身于镁光灯下。围绕供应链与产能的争夺如火如荼。杨元庆当时强调PC业也是战略资源时，一帮人还以为他在王婆卖瓜。
2020年年初，疫情加深之际，联想率先在行业提出“智慧基建”。一个月后，当局公布“新基建”。两者高度契合。而2019年杨元庆提出的“端、边、云、网、智”架构，则成了疫情以来多家平台讲述的核心路径。2021年初，当联想提出“新IT服务”、4月设立SSG、Techworld2021上进一步确立TruScale为新服务品牌后，联想已成为中国智能化架构与落地路径最清晰的公司之一。
人世有时就是个黑色幽默。联想两次被剔出恒指之际，恰恰都是其核心主业增长最快、战略重塑的临界一刻。2006如此，2018也是如此。
恰自2018雁栖湖大会始，联想进入30多年发展史罕见的高速增长周期。当然有疫情原因，但必须得说，若自身没有积累与战略准备，以及快速落地的能力。想成就这一幕，并不容易。
联想不仅IDG大增，ISG、SSG两大单元的增长与规模化，更备受资本市场强烈关注。它们不仅意味着联想未来更大的规模与毛利，更有可持续、稳健的数字经济生态。
随着疫情演进、需求满足，联想三大单元增速也在和缓回落。但已有较大体量基数、结构转换合理、研发投资强化的联想，正迎来更大更稳健、更可持续的增长驱动，并为资本市场关注。
注意联想市值变化。2018年被剔除恒指前，联想盘中创下287亿港元低点。至2021年3月，联想市值攀升至1360亿。3年增逾370%。过去一年，虽有所波动，但截至今日，仍涨逾260%以上。
3年多来的业绩、行业地位、增长动能转换，应是恒指重新纳入联想的基本面。
你或许觉得，除了营收额庞大，联想市值实在一般。甚至连本土二线互联网企业都不及。
只看着点，确实如此。但恒指纳入联想的另一重动力，恐怕不止于业绩本身与眼前绝对市值数据，而有更多面向未来的考量。
一种反差实在太大了。
2018年，随着小米、美团挂牌香港，尤其阿里、京东、百度、携程等中概股二次上市，加上早期登陆的腾讯，港股科技概念版图影响力，得以大幅提升，一度引发全球瞩目。
2021年以前，上述玩家轮番光鲜。同期，联想增长强劲，市值亦明显提升，但与它们相比市值差距甚大。
不过，到2021年，这一局面早已被打破。先前轮番光鲜的玩家几乎创下最为悲情的纪录。
一些原因显而易见。其中，2020年以来，随着内地行业监管、反垄断力度加大，它们接连经历惨烈下跌。
BAT、美团、京东、小米、B站等无不如此。其中，遭受重罚的阿里，自2020年10月创下6.7万亿市值后，昨日盘中缩至2.25万亿，蒸发近67%。美团起初坚挺，阿里遭罪时，它还一度创下460元港元，市值近3万亿。截至今日，也已蒸发60%以上。小米最高点近9000亿，今日3600多亿；B站更惨，高点曾达4040亿，此刻仅900多亿，蒸发掉77%。腾讯算稳的，一年来，同样缩水逾40%。
面对这一幕，港交所、恒指心理一定非常复杂。当初着力开放、修改规则以吸引内地科技企业群，强化科技与新经济影响力，应该说，后者确实发挥了巨大作用。但截至今日，一种仍在蔓延的隐晦气氛，恐怕使得它必须考虑升级了。
作为老牌指数体系，恒指早期成份股较少，一度侧重金融、地产、公用和工商等类别，虽吻合香港禀赋与产业结构，但互联网、移动互联网周期，确实缺乏更多影响力。尤其2014年失意阿里，好像成了它的伤痕。2018年以来，它强烈吸引了更多。
但今日反成心结。这里绝非对内地监管与反垄断表达什么意见，它确实有规范效应。只想说，上述群体惨烈与此深有关联。且已成条件反射。只要监管机构一有什么言论，相关企业就惶惶不可终日，股价剧烈波动。前几天，一则消息直接导致美团市值蒸发千亿以上。当官媒温和解读后，则又大涨。
隐晦的气氛短期不可能消除。事实上，部分公司头上的靴子仍未落下。
絮叨这么多，是让你看到，恒指重新纳入联想的用意。
同期，联想也有波动。2021年3月至今，市值亦缩水逾20%。但与上述互联网巨头比，小巫见大巫。当上述巨头股价跌回2019甚至2018年时，联想市值自2018年底至今仍维持着近100%的涨幅。
2022开年，诸多科技股经历了新惨剧。很多人过往一年收益灰飞烟灭。联想未见波动：2021年12月31日，收报于8.98元，今日8.75元。
若选一家3年多来行业增长最稳健、结构转换最力、市值波动幅度最小且提升明显的细分龙头蓝筹，我反而首选联想。
这种反差背后，反映了什么呢？
恰恰也是我想说的另一重原因。
那就是，随着人口、流量红利大幅弱化而海外拓展又存在不确定性，上述互联网企业群增长面临结构性转换。最近两年，它们不断标榜云计算、数字化等维度。但截至目前，除阿里、腾讯等极少数平台有成效，大部分还没有真正清晰的路径。甚至可用“青黄不接”来形容。
联想长期以来都不是当红的市值炸子鸡，未曾制造过神话。但无论营收、利润还是业务的结构性转换，都呈现出前所未有的变化。联想的增长高速、稳健、稳定，可持续，且动力越来越强。
这种风格的联想，恰恰就是恒指成份股扩容的指向。
2021年，为提升香港蓝筹股指标代表，恒指将定义7个行业组别，选出新的成份股，每个组别目标巿值覆盖50%以上。2022年中前，成份股数将增至80只，终极目标100只。同时，为确保涵盖新兴行业龙头、及时纳入新股，巿值、上巿历史都有新规定。
此外，为避免指数扩大后过度集中于单一成份股，各类成份股权重上限将由10%下调至8%。
这种扩容动向有自然的升级，也有反思。
联想被重新纳入恒指，放在整个产业层面看，更像一种价值的回归。在一个数字经济转换的节点，它验证了多年坚守的道路自信。作为全球化程度最高的行业龙头公司，面向数智化时代，联想展示出来的融科技、数字属性与实体企业于一体的新经济特质，比其他单一维度的数字企业更稳定、更稳健、更可预期、更可持续。
一个波动剧烈的不确定时代，这种特质的上市公司，更容易成为投资机构避险、避坑、避雷、长期价值投资的目标。
联想对于资本市场的吸引力。远不止如此。
你可能会提去年联想失意科创板。表面确实显得被动。但在我看来，“失之东隅、收之桑榆”。
因为，联想集团的市值早就难以真正涵括它的整体版图。早期的整体上市，发展至今，已很难反映旗下各象限、业务单元价值加总。比如，仅仅一个IDG，若对标戴尔、惠普们，都不应是今日港股市值。而ISG、SSG的规模，以及此刻利润表现，若参考其他数字化企业估值，甚至都可能超过联想PC主业。
联想整体失意科创板，反而应该庆幸。因为，那必定会继续抑制整体的价值，甚至抑制后续创新。
此刻我们注意到，它已出现新的信号：旗下诸多单元正在释放活力，不排除未来走向分拆变现的可能。
比如，今年1月中旬，杨元庆卸任联想懂的通信董事长职位，老贺（贺志强）接替。熟悉它的人知道，这是联想投资孵化的智能物联网服务公司。3年前，行业口碑就已持续露出。
联想集团旗下孵化不少这类创新企业。最近也诞生了新的芯片设计公司。这与它纵向一体化能力、横向日益多元的智能生态深有关联。
过去这类创新子公司更多依附于集团具体业务。但3年多来，3S战略下，它们具有更多独立开放的空间。
这话题若展开，还有另一重韵味。你知道老联想有“主人翁”、“发动机”文化。它既是一种文化，也是内在的组织与激励，更是一种内部创新的机制。因为，这种诉求会持续诞生面向未来的生态单元。若结合联想控股视角，联想集团本身就是诸多案例之一。
2019年，3S战略确立时，杨元庆曾对夸克等强调：“我们现在才知道，联想浑身都是宝。”
当时他更多侧重公司完整的数字化与智能化要素。此刻，夸克认为，联想未来的价值更多在于3S战略下开放的生态魅力。
最近两天，诸多券商与投行调高了联想股价预期。
面向未来，38年的联想集团，依旧有它不竭的生命力。这家公司今日的形态，远非终局。它仍藏着丰富而多元的增长空间。
