极简投研：临老头，数与君相见——申洲国际

本文是《极简投研》的第487篇文章。文章仅记录个人思考，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。 对于代工行业，此前与大家分享过华利集团（运动鞋）、立讯精密（电子产品）、思摩尔国际（电子烟）、豪悦护理（吸水布）。今天与大家分享的则是运动服装代工龙头——申洲国际。 一、申洲国际概述 香港申洲国际05年成立，06年上市，主营针织品的生产和销售，公司产品包括运动类服装（72%）、休闲类服装（23%）、内衣类服装（4%），具体包括夹克、背心、短裤、长裤、上衣、T恤、裙装及内衣。 公司是全球运动服装代工龙头，拥有10多万员工，每年生产超过5亿件衣服，行业市占率大约是0.5%。 二、运动服行业 全球运动服市场规模较大，2023年全球运动服市场规模达到了1.2万亿美元，预计2024年将增长到1.4万亿美元，年度增长率为8.3%。 目前，全球范围内年衣服产量超过1000亿件，据此推知，单价折合86元人民币/件。 行业下游品牌服饰的行业集中度较高，行业龙头耐克的全球市占率大约18%，在北美的市占率更是高达58%，阿迪达斯在全球运动服饰的市占率大约12%。 作为对比，行业上游服饰代工的行业集中度很低，以行业龙头申洲国际为例，市占率为0.5%，说明在行业上游，存在众多不知名的代工厂。运动服和运动鞋代工很相似，但似乎比运动鞋代工更加分散，竞争更加激烈。 三、申洲国际的投资逻辑 申洲国际的前身，是1988年由宁波市北仑区政府牵头组建的宁波织造。 1993年，公司从日本进口了一批当时技术水平最先进的缝纫机，产品也顺势进入了日本。 1997年，日本优衣库腾飞，申洲国际拿下了这一国际大客户，彼此相互成全，一方面，优衣库总裁柳井正成为日本首富，另一方面，申洲国际产值从1997年的1亿元飙升至2005年的25亿元，8年25倍，同年港股上市。 2008年前后，受北京奥运带动，街头运动风兴起，公司接连拿下耐克、阿迪达斯、彪马的合约。截至目前，公司71%的收入来自于境外。 随后，公司又成为李宁、安踏的供应商，近日大火的Lululemon，也是公司的客户。 申洲国际作为运动服代工龙头，拥有规模优势（5亿件产能）、产能优势（东南亚布局）、一体化优势（从纺纱到成衣）、技术优势（面料&成衣研发能力），在此基础上，积累了如上的客户优势。 由此，公司的营收&净利在22年前一直都在稳步、持续增长；盈利能力很好，毛利率24%，净利率18%，作为对比，华利集团的毛利率25%，净利率16%，二者伯仲之间；资产负债结构很好，资产负债率32%；现金流存量充沛；现金流流量很好。 总而言之，运动鞋代工，虽然很辛苦，但是一门劳有所得的生意。 作为对比，下游品牌商的生意，看起来十分光鲜，然而实际上并非如此，2024年，耐克的净利率4.6%，阿迪达斯的净利率6%，而且很不稳定，由此看来，下游的品牌商才是在“薄利”多销。 正因为如此，历史上的申洲国际是一只大牛股，前复权价格，历史最低-19.25元，历史最高199.68元，由此可见，公司股价至少有200倍涨幅，同时，分红极好。 然而，时过境迁，公司的业绩似乎已经迫近天花板，营收22年触顶，23年同比下滑，净利20年触顶，21年腰斩，后持续增长，除此之外，截至25年2月22日，公司市值高达887亿。 换句话说，我们又后知后觉的发现了一只曾经的大牛股，目前只能目送前辈的身影，恨为何不能早日与君相见。 四、申洲国际的估值 公司的净利润，24年=45.5亿，取10%年化增长率，25年=50亿。 过去10年，公司70%PE=31，30%PE=22。截至25年2月22日，公司动态PE=15，静态PE=18，处于历史低位。 取25倍PE，截至25年，公司市值=1250亿。目前，公司市值=887亿，盈利空间41%。 由此可见，申洲国际已经度过了从青年到壮年这段漫长的高速成长期，如今纵使再次奋发向上，也是老骥伏枥，廉颇能饭。 赞赏，是最真诚的认可！