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从本能到理性、从懵懂到深刻的价值投资之路。通过对人性和市场的长期观察与反思，董宝珍揭示了投资的核心——认知与人性的博弈。董宝珍不仅详细阐述了他的投资理念和策略，还通过茅台投资的亲身经历，展示了如何在市场的喧嚣中坚守信念，实现长期稳定的收益。

王贤纯：

董老师，您在2007年发表了一篇文章，提到“人性是造成安全边际的首要原因”。您在2008年接受央视采访时也提到，人无论在过去、现在或未来都是非理性的。

我想请教，您对人性的认知并非源于对茅台的投资，而是基于过去20年的投资生涯。茅台投资过程只是加深和确认了您的这种认知，我这样理解对吗？

董老师：

当时写那篇文章完全是自发的。我好奇为什么内在价值10块钱的东西会变成3块钱，有时候又能涨到30块钱。内在价值和市场价格之间的差异让我困惑，于是我追问这种不一致的原因。

显然，这种差异不是由基本面引起的，而是由人的情绪和行为导致的。当时，我认识到价格和价值的不一致是由于人性的恐慌和贪婪。

回顾20年，这种理解是正确的，但当时我并没有丰富的实践经验，只是一种逻辑推理。经过茅台的投资经历，我才真正明白。

普通投资者在使用资金时往往是不负责任的，追涨杀跌。

而我曾以为专业机构、大V和产业经营者是负责任的，但茅台的经历让我发现他们也一样非理性。

王贤纯：

董老师，我发现您在过去20年的投资理念并没有大的变化。那么，在这20年里，有什么是不变的，又有什么是变化的？我们在2017年去深圳，2018年去广州，已经有六七年的时间了。

即将到来的5月25日和6月1日，我们会分别到深圳和广州。在这六七年中，您有什么新的思考和体会可以与大家分享吗？

董宝珍：

觉醒

我在2000年前后才知道格雷厄姆的存在，在2000年之前甚至不知道巴菲特。但是我可以负责任地告诉你，我一直是一个价值投资者。

本能

我的投资生涯可以分为两个阶段：

第一阶段是本能的价值投资阶段。

在这个阶段，我不知道“安全边际”或“价值投资”的概念，但我买东西的原则始终是既要好又要便宜。

萌芽

我买的第一只股票是马钢股份。虽然它谈不上多好，但价格非常低，只有一块钱。当时我就有一种本能的“能力圈”思想。

我成长在内蒙古包头，这个城市因为包钢而存在。由于包头有十几万钢铁工人，我对钢铁行业非常熟悉。有时候，钢铁紧俏，拉钢材的车队能排出15到20公里长，半夜就有人去钢铁厂门口排队。所以，我觉得钢铁是社会必需的。

我当时有一种朴素的能力圈思想，认为好东西要便宜才能赚钱，就像卖黄瓜一样。中国没有一个卖黄瓜的研究生，但老百姓都知道低价进货、优质进货才能赚钱。

价值投资概念的认知

当时我就是一个本能的价值投资者。后来我发现格雷厄姆的思想和我相似，逐渐了解到我的这种想法叫价值投资，慢慢掌握了一些相关概念。我写那篇文章时，反复思考和推敲这些概念。这个阶段属于闭门造车，第一阶段是朴素的价值投资阶段，本能价值投资。

第二阶段则是理解概念并进一步推敲这些概念，自然地理解它们。

到2010年买茅台的时候，我已经完全掌握了价值投资的概念。价值投资这个概念本身不难理解，5分钟就能明白，但真正理解并实践透彻，需要深入的实践。我意识到价值投资就是与人性作对，与基本面相关，但基本面不是根本。

茅台投资经历

在投资茅台时，几乎全中国都反对我，包括一些白酒专家、白酒经营者和投资大师。他们都不看好茅台，而我却觉得这是好酒，总会有人喝，不会有什么危险。

持有茅台的四年中，我经历了所有投资的核心环节：市场的否定、恐慌性抛售、买入后的持续下跌、底部的长期横盘。在其他股票飞涨、杠杆牛市到来时，我的投资变得非常困难，生活也受到影响。这四年里，我所有的愿望都无法实现。

然而，到第四、五年时，我的想法逐渐变为现实，甚至超出了预期，以至于我卖出后股价又涨了2000块钱。

理解人性与逆大众

在这个过程中，我几乎经历了一切。我在实践中逐渐理解了什么是人性，什么是逆大众，什么是反人性，以及坚持正确的能力和识别事业的能力。

坚持正确本质上是一种人性博弈，而表面上则是认知博弈。

通过投资茅台，我提出了一个对全人类投资界的贡献——投资的表面是认知博弈，本质上是人性博弈。

我喜欢思考，经常在闲暇时反思我的经历，并对整个过程进行总结和思考。基于这些思考，我撰写了《熊市价值投资的春天》第一部和第二部，写了很多总结，还给出资人写信。在总结这些理论后，我提出了自己的投资理论。

我自己坚持集中投资，因为我认为优秀的公司总是少数。

集中投资并不是错误的，因为只要我们能够识别出那些真正优秀的公司，就能够获得长期的稳定收益。