大家好，我是蓝白。
北京时间1月20号和美国时间1月20号，两件事。
1，LPR报价没变，降息落空。2，特朗普就任，各种退群加关税威胁。
这俩看起来风马牛不相及，实际上有千丝万缕的联系。
咱们这边，之前的一个月里，市场在反复渲染“适时降准降息”的表述，对货币宽松的预期直接拉满，国债收益率一路走低，汇率跌破7.3。
偏偏呢，美国大选到就任之间的时间窗口略尴尬，特朗普不知道会干出什么来，加上关税大棒+移民政策，美国通胀易升难降，市场又对强势美元打满预期。
这一来二去，稳住汇率，缩小中美利差，就成了当务之急。
他们是高烧不退，我们是顾忌下猛药。
正因为两边预期都打的太满，过刚易折，随后我们又看到事态往更有趣的方向发展：
特朗普就任后，隔夜美元指数大跌。央行坚持不降息，人民币又涨回7.27。
也正是在央行这一波打出时间差的、颇具艺术的操作下，货币实现了稳住汇率与利率的政策目标。
在内外博弈的大背景下，2025开年至今，央行密集的动作、表态、事件，甚至可以说到了眼花缭乱的程度，信息量极大。
货币政策意图是什么？为什么稳汇率的优先级提升了？资金空转到底是什么？接下来利率、汇率怎么走？外贸、房贷、理财、存款，对我们的生活有什么影响？咱们今天就来随便聊聊。
我们顺着时间线先简单捋一捋。
最先可见的端倪，是1月5号央行就定下了基调，四季度货政报告里提到：增强外汇市场韧性，防范资金空转。
“韧性”针对的是汇率，“空转”针对的是利率。
1月9日开始升级，公告发行600亿离岸央票，创下历史上最大单次发行规模。
紧跟着1月10日，公告暂停公开市场国债买入操作。
1月13日更是疾风骤雨，跨境融资宏观审慎调节参数从1.5上调至1.75。
同一天，中国外汇市场指导委员会召开，用词严肃，说了“三个坚决”。
1月20号，LPR降息落空。
梳理完毕，我们再看这些措施都是啥意思：
1，看下区别，三季度货政报告还是“外汇弹性”，2025开年变成了“韧性”。
一字之差，稳汇率优先级提升了。
2，最大规模的央票，在离岸回笼人民币，人民币变少了，贬值压力就小了。
宏观审慎参数上调到历史最高水平，跨境融资能借到更多美元，换汇需求就少了，也能对冲贬值压力。
3，为什么暂停国债买入？央行做了非常详尽的解释：
长期国债票面利率是固定的，但二级市场波动很大。
比如2023年底买进30年期国债，现在卖掉，票息还不到3%，但价差回报接近20%。
既有国家信用能吃票息，还能买卖赚差价投机，这自然会吸引各路资金入场炒作，长期国债收益率加速下跌。
问题是，一旦供求关系发生变化，收益率上行几十个基点，债券价格就会暴跌，像2022年底那一波收益率上升+赎回踩踏，很多人不熟悉、不了解、不顾忌高回报后的高风险。
这么看就很清晰了：从1月5号至今的半个多月时间，在中美利差扩大，擅长极限施压的总统就任前，央行一直在做非常严密的准备，甚至可以说是防备，也指向了月初四季度货政报告里提到的两条关键信息。
1，对汇率容忍度到临界值了。2，严防资金空转投机。
这两块我们分开说。
稳汇率，已经有些亚洲货币保卫战的意思了。
国君宏观报告，在特朗普就任前的两个月里，彭博亚洲美元指数（亚洲一篮子货币兑美元）的表现，自去年10月以来一路下行，截止1月第二周，跌幅超过5%，并创下了20年以来的低点。
印度卢比连续七年收跌，创历史新低。
韩元扩大跌幅并逼近1500的关键心理水平，续创2009年以来新低。
人民币已经是非美货币中很强的品种了，但1月上旬也跌破了7.3关口。
不同国家，面对汇率贬值有不同的应对方式。
韩元和卢比，基本处于放任不管的状态。
国君宏观的报告，卢比从1980年代就开始一路贬值；韩元现在的汇率水平，也仅仅比1998年的亚洲金融危机略强。
弊端是，这两个货币在市场动荡时更容易受到攻击。
好处是，不和市场硬钢，不消耗外汇储备，还能推动出口和旅游，韩国股指去年甚至涨了5%。
专研外汇领域的经济学家里，推荐大家可以看看管涛的著作，从上世纪70年代开始，全球进入浮动汇率制与固定汇率制并行的时代，他在书里列举了三种汇率政策：
1，盯住美元方案，优点是能缓解恐慌，能给到市场最宝贵的信心。缺点是无法根本上消除基本面偏弱造成的资本外流压力。
2，有管理浮动方案，渐进式贬值能减轻对实体经济的冲击，却容易刺激贬值预期。
3，完全自由浮动方案，优点是一步到位，长痛不如短痛，缺点是有可能触发系统性风险。
也就是说，对任何国家，目前没有无痛的汇率解决方案，选择任何汇率政策，都意味着放弃其他政策选择可能带来的好处。
卢比和韩元，更像是第二种和第三种方案相结合。
其实，我们近几年对汇率的容忍度也一直在提高，但更倾向于第一种，原因在于：
1，特朗普上任前，反而比上任出手后更值得警惕，讹诈的精髓在于没有落地前的心态博弈，不能任由汇率肆意波动，否则难以收场，此时稳汇率的优先级，高于“适时降准降息”。
2，贬值落不着什么好处，西部证券的报告说，目前人民币贬值压力主要来自金融账户而非经常账户。
国际上，当经常账户出现逆差造成贬值压力时，本币贬值是可以改善国际收支的。
但我国目前贬值压力主要来自金融账户，汇率贬值对于降低金融账户逆差的效果是不确定的。
3，中国是全球最大的出口国和贸易顺差国，通过贬值促进出口和顺差扩张，这两年已经不只是小摩擦了，自己贬值压力已经够大了，外头又不落好。
而且，我们的CPI涨幅低于海外，即使名义汇率保持不变，实际汇率本身也会贬值。
所以央行前段时间把汇率作为第一优先级，是在特定的时间窗口下，做出权衡利弊的选择，你说危机意识也行，说政策定力也罢，先为2025年的冲击做好准备。
防空转，是对内的另一个层面考虑。
什么叫资金空转？简单解释是：钱堆在金融体系，没有流向实体经济。
再区分一下，空转分三种。
影子银行，2008-2013年，银行通过信托和理财，投向非标的城投和房地产，后来通过限制流向解决了。
同业空转，是2014-2016年，银行发同业存单投向信托券商和基金，钱压根没往实体进，后来央行直接提高资金成本也解决了。
信贷空转，钱确实到了实体，但是没有用于再生产和消费，又去存款买理财了。
现在的情况，更像是第三种。
华创张瑜的报告做了很细致的分析，过去12个月，非银机构新增存款规模达到6万亿，非银机构向实体投放资金3.5万亿，新增存款明显高于新增向实体投放，也就是说：大量的居民存款，淤积在非银机构。
报告测算居民超额存款可能达到40万亿~50万亿，经济正常的循环，应该是企业给居民发工资，居民再消费流回企业，现在是企业存款一路向下，居民超额存款一路向上，不花了，不消费了，大家都变得抠抠搜搜了。
做实体利润率太低，各行各业都是价格战，不挣钱，房子更别提了，钱存在银行，利息降的跟蚊子腿似的又没意思。
怎么办？提前还贷，买理财保险基金啊，存款搬家就出现了。
中金的报告，截至2024年末，理财行业规模达30万亿元，全年同比增速高达11.8%。
公募基金，券商，保险机构，银行的理财子公司，居民存款流向理财后，相当于这些机构的负债，也要承担成本的，他们是不可能空仓的，当资金淤积在非银机构的时候，债券收益率下行通常都很快。
站在汇率和空转这两个角度，还有特朗普就任和国债发行空窗期这两个时间窗口，去理解央行过去一段时间的操作：
不降息，暂停买国债，发离岸央票，是特殊时间段的特殊操作，先让市场稳下来，再找机会降准降息。
当然，汇率稳不稳，要看美国通胀烧到啥时候，要看美联储降息的节奏。
而长债收益率，表面上是机构无脑抢债，实际上还是实体回报率太低，居民存款无处可去。
也就是说：一旦汇率稳下来，长债收益率回升，该有的还会有。
最后我们聊聊接下来怎么走。
眼下比较尴尬的是，节前是税期+取现高峰，信贷开门红又是历年头等大事，降息窗口已经过了，为了维持节前流动性充裕，那就只有两个手段：加大公开市场投放+降准。
比如22号，央行做了近五年以来的最大规模的单日逆回购。
换句话说：钱紧是肯定的，但不会出现钱荒。
对应的，短期债市不会重复之前的疯狂，等到节后汇率彻底稳住7.3，降息概率会越来越大。
降息就意味着存款利率继续降，继续搬家，还是会有巨多的无处可花的有钱人不做生意去买理财。
买的人越多，理财的收益就越低。
房贷利率，新发房贷顾忌到存量联动机制，3%还是一道坎。
除非：一二线城市的成交又软了，或者万科又带来一波对房企的冲击，连保利华润中海也不拿地，那就可以期待更优惠的政策。
外贸，要看对面的关税恐吓到底有几分真假，加上去年底有不少抢出口的单子，刚上任这段时间，多少会受影响。
但更长的视角来看，2018年都说疯王有多凶，到2020年一看，中国出口和美国进口额还是都在涨。
年年说出口不行，年年出口强的一批。
历史告诉我们，不顾经济基本规律常识的关税战，气势很足，很容易煽动市场情绪，结果却是南辕北辙。
经济如此，做人也一样。
我是蓝白，今天先聊到这，咱们下期再见。
