本周观点
春节期间，伦铜稳中有升，因美联储降息预期持续后延，美元高位回落。市场的交易逻辑开始倾向于基本面，短时铜价底部有所夯实；春节后，国内库存累库幅度超预期。截至本周一，SMM全国主流地区铜库存较节前大增11.74万吨至28.57万吨，为近6年来增量最大的一年，近6年平均增量为6.07万吨。出现明显增幅的原因在于，一来1月冶炼厂的产量尚未受到铜精矿供应紧张影响，且春节长假结束后首日即进入交割日，多数国内冶炼厂在春节放假前将货发运至仓库，以便及时交割；二来由于部分下游加工企业放假时间较往年更早，令市场需求提前下滑，上海及广东等地日均出库量持续下降也能印证这一点。但是我们需要注意的是，2月整体铜库存增幅与预期17-18万吨基本相当。从目前库存数量来看，与去年同期相比，当时国内总库存20万吨，保税区库存12万吨；今年国内总库存28万吨，保税区库存3万吨，尽管增幅较去年明显增加，但总量依然与去年同期基本相当。另外，由于2022-2023年同期物流并不顺畅，当时国内炼厂成品库存高企，而从今年来看，由于国内炼厂多在春节期间交割入库，手头成品库存大幅下降，下降幅度基本腰斩。从实际生产周期来看，去年国庆后铜精矿供应偏紧，导致TC快速下滑，计算生产传到周期，最迟也是在2403合约结束换月之后，市场精炼铜供应开始表现偏紧。整体来看，铜矿的进口仍存在问题，年内精铜供应过剩的可能性依然较小。故我们依然维持年报中对铜价的看法，天然正套依然成立。现货市场，由于开市首日即当月合约最后交易日，铜价高开后，2-3合约c结构有所扩大，考虑最新库存累库数据多于预期，后期还需观察下游元宵后回归市场消化情况，考虑资金成本3-4基本操作性价比较低，b结构拉升时间点后移至4-5之间，建议适当操作4-7及4-8。月度平衡表
数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所
周度基本面情况
主要矿企新闻更新
【金川集团梅特瑞斯如瓦西矿业公司攻坚克难保生产】金川集团梅特瑞斯如瓦西矿业公司针对刚果（金）地区雨季降雨次数多、单次降雨量大，生产组织困难等不利因素，采取多种有效措施，圆满完成一月份生产开门红目标。截至一月底，梅特瑞斯如瓦西矿业公司铜完成生产计划的100.1%，钴完成生产计划的106.7%，硫酸完成生产计划的116%，较去年同期铜增加10.67%，钴增长37.2%，硫酸增长40.4%。【智利国家铜业公司：预计将在2024年增加铜产量】2月7日，智利国家铜业公司（Codelco）总裁表示，Chuquicamata地下矿场经过扩张，年产铜大约8万吨。到2030年，预计年产量将达到14万吨。智利国家铜业公司（Codelco）首席执行官表示，预计将在2024年增加铜产量。【盛达资源：与中化地质矿山总局签署《战略合作框架协议》】2月6日，盛达资源公告，公司与中化地质矿山总局于近日签署了《战略合作框架协议》，旨在构建长期稳定、优势互补、互利共赢的合作与发展新格局，在金、银、铜以及战略化工类矿种领域的矿产勘查、矿权投资、矿业开发、矿山环境治理与生态环境修复等产业协同方面开展深度合作。【铜陵有色集团与中远海运特运签订协议深化合作】2月6日上午，在铜陵有色展示馆二楼会议室，铜陵有色集团与中远海运特种运输股份有限公司签订战略合作协议，同时双方还签订党建共建协议。这标志着双方合作迈上了新台阶，合作关系得到进一步巩固和深化。协议明确了主要合作领域为:深化厄瓜多尔米拉多铜矿项目运输的合作，推进全程物流和贸易矿进口海运合作，硫酸——铜精矿兼装船项目合作，服务网络共享，加强信息交流与共享，强化党建合作。数据来源：根据新闻整理，紫金天风期货研究所
铜精矿/粗铜加工费
铜精矿方面，截止节前周五（2月9日），进口铜精矿指数（周）报22.43美元/吨，较上一期小幅上涨0.35美元/吨。节前，铜精矿市场较为冷清，市场参与者基本处于休市放假状态，未进入现货市场，市场活跃度整体下滑。现货TC维持低位运营，仍然存在20低位成交数。供应端与需求端基本都保持稳定的运营状态。国内市场关账，参与者陆续放假，现货交易基本处于停滞状态。
数据来源：SMM，钢联、紫金天风期货研究所
铜精矿港口数据
上周，中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为45.2万吨，较上周环比减3.3万吨。分港口来看，主因连云港及青岛港、锦州港库存延续下降。铜矿库存下滑态势，也从另一角度印证矿端需求性及短时流动性的增加。
数据来源：钢联，紫金天风期货研究所
冶炼利润
节前，TC价格进一步回落，长单及零单冶炼利润剪刀差依然表现明显。当下，长单利润水平维持在1600元/吨附近，而零单亏损进一步扩大至近1400元/吨。后期来看，原料端的影响将滞后至2季度以后反应至精炼供应。加之近期进口转为亏损，后期国内供应将较预期收紧。但考虑下游回归市场较晚，预计精炼供应影响将在二季度显现。
数据来源：SMM，紫金天风期货研究所
沪铜价差结构
节前，随着春节临近，贸易商及下游退出市场，现货基本维持在平水至小贴水附近。本周初来看，由于开市首日即当月合约最后交易日，铜价高开后，2-3合约c结构有所扩大，考虑最新库存累库数据多于预期，后期还需观察下游元宵后回归市场消化情况，考虑资金成本3-4基本操作性价比较低，b结构拉升时间点后移至4-5之间，建议适当操作4-7及4-8。
数据来源：SMM，紫金天风期货研究所
伦铜结构曲线
截至1月26日，伦铜库存略降至13.06万吨附近，注销仓单比例维持在18.04%左右。同时，cash月报价贴水有所收敛，报贴水79.84美元/吨附近。后期来看，LME库存短时变动频率下降，以刚需为主，投机空间减小，预计波动将在春节后增加。
数据来源：Wind，紫金天风期货研究所
伦铜持仓与仓单集中度
LME的Futures Banding Report显示铜价多头远期中量仓位增加持有头寸，空头轻仓中短期及远期仓位均有增加，短期增加一个中量仓位，市场操作活跃度增加。Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度上升。
数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所
沪伦比值变动
节前国内铜价操作积极性下降，沪伦比值依然维持在8.1左右，铜进口维持亏损状态，亏损水平在300元/吨左右。后期来看，考虑人民币及美元变动，内外依然以反套为主。
数据来源：紫金天风期货研究所
保税区库存变动以及上海口岸到港量
近期进口转为亏损，加之春节因素，清关量明显下降，到港船货基本进入保税区，上海保税区库存有所增加，总数在2.98万吨。上周，周度清关量下降至0.1千吨。春节期间细项数据来看，清关品牌主要为：国产、智利、坦桑尼亚等。广东保税区略增至0.25万吨。
数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所
上海口岸周度清关及出口量
上周，到港船货数量下降，船货量在0.3千吨附近。另外，国内炼厂持续出口至保税区量为5.02千吨，周度出口量为零。
数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所
月度进出口量及观察指标
数据来源：SHMET，紫金天风期货研究所
废铜市场
截至2月9日，精废价差收窄至1600元左右。节前铜价持续下跌，但对废铜市场的影响较为有限。随着春节的临近，市场报价趋于稀疏。上游持货商数量已大幅减少，多数已进入休假状态。在当地零星收货的货商亦较少，大部分货商选择保留部分库存待年后出售。因此，当前市场流通货源稀缺，成交十分寡淡。下游铜厂已普遍进入休假状态，鉴于原料库存充裕，现阶段对废铜需求相对较低。尽管部分厂商有意采购，但多倾向于年后交付，整体采购规模仍相对较小。此外，多数厂家对后市持观望态度，因此在操作上表现得较为谨慎。
数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所
库存变动
节后，全球整体库存及国内库存均大幅增加，因春节因素。后期库存消耗将等待下游回归之后逐步显现。今年累库趋势依然与往年趋同，等待T+2周之后库存基本完成节后入库后再做分析。
数据来源：SMM，Wind，紫金天风期货研究所
CFTC持仓
从2月13日的CFTC持仓来看，非商业多头与空头持仓占比分别为30.3%、43%，多头增加0.7%，空头增加8.4%，市场操作积极性上升。非商业净多头持仓为-32697张，COT指标为0.027。
数据来源：Wind，紫金天风期货研究所
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