央行表示：为保障性住房等三大工程建设提供中长期低成本资金支持。我国历史上两次集中使用PSL工具的时期，分别是：2015—2018年支持棚改；2022年支持基建，这次是三大工程。中国人民银行近日发布2024年1月抵押补充贷款开展情况，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款（PSL）1500亿元。期末抵押补充贷款余额为34022亿元。这是继2023年12月重启PSL投放3500亿元后，人民银行再次投放PSL1500亿元。本轮PSL净新增5000亿元，主要用于保障性住房建设、城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设“三大工程”，释放政策发力助推稳增长信号。全国已有多个城市宣布首笔城中村改造专项借款在当地实施投放，涉及银行包括国家开发银行、中国农业发展银行。1月30日，国家开发银行实现城中村改造专项借款首批发放90.8亿元，涉及广州、郑州、济南、南京、石家庄等城市近百个项目；中国农业发展银行在济南和成都分别投放40.5亿元和10.84亿元支持第一批项目专项借款投放。
一、政府发债及专项债
二、城中村改造专项借款
三、城市更新基金
城市更新、城中村改造项目的资金需求巨大，目前主要的资金来源主要包括财政投入，如政府专项债、专项财政资金、财政专项补助资金等；国开行等政策性银行以及其他商业银行对项目低息长期信贷支持以及目前的城中村改造专项借款；城市更新基金等等。
此外，各地政府也积极鼓励在厘清政府、企业、金融机构和个人的边界基础上，创新投融资模式，引入社会主体，比如采用TOD、REITs等投融资模式的资金；将特许经营、城市开发等增值资产合理注入到项目中，使部分基础设施项目转变为具有现金收益的可经营性项目；经营性项目积极采用市场化方式；准经营性项目优先采用市场化运作，采取特许经营等方式引入社会资本；准公益性项目、公益性项目鼓励创新方式调整投资结构，扩大市场化比例，盘活各类存量资源等等。为便于理解，我们特对政府债券（以专项债为主）、城中村改造专项借款、城市更新基金等内容进行梳理 ，以供同业人士参考。
一、政府发债及专项债
（一）政府举债方式及专项债券的特征
根据《预算法》、《国务院关于加强地方政府债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）等的规定，建立规范的地方政府举债融资机制，“修明渠，堵暗道”，将政府债务纳入全口径预算管理。地方政府举债应采取政府债券方式，包括一般债券与专项债券。
关于印发《地方政府债券发行管理办法》的通知（财库〔2020〕43号）第二条明确，“地方政府债券包括一般债券和专项债券。一般债券是为没有收益的公益性项目发行，主要以一般公共预算收入作为还本付息资金来源的政府债券；专项债券是为有一定收益的公益性项目发行，以公益性项目对应的政府性基金收入或专项收入作为还本付息资金来源的政府债券”。
结合财政部关于印发《地方政府专项债务预算管理办法》的通知（财预〔2016〕155号）、《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》（财预〔2017〕89号）等政策文件，专项债券主要的特点如下：
（二）专项债券的类型
根据《地方政府债券发行办法》、《关于试点发行项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》等政策，专项债券类型主要包括如下几种：
值得注意的是，地方政府在专项债发行过程中会遇到一些项目无法获得充足的收益，在实际工作中通常选择“肥瘦搭配”的方式，将低收益或无收益项目与高收益项目组合成项目集合，使整体满足专项债发行的收益要求。此外， 2017年推出项目收益专项债，强调项目收益能够覆盖债务本息，实现项目收益自平衡，并已逐渐成为地方债主力。项目收益专项债实行“封闭”管理，即要求对应的单一项目所产生的政府性基金收入或专项收入的现金流能够完全覆盖专项债还本付息规模，便于锁定专项债风险范围。
注意，2019年9月国常会提到“专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目”后，各地停止了土储专项债申报和发行。
（三）地方政府举债法定限额管理及地方债务限额提前批机制
1. 地方政府举债法定限额管理
根据《预算法》、《地方债政府债券发行管理办法》、《关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》（财预〔2016〕255号）、“第十四届全国人民代表大会常务委员会关于授权国务院提前下达部分新增地方政府债务限额的决定”等政策及决定，地方政府必须在国务院确定的“限额”内发债，该限额经全国人大或人大常委会批准后，列入本级预算调整方案，由本级人大常委会审批。地方政府债务总额由国务院确定后，报全国人大批准。
根据《地方政府债务限额管理意见》的相关规定，地方政府债务总额与地方政府债务余额存在如下3种关系：
（1）地方政府债务余额＜年度地方政府债务限额
（2）年度地方政府债务限额＝上半年地方政府债务限额＋当年新增债务限额
（3）年度地方政府债务限额＝上半年地方政府债务限额—当年新增债务限额
需要注意的是，新增债券发行规模不得超过当年新增债务限额，新增债务限额包括一般债务限额及专项债务限额。换言之，新增专项债券发行规模不得超过新增专项债务限额。此外，根据《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》（财预〔2017〕89号），如果是项目收益专项债券，则该债券发行规模除可以使用新增专项债务限额外，还可以使用上年末专项债务未使用的限额。
2. 地方债务限额提前批机制
由于正常的限额下达节奏为3月全国人大通过总限额，4月财政部逐渐下达限额，5月本级人大审批预算调整方案，6月发债，但是，这样容易导致“上半年无债可用、下半年集中发债”，对此，维持适度的流动性，加快支出节奏和优化资金用途，2018年年底经全国人大常委会决定：授权国务院自2019年开始可以在当年新增地方政府债务限额的60%额度内提前下达下一年度的新增债务额度，有利于各地提前进行项目储备，提高资金使用进度，该授权的截止日期至2022年12月31日（即“专项债提前批”）。但是，第十四届全国人民代表大会常务委员会第六次会议决定：授权国务院在授权期限内，在当年新增地方政府债务限额（包括一般债务限额和专项债务限额）的60%以内，提前下达下一年度新增地方政府债务限额。授权期限为决定公布之日至2027年12月31日。
（四）专项债投资领域及负面清单
1. 专项债投资领域
2022年5月，《国务院关于印发扎实稳住经济一揽子政策措施的通知》（国发【2022】12号）强调：“在前期确定的交通基础设施、能源、保障性安居工程等9大领域基础上，适当扩大专项债券支持领域，优先考虑将新型基础设施、新能源项目等纳入支持范围。”专项债券资金的投向扩展到“9+2”领域。
2. 专项债使用负面清单
根据《关于加快地方政府专项债券发行使用有关工作的通知》（财预〔2020〕94号）、《地方政府专项债券资金投向领域禁止类项目清单》（财预〔2021〕115号）等规定，专项债使用负面清单的内容主要包括：
（五）专项债的使用及用于资本金问题
专项债资金需要使用在项目上，用于经常性支出、偿还其他债务或利息的均不属于项目范畴；并且，需要用于公益性项目，堵死了专项债券资金用于产业项目、房地产项目等商业化运作项目的路径。
其中，需要注意的是《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》对于专项债用作资本金做出了规定，对于重大项目，在评估项目收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金。国务院在2019年也修改了《固定资产投资项目资本金管理》的相关规定，对于部分基础设施项目的最低资本金比例做出了调整，例如港口、沿海及内河航运项目，项目最低资本金比例由25%调整为20%。
专项债可用作项目资本金的领域目前有13个，具体如下所示：
（六）专项债发行流程
从专项债发行到还本付息的全流程来看，主要包括项目申报、发行、资金拨付、还本付息四个部分。
二、城中村改造专项借款
2024年1月30日，住房和城乡建设部发布2024年第一批城中村专项借款项目清单，而后多地住建局、国开行及农发行分行宣布城中村改造专项借款落地。国开行负责人表示，专项借款的资金是专项用于城中村改造的前期工作，征收补偿安置，安置住房小区的建设，还有小区相关配套基础设施建设。
从资金来源来看，城中村改造专项借款由政策性银行主导，主要资金来源为央行抵押补充贷款（PSL）。央行于2024年1月8日公布，23年新增PSL额度5000亿元，为政策性银行发放“三大工程”建设项目贷款提供中长期低成本资金支持（2023年12月和2024年1月，央行公告PSL余额分别净增3500亿元和1500亿元）。
放款的基本流程上，各地住建部摸排符合条件的城中村项目名单并上报给住建部，住建部向政策性银行发放过审名单后，各地政策性银行分行依据名单，与城中村改造项目签约并发放城中村专项借款。
根据平安证券研究分析，部分区域借款占项目总投资的7-8成，杠杆在1.3倍左右。如昆明市官渡区专项借款占项目总投资的70%左右（6个项目总投资约 319.4亿元，申请专项借款237亿元），南宁市专项借款占项目总投资的80%左右，2024年计划投资占总投资的64%(8个项目总投资738.56亿元，授信 590.67亿元；2024年计划投资475.11亿元，计划借款金额380.09亿元)。此外，政策性银行前期资金拨付规模较小，后续拨付取决于项目进度。如国开行表示“严格落实专款专用、封闭管理要求，根据项目实施进度发放贷款”
三、城市更新基金
城市更新基金也是不少地方政府鼓励的投资方式，但是，不论城市更新引导基金/母基金模式还是市场主导的城市更新基金，均面临着资金来源与募资的问题。更多内容请参考《城市更新及城中村改造项目的融资模式与实施要点》。
（一）城市更新引导基金/母基金
与深圳、广州、东莞等大湾区城市偏市场化运作的方式不同，国内大部分城市的城市更新项目基本都是地方政府或地方国企、城投平台主导，因此，城市更新基金也偏政府引导性质，典型的比如北京、上海、天津等地的城市更新引导基金，由政府支持，国有企业牵头，联合社会资本设立城市更新基金，基金规模动辄几十上百亿，这些基金的资金来源不涉及到非常分散的募集方式，基金规模也远大于传统民营私募机构操作（或市场化募集）的基金产品，这类基金投资者（LP）基本都是国央企、保险等机构。以上海的城市更新基金为例，其不同于一般的私募基金管理人发行的基金产品，该基金是在上海政府牵头下，由证券公司旗下的私募基金公司作为管理人（国泰君安创新投资有限公司）发起设立，其参与投资的“社会”资本主要是国央企开发商（如保利、万科、招商蛇口等）以及保险等金融机构，参与投资的本质上属于政府主导的城市更新“引导”基金。除此之外，该基金在中基协的备案申报系统进入的入口也不同于一般的私募股权投资基金，即通过券商系私募基金公司自身的特殊申报通道备案，发行的产品属于证券公司私募投资基金。上海的城市更新引导基金的发起走的是上层路线，并且设立的目的是参与片区统筹的投资，发挥“引导”功能，在存在具体的投资项目时，该基金可能通过跟投部分比例的方式（如10%、20%或者更少的比例，通过FOF方式）再去撬动更多的资本进行具体项目的投资。对于深圳以外的城市更新项目融资而言，因项目的主导方主要是地方国企或城投平台，因此效仿上海搭建证券公司私募投资基金引入“非散募性质”的“社会”资本作为城市更新“引导”基金，并参与片区开发、统筹类项目，到具体项目时再考虑引入其他资本进行投资（可结合城投平台项目融资来考虑），或许是更好的融资路径选择。
（二）民间资本主导的城市更新基金
深圳的城市更新一直以市场主体（主要是民营企业）为主导，房地产企业一般都是通过其自身的融资手段为城市更新项目输血，因此城市更新基金也偏市场化运作。市场上对自然人合格投资者以及各类机构投资者进行资金募集的城市更新基金产品较为成熟，早期不少投资城市更新行业的基金业因合规性及市场性原因出现了不少爆雷风险事件。这类基金主要是针对具体项目几千万至几亿规模，与上述规模动辄几十上百亿的主流城市更新基金有比较明显的差异。
