烧碱9-1月间结构已经由B转为C结构。月差一度跌至-155。10-1月差今日从80跌最低至-100。01之前的合约跟01及之后的合约可谓冰火两重天。

图1：烧碱各合约价格及月差

数据来源：同花顺、紫金天风期货研究所

从传统的认知来看，即使09还没到旺季，相比01也是季节性要好点。9-1反套，季节性似乎失效。为什么盘面呈现逐月反套格局？

我们认为可能有以下几方面原因：

1）近端现货不强。大沽意外停车，50碱带动32碱反弹至800（折百2500），盘面升水已有收窄，但是09、10等合约依旧升水现货，高升水被资金关注。而很多资金用反套表达对近端的空。

2）利好兑现在哪个合约？国产矿复产及魏桥新投产是两大潜在利好。国产矿复产进度缓慢，09之前可能来不及。而01时间窗口更久，变数较大。盘面认为旺季兑现在01合约概率比09的大。01的最终终点可能不会比09高，但是01是要经历旺季，利多会在过程中兑现在01合约，阶段性的推高价格。

3）交易惯性。之前5-9月差最低接近-400，9-1反套资金的参与者很多参与过5-9。

图2：烧碱5-9月差

数据来源：wind、紫金天风期货研究所

4）烧碱品种的特殊性。烧碱单价低，仓储、物流成本高。相较于其他品种，烧碱正套接货难度大。在目前交割安排下，倾向于反套。这也是盘面忽视季节性，走反套的重要原因。

基于此，我们认为：

1）反套推高了远月，形成相对高估的价格（如2505目前的价格比2405在4月的价格高很多）。是不是也为后续的交易提供了机会？

2）随着参与者不断多元化，制度安排不断均衡化，不看季节性的无限反套还会一直成立吗？

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