在有鱼的地方垂钓，这是智慧如芒格曾留下的箴言。
对此，我们可从两个维度深入剖析：
其一，审视一个行业，看它是否能为企业构筑起优越的经营与竞争环境；
其二，聚焦一家公司，判别它是否正是我们苦苦寻觅的那条“鱼”。
由此可见，行业规模固然重要，但企业所面临的竞争态势及其最终展现的价值同样不容忽视。
麻醉药行业，便是一个名副其实的“鱼群汇聚之地”。
首先，国内麻醉药市场体量庞大，规模已超300亿，且保持着稳健的增长步伐。
医药行业广袤无垠，麻醉药作为其中的细分领域，却因与临床手术紧密相连，展现出了强烈的刚需特性，从而稳固了其市场规模的基石。2022年，我国麻醉镇痛药与镇静药合计市场规模已突破300亿元大关，2018至2022年间，市场规模年复合增长率高达8.22%。
展望未来，随着手术量的攀升及手术室外应用场景的拓展（如精神科、口腔科、妇科等），麻醉药市场有望延续其增长态势。
其次，麻醉药行业凭借其显著的高壁垒特性，塑造了一个良好的竞争环境。
麻醉药的特殊性在于其易产生依赖性与成瘾性，因此受到国家的严格管控。这一特性直接铸就了麻醉药生产的高准入门槛，仅获准的企业方能生产，且为便于管理，获准企业的数量亦有限。
具体而言，受管制的麻醉药品品种多达123个，其中任一单一成分药物的生产企业数量最多不超过3家。
由此，我国麻醉药行业形成了较为有序的竞争格局，市场参与者不多，以人福医药、恒瑞医药、恩华药业三大老牌企业为领军，它们共同占据了约50%的市场份额，其余企业则分食剩余的50%。
此外，麻醉药的高壁垒特性还赋予了行业内企业较高的产品定价权。一方面，麻醉药本身存在一定的技术壁垒，部分产品一旦实现技术突破，便有望长期占据市场，从而独揽定价权。
另一方面，作为“红处方”药品（开具处方受到严格管制），麻醉药能够免于医药行业的集采风波，规避同行业的降价竞争。
这一点在企业的毛利率中得到了充分体现，人福医药、恒瑞医药、恩华药业三者的制药业务毛利率均超过70%，其中，恩华药业的麻醉药业务毛利率更是高达88%。
那么，在麻醉药这片“鱼塘”中，哪条“鱼”最为优质呢？
遵循强者恒强的逻辑，我们将目光聚焦于恒瑞医药、人福医药、恩华药业这三大麻醉药龙头。
首先，从产品布局来看，恩华药业是唯一一家专注于中枢神经药物研发的企业。
2023年，恩华药业实现营收50.42亿元，尽管营收规模略逊于人福医药和恒瑞医药，但其在麻醉药领域的专注度却是无人能及。
恩华药业的第一大业务即为麻醉药业务，2023年收入占比高达55.09%，而人福医药还有46.05%的医药批发业务，恒瑞医药的第一大业务则是抗肿瘤业务。
值得一提的是，恩华药业的第二大业务为精神类药品，与麻醉药同属中枢神经领域，在研发与临床应用上具有相通性。因此，恩华药业的研发投入一直集中在麻醉药和精神药领域，并取得了显著的研发成果。
截至目前，公司已累计获批上市57个新药产品，其中29个产品销售市占率位居全国第一，拥有8个独家品种和10个亿元以上品种。
2023年，恩华药业更是推出了国内唯一的麻醉镇痛创新药“TRV130”（富马酸奥赛利定注射液），与恒瑞医药、人福医药等麻醉药企业形成了差异化竞争。
其次，从盈利能力和成长性两大财务指标来看，恩华药业同样表现出色。
在盈利能力方面，恩华药业的ROE和净利率均位居三大麻醉药企业之首。
数据显示，2020至2023年，恩华药业的ROE始终保持在15%以上，平均ROE达到了17.65%，高于恒瑞医药和人福医药。
恩华药业高ROE的背后，既彰显了公司卓越的管理能力，也反映了公司独特的商业模式。尽管三大麻醉药公司均属于高利润低周转型企业，但恩华药业的净利率最高，为其高ROE奠定了坚实基础。
2023年，恩华药业的净利率达到了20.51%，同样高于恒瑞医药和人福医药。值得一提的是，即便近几年医药行业受到集采政策的影响，恩华药业的净利率也几乎未受影响。
在成长性方面，凭借强大的产品力和盈利能力，恩华药业的成长性自然也不容小觑。
2020至2023年，恩华药业的业绩基本保持了持续增长态势，营收年复合增长率达到5%，净利润年复合增长率达到11.83%。并且在2024年前三季度，营收和净利率均保持着两位数的增长。
相比之下，2020至2023年恒瑞医药的营收和净利润均呈现负增长，人福医药同期的营收增速也不及恩华药业。
截至2024年前三季度，尽管恒瑞医药的业绩增长反超了恩华药业，但主要是因为恒瑞的抗肿瘤创新药研发实力更强，约12亿元的对外授权许可收入一次性增厚了公司业绩。
而与人福医药相比，恩华药业的业绩增长依然十分突出。2024年前三季度，人福医药的营收、净利润同比增速分别为5.7%、-10.12%，明显低于恩华药业的业绩增速。这得益于新产品的放量销售，而截至目前，恩华药业已拥有在研项目70多个，其中创新药项目20多个，形成了丰富的研发梯队。
因此，恩华药业深耕麻醉药市场，表现尤为卓越，甚至足以与医药龙头恒瑞医药相抗衡。未来，在麻醉药行业的广阔前景和自身优势的双重支撑下，恩华药业有望继续保持增长态势，成为行业内的“巨擘”。
