本文是《极简投研》的第379篇文章。文章仅记录个人思考，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。 所在城市就有一个大悦城，十分好奇背后的故事，所以如今就写大悦城。 一、大悦城概述 广东省广州市大悦城93年成立并上市，主营土地开发及商品房销售（79%）、投资物业（15%）、酒店经营（3%）、物业（3%）。 大悦城的大股东是中粮集团，是中粮集团旗下唯一的地产投资和管理平台，中粮集团也是国资委首批确定的16家以房地产为主业的中央企业之一。 大悦城的前身是深圳宝恒（集团）股份有限公司，于1993年10月8日在深交所上市。 2005年深圳宝恒被中粮集团收购，并更名为中粮地产（集团）股份有限公司。2019年，中粮地产集团完成重大资产重组，形成“A控红筹”架构，完成大悦城控股在香港资本市场的上市，即大悦城地产有限公司。 所谓“A控红筹”，我此前也完全没有听说过，所以查了一下，大意就是： 1）大悦城承接中粮集团全部房地产业务，成为集团旗下唯一地产平台。 2）由于大悦城不仅在A股上市（000031.SZ），而且在港股上市（00207.HK），17年，大悦城双平台重组，18年底证监会获批，19年初，A股以总对价145亿、重组价6.73元/股收购H股64.18%股权，从而实现了A股大悦城对港股大悦城的控股。 因而，“A控红筹”的含义是，A股上市公司，实现对港股上市公司的控股，二者不是平等地位，而是上下级关系。 回到公司业务，与直觉不同，大悦城商场名气在外，但它却是一家不折不扣的房地产开发商，公司79%的营收来自于房地产开发。在中指研究院发布的《2023年中国房地产企业销售业绩排行榜》中，大悦城位列第29位，比2022年提升4位。 除了房地产开发业务以外，公司还有商业地产业务。 目前公司拥有购物中心等商业项目45个，其中，在营项目34个，总商业面积374万平方米，在建、筹备的项目11个，总商业面积约120万平方米；公司拥有写字楼资产12个，其中深圳11个，建筑面积约95万平方米，北京1个，建筑面积约13万平方米；公司拥有物业资源117个，涉及30余个城市，涵盖住宅、商业、超甲及甲级写字楼、产业园等多个业态，至23年底，大悦城合同管理面积约2584万平米。 如上的购物中心、写字楼、物业，三项资源的营收比重大约20%。 二、大悦城的投资逻辑 大悦城的商业模式，从财务角度，公司一半资产是存货，由此可见，公司主营房地产，而投资性房地产只有总资产的1/6。 与此同时，公司营收21年触顶，后持续下滑，净利19年触顶，20-23年持续亏损，由此可见，公司的房地产开发业务和投资性房地产业务，均不容乐观，房子很不好卖，同时，投资性房地产的景气度也不高。 除此之外，为了获得手头的资产，公司的资产负债结构很差，资产负债率77%，具体是应收账款6亿，预付账款8亿，应付账款132亿，其他应付款213亿；同时现金流存量很差，类现金263亿，短期借款24亿，一年内到期非流动负债118亿，长期借款436亿，应付债券107亿。 由此可见，为了获得土地开发资源，和建设投资性房地产，代价不菲，导致负债率很高，现金流存量很差。 当然，大悦城目前的窘境，是房地产行业的窘境，相对于其他资不抵债，或者现金流枯竭的房地产开发商，公司的境遇好多了，一方面，背靠大股东中粮集团，化债化债，公司当然首当其冲；另一方面，毕竟还有投资性房地产带来的持续现金流，实际上，公司的经营现金流净值很好，大多数时候是正数，且比净利润高很多。 虽然财务状况每况愈下，但还能挺好多年，谁知道什么时候，就峰回路转了。 三、大悦城的估值 公司净利已经连续两年为负，根据24年三季度季报，24年大概率继续为负。 截止24年11月16日，公司PE=负数，PB=1.01。 我也不知道如何给公司估值，也不会建仓公司，毕竟房地产已经是明日黄花。如果一定要投资公司，可以在股价在2.3元以下建仓，然后等待宏观形势的好转，公司底子还有，因而至少不会砸手里。 赞赏，是最真诚的认可！