作为红利拥趸，我时不时会给诸位分享各类红利指数，也包括红利的一些技术指标，比如大家喜闻乐见的 40 日收益差。

不过在谈及红利时，时不时会有这样的留言：红利那么拥挤了，红利都抱团了，还推荐红利？

看到这样的留言，我都有点恍如隔世的感觉。

还记得 2021 年初面对核心资产的泡沫，我建议大家只有白酒是不够的，并持续更新“不抱团”基金，没想到如今也被“抱团论”的回旋镖打到了红利资产上。

那么红利资产是不是拥挤了，是不是抱团了呢？

今天我们严肃的聊聊。

首先，“拥挤度”和“抱团”，都是这几年做基金投资一个重要的思维视角。这个视角本质上是对“接鼓传花”现象的一个度量。

一个资产的上涨，可能来自于内生价值的攀升，也就是每股利润的上升，但也可以体现在外生资金的追捧，体现在估值的膨胀。而后者，某种程度上就是一个“博傻”的过程，当一类资产想买的场外资金都买了，没有边际增量资金继续推高了，那么往往就见顶反转了。

早年 A股著名的“88 魔咒”，其实就是对此思维的一种应用。当公募基金的持仓达到 88%，毕竟 90%的上限时，意味着公募的加仓资金后继乏力了，往往会带来市场的整体调整。

而“拥挤度”和“抱团”，说的其实是类似的事儿，不过更体现在 A股内部的结构化冷暖上。

拥挤度这个词，这几年越发时髦。

但当我们讨论拥挤度时，到底在讨论什么？

这方面，讨论最多的，还是各家券商的金融工程及策略分析师，一般会使用各类短期的交易类指标去研判拥挤度。

虽然各家券商都有类似的分析，但要说集大成者，当属兴业证券张启尧。

早在 2022年，他们就构建了一个通用的多维度拥挤度合成指标。

下图是这套拥挤度指标的构成，包含了四个维度七个指标。在我看到的诸多拥挤度讨论中，算是最齐全的。

最近，张启尧团队发布了一篇《红利资产当前拥挤度到什么位置了？》的推文，更新了一下中证红利指数的拥挤度数据。

我截取了相关图表，诸位可以结合蓝色的拥挤度指标和红色的中证红利走势对照看一下。当下的拥挤度，不但不高，甚至可以算偏低的。

基于张启尧的这个拥挤度数据，对于长期看好红利策略的投资者而言，借助中证红利ETF（515080）作为跟踪中证红利指数工具，依然是可取的思路。从资金流向上观察，截至最新，中证红利ETF（515080）已悄然连续17个交易日资金净申购，想必这些资金并未受到拥挤度的影响。

如果说拥挤度指标是一个体现短线交易层面的指标，那么“抱团”就是一个体现公募基金集体行为的视角。2021 年，公募基金在核心资产的抱团，迄今还在品尝着“苦果”。

在这块上，一般每次季报发布后，券商分析师会做一个汇总。

下图来自长江证券《红利持仓提升较快，核心资产仓位企稳—2024年一季度公募基金持仓分析》这份研究报告，呈现了 2019 年迄今的行业持仓变化。

仔细看红色的高股息行业的曲线，从纵向时间维度来比较，你就会发现虽然高股息行业虽然边际上的确有显著的攀升，但哪怕相比 2019 年初的水平，都还有不小的差距。

如果从横向比较不同的行业，那么在一级行业层面，高股息行业合计，勉强逼近电力及新能源而已，距离食品饮料这种还是有着巨大的差距——要知道在 2019 年初，这两者的差异可是极小的。

其实说到公募抱团这件事，我们不说数据，就说一些感性的征兆吧。

在 2020 年下半年到 2021 年初，我们可以看到追捧“核心资产”，言必称“厚雪长坡”“护城河”的基金经理，甚至在白酒这个赛道，都有几位著名的主动型基金经理，被并称“白酒四大天王”。

今时今日，你能说出几位以红利投资出名的基金经理？你能说出几名自诩为红利策略的基金经理？

在主动型基金的新基金发行上，也是如此。下图是不算指数基金，名字中带有红利二字的新基金发行结果一览，排名第一的也才 5 亿元出头。

2024 年，市场对红利类资产的追捧，似乎最终都以红利类 ETF 的形式呈现。

我将所有跟踪指数中带有“红利”、“高股息”、“股东回报”的 ETF 全部计算在内，对比了 2023 年末和 2024 年 6 月末的规模数据。单看这个数据，300 亿元的规模增量，的确惊人。如果看增幅，那就更喜人了。

但是请注意，我等是红利类资产的投资人，而不是资管行业的从业者，所以增长的总量和增幅对我们并无意义，我们在意的是“击鼓传花”的思维，也就是还会不会有增量资金会涌入。

当你将红利类 ETF 放在整个 ETF市场中看，你就能体会到什么是“沧海一粟”。

是的，目前非红利类的 ETF，规模高达 2.2 万亿元，在这个体量面前，红利类 ETF 整体，只是一个弟弟。是的，当隔壁家科创板50指数一只 ETF 规模就超过 700 亿元的时候，两只加起来规模过千亿的衬托下，要说红利类 ETF 已经拥挤，我真不知道这是真心预警，还是嘲讽了。

如果我们聚焦单一指数，更能体会到这种市场的变迁。在 2024 年上半年，ETF 跟踪规模增长超过 100 亿元的，一共有 9 个指数——其中并没有任何红利指数。

细看这九个指数，除了沪深300、中证500 可能有国家队的身影不具有讨论价值，中证 A50 作为今年现象级的新产品线，一个指数从无到有，新增 300 亿元规模，这才叫现象级的火热好么。

至于黄金新增 210 亿元，纳斯达克100新增 180 亿元，连跌跌不休的创业板也有 172 亿元的增量。在这些的衬托下，你真觉得红利类 ETF“热”到离谱了？

当然，红利类 ETF 热不热，还有一个可以观察的维度就是持股股东户数，等基金中报披露完毕，可以解释进一步比对，来看看红利类 ETF 的群众基础。

2021 年初，核心资产抱团行情的破灭，过高的估值，是核心原因——60 倍的茅台，难以吸引更多的资金了。

那么红利类资产呢？

对于红利的估值，我每周末的图表周刊有跟踪股息率，不仅是中证红利的，还包括相对沪深300 的。

不过这里还是要分享一下信达金工于明明老师的持续追踪。于明明老师每周都会更新一份《红利风格投资价值跟踪》，同样基于中证红利指数的追踪，里面有更详实的数据。如果你持有中证红利ETF(515080)这样的中证红利指数产品，建议每周的更新都可以追看一下。

信达金工的这份追踪，在估值层面包含两类视角。

第一类是绝对收益视角。比如下图是从股息率角度看，用的是三年滚动百分位，预测未来一年的收益，当下依然是正收益预期。除了股息率，还有同类采用市盈率的测算。

第二种，则是相对视角，考察的是相对Wind全A整体的超额。从下表可以看到，中证红利相对 A股整体的市盈率估值优势伴随此消彼长，正在缩小。在这个背景下，不可过于乐观还会出现过去数年那样中证红利大幅领先 Wind全A 的行情。信达金工还计算了股息率相对估值，也是差不多的结果。

综合信达的上述分析，结论其实和我的直观感受差不多。中证红利作为一个长期年化收益优异的投资品种，当下依然有着相当的投资价值和绝对收益预期。但对其超额收益能力，不可寄希望过高。

其实，这就取决于你持有红利类基金诉求到底是什么，如果愿意慢慢的赚钱，那么此时此刻依然是一个不错的标的。

最后，补一张图。上周六的推文，放了 Wind全A 过去 10 年和 20 年的年化收益数据。就有读者问，那么中证红利呢？由于中证红利指数基日追溯到 2004 年末，所以要今年末才有 20 年数据，这里放一张过去十年的，年化收益 13.54%，相当喜人，而且整个过程也是缓缓向上，持有体验好的很。

好了，拥挤度、公募持仓、ETF 规模和估值四个维度都讨论过了，红利到底是不是拥挤，是不是抱团，你觉得呢？